{"id":1612,"date":"2013-10-21T15:33:42","date_gmt":"2013-10-21T15:33:42","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=1612"},"modified":"2013-10-21T15:33:42","modified_gmt":"2013-10-21T15:33:42","slug":"langfristzinsen-das-vernachlassigte-instrument-im-geldpolitischen-werkzeugkasten","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2013\/10\/langfristzinsen-das-vernachlassigte-instrument-im-geldpolitischen-werkzeugkasten\/","title":{"rendered":"Langfristzinsen \u2013 das vernachl\u00e4ssigte Instrument im geldpolitischen Werkzeugkasten"},"content":{"rendered":"<p>Vor kurzem hatte ich das Gl\u00fcck, einer Veranstaltung beizuwohnen, auf der Philip Turner von der Bank f\u00fcr internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) ein Arbeitspapier vorstellte, das er bereits zu Beginn dieses Jahres ver\u00f6ffentlicht hatte. <a title=\"http:\/\/www.bis.org\/publ\/work403.pdf\" href=\"http:\/\/www.bis.org\/publ\/work403.pdf\" target=\"_blank\">\u201eDie wohlwollende Vernachl\u00e4ssigung der Langfristzinsen\u201c<\/a> ist eine \u00e4u\u00dferst informative und interessante Publikation. Darin er\u00f6rtert Turner, dass nach Jahrzehnten, in denen der Markt die Entwicklung der Langfristzinsen bestimmt hat, \u201edie Langfristzinsen infolge des umfassenden Aufkaufs von Staatsanleihen in der geldpolitischen Diskussion mittlerweile eine entscheidende Rolle spielen\u201c. Deshalb sollten die Langfristzinsen seiner Meinung nach in das monet\u00e4re Instrumentarium integriert werden.<\/p>\n<p>Die Nutzung der Notenbank-Bilanzen ist jedoch kein so neuartiges Konzept wie man meinen mag, wenn man h\u00f6rt, dass bereits die quantitative Lockerungspolitik als \u201eunkonventionelles geldpolitisches Instrument\u201c bezeichnet wird (wie ich zuletzt auf den diversen Konferenzen und Seminaren, die im Zuge der 4-t\u00e4gigen Jahrestagung des IWF und der Weltbank stattgefunden haben, immer wieder zu h\u00f6ren bekommen habe) Schon Keynes hatte bereits Anfang der 1930er Jahre erkl\u00e4rt, dass die Notenbanken zur Stelle sein und Staatsanleihen kaufen oder verkaufen sollten, um so den Preis des Geldes (also die Zinsen) zu beeinflussen. Dar\u00fcber hinaus setzte die Thatcher-Regierung noch Anfang der 1980er Jahre auf eine \u201equantitative Versch\u00e4rfung\u201c, indem sie mehr britische Staatsanleihen (Gilts) mit langen Laufzeiten emittierte als zur Finanzierung der Staatsausgaben eigentlich erforderlich gewesen w\u00e4ren. Mit der Ausgabe zus\u00e4tzlicher Gilts beabsichtigte man, Liquidit\u00e4t aus dem Markt zu nehmen, das allgemeine Wachstum der Geldmenge einzud\u00e4mmen und die Inflation effektiver zu bremsen als durch eine ausschlie\u00dfliche Anhebung des Leitzinses.<\/p>\n<p>Zwar mag die aktuelle Generation von W\u00e4hrungsh\u00fctern mit einem geldpolitischen Fokus auf die Langfristzinsen grunds\u00e4tzlich Neuland betreten, auf einige monet\u00e4re Entscheidungstr\u00e4ger trifft dies aber nicht zu. Man vergisst n\u00e4mlich h\u00e4ufig, dass die Fed derzeit kein doppeltes, sondern ein dreifaches Mandat hat. So ist sie nicht nur damit beauftragt, f\u00fcr einen h\u00f6chstm\u00f6glichen Besch\u00e4ftigungsgrad und stabile Preise zu sorgen, sondern auch lediglich moderate Langfristzinsen sicherzustellen.<\/p>\n<p>Zwar l\u00e4sst sich dar\u00fcber streiten, was unter lediglich moderaten Langfristzinsen zu verstehen ist, doch das Arbeitspapier macht deutlich, dass eine Anpassung der Kurzfristzinsen keine zwangsl\u00e4ufig effektive Ma\u00dfnahme zur Beeinflussung der 10-j\u00e4hrigen Anleihenrenditen sein muss.<\/p>\n<p>Turner er\u00f6rtert, dass es stattdessen effektiver sein k\u00f6nnte, die durchschnittliche Restlaufzeit der in Umlauf befindlichen Staatsanleihen (also jener Papiere, die sich noch nicht im Besitz der Notenbank befinden) im Rahmen von Offenmarktgesch\u00e4ften zu modifizieren. Berechnungen der BIZ zufolge w\u00fcrde eine Verk\u00fcrzung der durchschnittlichen Restlaufzeit um ein Jahr zu einem R\u00fcckgang der Rendite 10-j\u00e4hriger Papiere um 1 Prozent f\u00fchren. Im Wesentlichen gelte also: Je l\u00e4nger die durchschnittliche Restlaufzeit der umlaufenden Anleihen, desto sch\u00e4rfer die Geldpolitik.