{"id":1113,"date":"2013-03-26T16:35:23","date_gmt":"2013-03-26T16:35:23","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=1113"},"modified":"2013-03-26T16:35:23","modified_gmt":"2013-03-26T16:35:23","slug":"heinz-uber-bohnen-buffett-und-neu-erweckte-lebensgeister","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2013\/03\/heinz-uber-bohnen-buffett-und-neu-erweckte-lebensgeister\/","title":{"rendered":"Heinz: \u00dcber Bohnen, Buffett und neu erweckte Lebensgeister"},"content":{"rendered":"

Nachdem an den M\u00e4rkten zuletzt \u00fcber Jahre hinweg kaum M&A-Aktivit\u00e4ten zu verzeichnen gewesen waren, haben sehr gute Unternehmensbilanzen sowie eine g\u00fcnstige Finanzierungslage das Interesse an Firmen\u00fcbernahmen zuletzt wieder ansteigen lassen. Die in diesem Jahr bisher umfangreichste und prominenteste Transaktion war die \u00dcbernahme von H.J.Heinz durch 3G Capital und Berkshire Hathaway. Denn diese Firma erf\u00fcllt genau jene Kriterien, nach denen der Vorstandsvorsitzende und CEO von Berkshire Hathaway, Warren Buffett, bei Unternehmen \u00fcblicherweise Ausschau h\u00e4lt: ein profitables Wachstum, eine sehr bekannte Marke sowie ein noch \u00fcber Jahre hinweg zu erwartendes Wachstum an den Schwellenl\u00e4nderm\u00e4rkten.<\/p>\n

Berkshire Hathaway und 3G Capital erwerben Heinz zu einem Preis von 72,50 US-Dollar pro Aktie, was bei der Bekanntgabe der Transaktion Mitte Februar einer Pr\u00e4mie auf das vorherige Rekord-Kurshoch dieser Firma von 19 Prozent entsprach. Bei gleichzeitiger \u00dcbernahme der Verbindlichkeiten entspricht der Kaufpreis, der im Rahmen dieser Transaktion f\u00fcr Heinz gezahlt wird, einer Summe von bis zu 29 Mrd. US-Dollar. Dabei investieren Berkshire und 3G jeweils 4,4 Mrd. US-Dollar in Aktien und finanzieren den Deal gleichzeitig \u00fcber Kredite in H\u00f6he von 12,2 Mrd. US-Dollar. Dar\u00fcber hinaus erwirbt Berkshire Vorzugsaktien mit einer Rendite von 9 Prozent im Wert von 8 Mrd. US-Dollar.<\/p>\n

Reden wir nicht um den hei\u00dfen Brei herum. Bei Heinz handelt es sich wirklich um ein ausgezeichnetes Unternehmen. Schlie\u00dflich hat diese Firma in 31 aufeinanderfolgenden Quartalen ein organisches Wachstum verzeichnet, verf\u00fcgt \u00fcber stabile EBITDA-Margen, besitzt eine Reihe weltweit bekannter Marken und sollte dar\u00fcber hinaus g\u00fcnstig positioniert sein, um zuk\u00fcnftig von einem von den Schwellenl\u00e4ndern ausgehenden Wachstum zu profitieren. Trotzdem fragen sich einige Beobachter allerdings auch, ob Buffet f\u00fcr Heinz nicht vielleicht zu viel bezahlt. Ist der Preis dieser Transaktion also wirklich gerechtfertigt?<\/p>\n

Die Antwort auf diese Frage verbirgt sich zumindest teilweise hinter den Kreditkosten. Derzeit sieht die Pro-Forma-Kapitalstruktur (dem \u00dcbernahmememorandum zufolge) wie folgt aus:<\/p>\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n
Pro-Forma-Kapitalstruktur<\/td>\nQuellen (in Mio. US-Dollar)<\/td>\nNettoverschuldung\/ Pro-Forma-EBITDA<\/td>\n<\/tr>\n
Liquidit\u00e4t<\/td>\n-1.250<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Vorrangige Anleihen<\/td>\n10.500<\/td>\n3,87 x<\/td>\n<\/tr>\n
Nachrangige Anleihen<\/td>\n2.100<\/td>\n4,75 x<\/td>\n<\/tr>\n
Rollover Notes<\/td>\n868<\/td>\n5,11 x<\/td>\n<\/tr>\n
Gesamtverschuldung<\/td>\n12.218<\/td>\n5,11 x<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Vorzugsaktien<\/td>\n8.000<\/td>\n8,46 x<\/td>\n<\/tr>\n
Stammkapital<\/td>\n8.240<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Insgesamt<\/td>\n28.458<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n

