{"id":1800,"date":"2014-01-13T12:51:16","date_gmt":"2014-01-13T12:51:16","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=1800"},"modified":"2023-05-24T17:48:57","modified_gmt":"2023-05-24T17:48:57","slug":"sollte-die-bank-of-england-die-zinsen-anheben","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2014\/01\/sollte-die-bank-of-england-die-zinsen-anheben\/","title":{"rendered":"Sollte die Bank of England die Zinsen anheben?"},"content":{"rendered":"\n

Viele von uns haben sich mittlerweile an ein von extrem niedrigen Zinsen und quantitativen Lockerungsma\u00dfnahmen (QE) gepr\u00e4gtes Umfeld gew\u00f6hnt. Ber\u00fccksichtigt man die Inflation, so sind die realen Kurzfristzinsen in den meisten Industriestaaten derzeit sogar negativ. Nat\u00fcrlich haben die Notenbanken mit diesen historisch niedrigen Zinsen \u2013 teilweise konzertiert \u2013 auf die gro\u00dfe Finanzkrise des Jahres 2008 reagiert. Obwohl uns bisher noch keine offiziellen Zahlen vorliegen, wird es jedoch immer wahrscheinlicher, dass in den etablierten Volkswirtschaften im Jahr 2013 praktisch zeitgleich eine Erholungstendenz eingesetzt hat. Sollte die Bank of England deshalb nun dar\u00fcber nachdenken, den Leitzins allm\u00e4hlich wieder anzuheben? Vielleicht ist anstelle eines berauschenden Wirtschaftswachstums ein lediglich solider Aufw\u00e4rtstrend sogar besser geeignet, um eine wirklich schwerwiegende Wirtschaftskrise letztlich zu vermeiden.<\/p>\n\n\n\n

Sowohl die Wirtschaftstheorie als auch die Erfahrungen aus der Praxis lehren uns, dass es die Investitionsentscheidungen beeinflusst und eine \u00fcberm\u00e4\u00dfige Risikobereitschaft zur Folge haben kann, wenn die Zinsen \u00fcbertrieben lange niedrig gehalten werden. Au\u00dferdem k\u00f6nnen sich durch ein langfristig niedriges Zinsumfeld auch Asset-Preisblasen bilden, die dann letztendlich platzen. Im Jahr 2013 haben einige Segmente des britischen Immobilienmarktes (etwa in London sowie im S\u00fcdosten des Landes) zweistellige Ertr\u00e4ge vorgelegt, w\u00e4hrend der FTSE 100-Index in Reichweite jenes Allzeithochs notiert, das letztmals w\u00e4hrend der Technologieblase zu beobachten war (und seit 2009 damit mehr als 60 Prozent zugelegt hat). Gleichzeitig sind die Zinsdifferenzen britischer Nicht-Finanzunternehmensanleihen nur noch 45 Basispunkte von ihren Tiefs aus dem Jahr 2007 entfernt. Aus all diesen Faktoren wird deutlich, dass ultra-niedrige Zinsen sowohl auf die Finanzm\u00e4rkte als auch auf die Realwirtschaft betr\u00e4chtliche Auswirkungen haben.<\/p>\n\n\n\n

Auch wenn ich nun Gefahr laufe, als Spielverderber zu gelten, m\u00f6chte ich nachfolgend f\u00fcnf Gr\u00fcnde anf\u00fchren, weshalb die Zinsen meiner Meinung nach noch vor dem Jahresende (derzeit geht der Markt f\u00fcr Februar bzw. M\u00e4rz 2015 von einem Zinsanstieg aus) und auf jeden Fall noch vor dem III. Quartal 2016 (wenn die Arbeitslosenquote nach Einsch\u00e4tzung der BoE auf 7 Prozent gesunken sein wird) wieder angehoben werden k\u00f6nnten.<\/p>\n\n\n\n

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  1. Es bilden sich Asset-Preisblasen<\/li>\n\n\n\n
  2. Die Arbeitslosenquote sinkt schnell in Richtung auf 7 Prozent<\/li>\n\n\n\n
  3. Man darf die Inflationsrisiken nicht vergessen<\/li>\n\n\n\n
  4. Die Taylor-Regel spricht daf\u00fcr, dass die Zinsen von einem neutralen Niveau zurzeit weit entfernt sind<\/li>\n\n\n\n
  5. Das Risiko eines Auseinanderbrechens der Eurozone scheint nachgelassen zu haben<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    Es bilden sich Asset-Preisblasen<\/span><\/p>\n\n\n\n