<\/p>\n<p>Die Ironie, die mit einer Senkung der Langfristzinsen zur Ankurbelung der Wirtschaft einhergeht, besteht darin, dass dadurch den Banken der Anreiz genommen wird, ihre gesellschaftlich n\u00fctzliche Funktion der Fristentransformation zu erf\u00fcllen, indem sie kurzfristige Kredite aufnehmen, gleichzeitig aber langfristige Darlehen vergeben. Je niedriger die Langfristzinsen, desto geringer ist n\u00e4mlich auch der Ansporn f\u00fcr die Banken, l\u00e4nger laufende Kredite aufzunehmen. Aus der nachfolgenden Grafik geht hervor, dass die Laufzeitpr\u00e4mie 10-j\u00e4hriger US-Anleihen in diesem Jahrzehnt bisher gr\u00f6\u00dftenteils negativ ausgefallen ist.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/negative-de.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-1616\" alt=\"Negative Laufzeitpr\u00e4mie h\u00e4lt Banken davon ab, Kredite zu vergeben\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/negative-de.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a><\/p>\n<p>Meiner Meinung nach wird eine strengere Regulierung (in Form der Vorgabe umfangreicherer Kapitalreserven), h\u00f6here Prozesskosten sowie ein allgemeiner Schuldenabbau auf volkswirtschaftlicher Ebene die Kredivergabe seitens der Banken aber in jedem Fall begrenzen \u2013 und zwar unabh\u00e4ngig davon, wie steil die Zinskurve letztlich ist.<\/p>\n<p>Die folgende Grafik zeigt die Streubreite bei den Restlaufzeiten der von der US-Notenbank gehaltenen Anleihen.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/streubreite.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-1617\" alt=\"Streubreite bei den Restlaufzeiten der von der Fed gehaltenen US-Staatsanleihen\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/streubreite.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a><\/p>\n<p>Ich habe berechnet, dass die durchschnittliche Restlaufzeit s\u00e4mtlicher ausgegebener US-Staatsanleihen derzeit bei etwa sechs Jahren liegt. Im Vergleich dazu betr\u00e4gt die Restlaufzeit der Papiere, die in der Fed-Bilanz auftauchen, im Durchschnitt rund 10 Jahre. Mit der \u201eOperation Twist\u201c hat die US-Notenbank jedoch bewusst versucht, die Langfristzinsen zu senken. Deshalb kauft sie nach wie vor Anleihen am langen Ende auf. Sofern aber abgesehen von der Steilheit der Zinskurve auch noch andere Faktoren die Kreditaufnahme der Banken beeinflussen, sollte die Fed wom\u00f6glich weniger US-Staatsanleihen mit 7- bis 10-j\u00e4hrigen Laufzeiten und stattdessen sogar noch l\u00e4nger laufende Papiere erwerben. Gleichzeitig sollten die W\u00e4hrungsh\u00fcter diese Zusammenh\u00e4nge sowie die (anhaltende) Analyse der Auswirkungen, welche eine Modifikation der durchschnittlichen Restlaufzeit der umlaufenden US-Staatsanleihen, im Hinterkopf haben, wenn sie sich letztlich dazu entscheiden, diese Anleihen wieder zu ver\u00e4u\u00dfern.<\/p>\n<p>Das Arbeitspapier greift noch eine Vielzahl weiterer interessanter Beobachtungen und Fragen auf. Deshalb empfehle ich Ihnen, es komplett zu lesen&#8230; vor allem, wenn Sie beruflich mit der Steuerung einer Notenbank-Bilanz zu tun haben.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Vor kurzem hatte ich das Gl\u00fcck, einer Veranstaltung beizuwohnen, auf der Philip Turner von der Bank f\u00fcr internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) ein Arbeitspapier vorstellte, das er bereits zu Beginn dieses Jahres ver\u00f6ffentlicht hatte. \u201eDie wohlwollende Vernachl\u00e4ssigung der Langfristzinsen\u201c ist eine \u00e4u\u00dferst informative und interessante Publikation. Darin er\u00f6rtert Turner, dass nach Jahrzehnten, in denen der Markt die Entwicklung der Langfristzinsen bestimmt hat, \u201edie Langfristzinsen infolge des umfassenden Aufkaufs von Staatsanleihen in der geldpolitischen Diskussion mittlerweile eine entscheidende Rolle spielen\u201c. 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