Bei den aktuellen Preisverhandlungen ist hinsichtlich der vorrangigen Anleihen momentan ein Niveau von 2,75 Prozent \u00fcber dem Dollar-Libor (mit einer Deckelung bei 1 Prozent) sowie von +4,5 Prozent bei nachrangigen Papieren im Gespr\u00e4ch. Falls man sich auf dieses Niveau einigen sollte, w\u00fcrden die Zinskosten neu emittierter Anleihen dieses Unternehmens im Durchschnitt bei rund 3,9 Prozent liegen. Vor dieser Transaktion war Heinz mit einem Rating von Baa2\/BBB+ als ein solides Unternehmen mit Investmentstatus eingestuft. Falls diese Transaktion aber wirklich umgesetzt werden sollte, w\u00fcrden neu begebene nachrangige Anleihen wahrscheinlich nur noch mit B1\/BB- und damit f\u00fcnf Stufen unterhalb des derzeitigen Heinz-Ratings von Heinz eingestuft werden. Darin w\u00fcrden sich dann eine wesentlich h\u00f6here Verschuldung sowie die strukturelle Nachrangigkeit dieser Papiere widerspiegeln.<\/p>\n

Wir m\u00f6chten allerdings auch darauf hinweisen, dass die 6,25-prozentigen Anleihen von Heinz mit einer Laufzeit bis 2030 trotz ihres seinerzeit wesentlich h\u00f6heren Ratings und der geringeren Verschuldung der Firma im letzten Jahr auf einem Renditeniveau von 4 bis 5 Prozent gehandelt worden sind (obwohl angesichts der l\u00e4ngeren Laufzeit dieser Papiere nat\u00fcrlich auch ein gewisses Laufzeitenaufgeld angemessen ist). Seitdem sind diese Anleihen wegen des h\u00f6heren Risikos zwar abverkauft worden, doch nach derzeitigem Stand werden sie wohl nicht abgerufen werden.<\/p>\n

\"HNZ\"<\/a>
\nLassen Sie uns nun einmal die Kosten der geplanten Kreditfinanzierung mit der Bewertung der Vorzugsaktien, die Berkshire Hathaway erwirbt, vergleichen. Obwohl es sich dabei im Vergleich zu allen anderen Verbindlichkeiten strukturell betrachtet um nachrangige Papiere handelt, haben diese immer noch Vorrang vor den Stammaktien im Wert von rund 8.240 Mio. US-Dollar. Gleichzeitig weisen diese Papiere einen Barkupon, der allerdings ausgesetzt werden kann, von 9 Prozent gegen\u00fcber dem oben erw\u00e4hnten gewichteten Durchschnitt von 3,9 Prozent auf. Gleichzeitig sollte man sich auch vor Augen halten, dass diese Transaktion so strukturiert worden ist, dass die Vorzugsaktien, zumindest teilweise, fr\u00fchzeitig eingezogen werden im Vergleich zu vorrangigen und nachrangigen Anleihen. Dadurch w\u00e4re die Nachrangigkeit f\u00fcr viele Anleiheninhaber dann wesentlich weniger ausgepr\u00e4gt als zu irgendeinem fr\u00fcheren Zeitpunkt. Meiner Meinung nach handelt es sich dabei um die wohl mit Abstand attraktivste (Quasi-) \u201eAnleihe\u201c innerhalb der gesamten Kapitalstruktur. Das \u00fcberrascht jedoch kaum, weil im Gegensatz zu Buffett nur wenige von uns einen Scheck in dieser H\u00f6he ausstellen k\u00f6nnen.<\/p>\n

\"HNZ2\"<\/a>
\nDa die Lebensgeister nun also allm\u00e4hlich zur\u00fcckkehren und man sich am Markt f\u00fcr fremdfinanzierte Unternehmens\u00fcbernahme inzwischen praktisch \u00fcberschl\u00e4gt, um bekannten Firmen Geld zu leihen, werden die \u201eGewinner\u201c in diesem Segment wahrscheinlich die Private Equity-Unternehmen sein. Obwohl wir von dem Niveau der gro\u00dfen Private Equity-Exzesse, das zwischen 2004 und 2007 zu beobachten war, noch weit entfernt sind, ist der Gesamtwert der 2013 get\u00e4tigten Firmen\u00fcbernahmen bereits deutlich h\u00f6her als 2012. Nach dem jahrelangen Schuldenabbau auf Unternehmensebene k\u00f6nnten wir deshalb nunmehr in eine Phase wieder intensiverer M&A-Aktivit\u00e4ten eintreten. Denn selbst wenn die Unternehmensleitungen trotz extrem niedriger Finanzierungskosten noch nicht bereit sind, wieder verst\u00e4rkt Kredite aufzunehmen, werden das Investoren wie Buffett f\u00fcr sie \u00fcbernehmen.<\/p>\n

Die Heinz-\u00dcbernahme ist f\u00fcr die Anleihenm\u00e4rkte allerdings ein weiterer Schuss vor den Bug. Eine steigende Verschuldung hat f\u00fcr die Kreditm\u00e4rkte n\u00e4mlich l\u00e4ngerfristige Auswirkungen, durch welche die Bonit\u00e4t von Unternehmensanleihen beeintr\u00e4chtigt wird. Dies betrifft zweifellos vor allem gr\u00f6\u00dfere Firmen \u2013 eine Entwicklung, die wir sehr aufmerksam im Auge behalten werden.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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