    In den letzten f\u00fcnf Jahren haben britische Finanzanlagen kr\u00e4ftig zugelegt, und zwar insbesondere, seitdem die quantitativen Lockerungsma\u00dfnahmen (von denen Aktienanleger und Anleiheninvestoren gleicherma\u00dfen profitieren) an den Finanzm\u00e4rkten eine wichtige Rolle spielen. So haben in Finanzanlagen engagierte Investoren ausgehend von den Tiefstst\u00e4nden nach der Krise zuletzt bereits wieder einen deutlichen Anstieg ihrer Nettoverm\u00f6gen verzeichnet. Allgemeinen Prognosen zufolge erwarten die meisten Experten am Markt, dass 2014 f\u00fcr risikobehaftete Anlageformen erneut ein robustes Jahr werden wird. Angetrieben werden d\u00fcrfte diese Tendenz durch das momentan \u201ebillige Geld\u201c sowie das Streben der Anleger nach positiven realen Renditen.<\/p>\n\n\n\n

    Der gr\u00f6\u00dfte Verm\u00f6genswert, den der durchschnittliche britische Privathaushalt besitzt, ist nat\u00fcrlich das eigene Haus. Im Jahr 2011 ging man davon aus, dass etwa 15 Millionen Haushalte \u00fcber ein selbst genutztes Eigenheim verf\u00fcgen (das entspricht etwa 65 Prozent aller Privathaushalte). Deshalb \u00fcberrascht es auch nicht, dass die Zeitungsleser praktisch t\u00e4glich mit Schlagzeilen \u00fcber steigende Immobilienpreise bombardiert werden. Denn auf Basis diverser Kennzahlen klettern die H\u00e4userpreise inzwischen allm\u00e4hlich wieder nach oben. Zu diesem Preisanstieg tragen auch die aktuell niedrigen Zinsen sowie das knappe Angebot am H\u00e4usermarkt bei. Das niedrige Zinsniveau hat den britischen Verbraucher n\u00e4mlich dazu verleitet, sich im Vergleich zu ihren Einkommen hoch zu verschulden. So entspricht der Preis einer durchschnittlichen Immobilie inzwischen dem 5,4-fachen seiner Einkommens. Damit ist diese Kennzahl so hoch wie seit Juli 2010 nicht mehr und liegt gleichzeitig deutlich \u00fcber ihrem langfristigen Durchschnitt von 4,1.<\/p>\n\n\n

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    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    Das so genannte \u201eHelp-to-Buy\u201c-Programm zur F\u00f6rderung von Immobilienk\u00e4ufen tr\u00e4gt ebenfalls zu dem Run auf diesen in hohem Ma\u00dfe fremdfinanzierten und zinssensitiven Sektor bei (ein Aspekt, mit dem ich mich hier<\/a> bereits im Juli besch\u00e4ftigt habe). Wenn die BoE den Leitzins aber noch in diesem Jahr anheben w\u00fcrde, h\u00e4tte dies hoffentlich einen R\u00fcckgang der spekulativen Aktivit\u00e4ten und der Anh\u00e4ufung von Schulden am H\u00e4usermarkt zur Folge. Zwar w\u00fcrde eine solche Ma\u00dfnahme nicht auf \u00f6ffentlichen Beifall sto\u00dfen (das w\u00fcrde sie aber nie), wir sollten uns jedoch \u00fcber die Sch\u00e4den im Klaren sein, die ein z\u00fcgelloser Immobilienmarkt in einer Volkswirtschaft anrichten kann. So hat BoE-Chef Mark Carney in seiner Funktion als Vorsitzender des Ausschusses f\u00fcr Finanzpolitik bereits die Aussetzung des Kreditf\u00f6rderprogramms \u201eFunding for Lending\u201c veranlasst. Gleichzeitig hat er darauf hingewiesen, dass restriktivere Vorgaben f\u00fcr die Bedingungen bei Hypothekenkrediten durchaus ein Instrument sein k\u00f6nnten, um die Tendenz der H\u00e4userpreise zu steuern.<\/p>\n\n\n\n

    Es l\u00e4sst sich nat\u00fcrlich dar\u00fcber streiten, ob makroprudenzielle geldpolitische Ma\u00dfnahmen letztlich Wirkung zeigen werden oder nicht. Schlie\u00dflich sind die Notenbanken bestrebt, sich auf eine konjunkturelle Stellschraube zu konzentrieren, indem sie entweder die Zinsen anheben oder aber die Kreditvergabe einschr\u00e4nken. In der makro\u00f6konomischen Realit\u00e4t gibt es derzeit auch ein konkretes Beispiel daf\u00fcr. So begrenzte die Reserve Bank of New Zealand am 1. Oktober den Anteil, den Banken als Kredite mit niedrigen Einlagen deklarieren d\u00fcrfen, und verlangte von den gro\u00dfen Banken gleichzeitig, h\u00f6here Kapitalreserven vorzuhalten, um ihre Kredite abzusichern. Es ist zwar noch sehr fr\u00fch, doch f\u00fcr den November vermeldete das Real Estate Institute of New Zealand einen Anstieg der neuseel\u00e4ndischen H\u00e4userpreise um 1,2 Prozent. Damit haben die Preise auf Jahressicht um 9,6 Prozent zugelegt. Deshalb w\u00e4re der Versuch, den Immobilienmarkt mit Hilfe makroprudenzieller Ma\u00dfnahmen zu bremsen, f\u00fcr die RBNZ und die BoE wohl in etwa dasselbe, als w\u00fcrde man versuchen, ein Auto zu stoppen, indem man die T\u00fcr \u00f6ffnet und hofft, dass der Luftwiderstand den Rest erledigt. Man muss mit dem Fu\u00df aber letztlich wirklich aktiv auf die Bremse treten.<\/p>\n\n\n\n

    Und je l\u00e4nger diese Boom-Phase anh\u00e4lt, desto gr\u00f6\u00dfer werden auch die Schmerzen sein, wenn sie irgendwann zwangsl\u00e4ufig endet.<\/p>\n\n\n\n

    Die Arbeitslosenquote sinkt schnell in Richtung auf 7 Prozent<\/span><\/p>\n\n\n\n

    In den letzten neun Monaten ist die Arbeitslosenquote (eine der Grundlagen der so genannten \u201eForward Guidance\u201c der BoE) von 7,9 auf nunmehr 7,4 Prozent gesunken. Dieser schnelle R\u00fcckgang hat unter Volkswirten einige Spekulationen dar\u00fcber ausgel\u00f6st, ob die BoE ihre Zielvorgabe f\u00fcr die Arbeitslosenquote wohl von 7,0 auf 6,5 Prozent reduzieren wird. Nat\u00fcrlich w\u00fcrde auch ein Erreichen des aktuellen Schwellenwerts von 7,0 Prozent nicht automatisch eine Zinsanhebung nach sich ziehen. Vielmehr handelt es sich dabei lediglich um einen Schwellenwert, an dem die BoE Zinsanhebungen \u00fcberhaupt erst wieder in Erw\u00e4gung ziehen w\u00fcrde. Allerdings hat sich die Lage am Arbeitsmarkt zuletzt wesentlich schneller verbessert als die BoE urspr\u00fcnglich angenommen hatte. So ist die Arbeitslosigkeit mittlerweile so niedrig wie seit Mai 2009 nicht mehr. Damit liegt die Arbeitslosenquote zwar immer noch deutlich \u00fcber ihrem durchschnittlichen Niveau der Jahre 2000 bis 2008, ich m\u00f6chte aber darauf hinweisen, dass dieser Zeitraum f\u00fcr die britische Wirtschaft auch eine au\u00dfergew\u00f6hnliche Phase war. Und zwar eine au\u00dfergew\u00f6hnlich GUTE \u2013 ohne Inflationsdruck und mit konstantem Wachstum \u2013 die sich wahrscheinlich auch nicht wiederholen l\u00e4sst. Denn die \u201enat\u00fcrliche\u201c Arbeitslosenquote ist in Gro\u00dfbritannien wohl mittlerweile 1 oder 2 Prozent h\u00f6her als noch in der ersten Dekade dieses Jahrhundert. Dies spricht daf\u00fcr, dass die \u00dcberschusskapazit\u00e4ten innerhalb der britischen Wirtschaft tats\u00e4chlich niedriger sind als viele annehmen. Aus diesem Grund k\u00f6nnte es gar nicht mehr so lange dauern, bis die Lohnforderungen allm\u00e4hlich wieder ansteigen, was dann einen zunehmenden Inflationsdruck zur Folge h\u00e4tte. Angesichts der gestiegenen H\u00e4userpreise sowie aufgrund der j\u00fcngsten Wertzuw\u00e4chse der Investmentportfolios k\u00e4me ein im Jahr 2014 bereits wieder kr\u00e4ftigeres Lohnwachstum aber sowohl dem Konsum als auch dem Nettoverm\u00f6gen der Privathaushalte zugute.<\/p>\n\n\n\n

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    Man ist sich allgemein dar\u00fcber einig, dass die Geldpolitik erst mit einer gewissen Verz\u00f6gerung Wirkung zeigt (nach Sch\u00e4tzungen der BoE betr\u00e4gt die entsprechende Zeitspanne etwa zwei Jahre), und auch die Arbeitslosenquote selbst spiegelt die tats\u00e4chlichen Wirtschaftsaktivit\u00e4ten lediglich verz\u00f6gert wider. Falls die BoE also wirklich abwartet, bis die Arbeitslosenquote auf 7 Prozent gesunken sein wird oder es konkrete Belege f\u00fcr ein wieder kr\u00e4ftiges Wirtschaftswachstum gibt, k\u00f6nnte es also bereits zu sp\u00e4t sein. Deshalb k\u00f6nnte ein leichter Tritt auf die Bremse in Form einer Anhebung des Leitzinses durchaus angemessen sein.<\/p>\n\n\n\n

    Man darf die Inflationsrisiken nicht vergessen<\/span><\/p>\n\n\n\n

    Im letzten Monat hat Ben Lord einen hervorragenden Beitrag \u00fcber die Inflationsaussichten in Gro\u00dfbritannien verfasst<\/a>, aus dem ich gerne zitieren m\u00f6chte:<\/p>\n\n\n\n

    Das aktuelle Inflationsumfeld mag zwar g\u00fcnstig erscheinen. In Verbindung mit einem wieder anziehenden Wachstumstrend und der Schwierigkeit, die betr\u00e4chtliche Geldmenge infolge der quantitativen Lockerungspolitik wieder abzubauen, wird die Gefahr potenzieller Nachfrage-Schocks auf mittlere Sicht aber ein betr\u00e4chtliches Inflationsrisiko mit sich bringen. Angesichts r\u00fcckl\u00e4ufiger Rohstoffpreise und sinkender Inflationserwartungen, die durch ein mangelndes Wachstum nach unten gedr\u00fcckt worden sind, konzentrieren sich die M\u00e4rkte inzwischen au\u00dferdem zu sehr auf kurzfristige Entwicklungen.<\/i><\/p>\n\n\n\n

    Dar\u00fcber hinaus haben die Notenbanken die schlechte Angewohnheit, zu lange an einer zu lockeren Geldpolitik festzuhalten. Dieses Ph\u00e4nomen hat sogar einen Namen: \u201eder [hier den Namen des jeweiligen FOMC-Vorsitzenden einf\u00fcgen]-Put\u201c. Die lockere Geldpolitik, die der Offenmarktausschuss der US-Notenbank in den 1970er Jahren betrieben hat, wird als entscheidender Ausl\u00f6ser f\u00fcr die galoppierende Inflation betrachtet, die in dieser Zeit zu beobachten war. Im Jahr 1981 korrigierte der Offenmarktausschuss seine Strategie dann aber letztlich und hob die Zinsen auf 19 Prozent an.<\/p>\n\n\n\n

    Tats\u00e4chlich bef\u00fcrchten die Notenbanker nat\u00fcrlich, dass die extrem lockere Geldpolitik und das gro\u00dfe QE-Experiment im Endeffekt zu einem Anstieg der Inflation f\u00fchren werden. Denn einer neuerlichen Inflationstendenz k\u00f6nnte man nur mit einer Anhebung der Zinsen entgegenwirken. Obwohl die Teuerungsrate in Gro\u00dfbritannien k\u00fcrzlich wieder zur\u00fcckgegangen ist und mit 2,1 Prozent inzwischen nahezu der Zielvorgabe der Bank of England entspricht, lag sie zuletzt fast f\u00fcnf Jahre \u00fcber der angestrebten Inflationsrate. Hierbei handelt es sich zwar nicht um eine offensichtliche und akute Gefahr, doch die Erfahrung der 1970er Jahre lehrt uns, dass wir die Bedrohung, die ein inflation\u00e4res Umfeld f\u00fcr die britische Wirtschaft darstellt, nicht ignorieren k\u00f6nnen. Dies gilt insbesondere angesichts der Tatsache, dass steigende Inflationserwartungen oftmals nur noch schwer in den Griff zu bekommen sind.<\/p>\n\n\n\n

    Die Taylor-Regel spricht daf\u00fcr, dass die Zinsen von einem neutralen Niveau zurzeit weit entfernt sind<\/span><\/p>\n\n\n\n

    Die Taylor-Regel dient als grobe Richtschnur f\u00fcr eine normale Reaktion auf bestimmte konjunkturelle Bedingungen, denn sie setzt das Zinsniveau in Relation zur Inflationsl\u00fccke, also der Differenz zwischen der Teuerungsrate und dem Inflationsziel, sowie zur Produktionsl\u00fccke (darunter versteht man die Differenz zwischen dem tats\u00e4chlichen realen BIP und dem Produktionspotenzial). Der Taylor-Regel zufolge liegt der britische Leitzins mit derzeit 0,5 Prozent etwa 2,0 Prozent unter dem Niveau, das aufgrund des aktuellen Wachstums sowie der momentanen Inflationsrate eigentlich angemessen w\u00e4re.<\/p>\n\n\n

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    Die negativen Realzinsen haben ihren Zweck insofern erf\u00fcllt, als dass sie die Wirtschaft wieder stabilisiert haben. Doch ist es jetzt nicht an der Zeit, wieder auf die Bremse zu treten? Schlie\u00dflich ist die britische Wirtschaft im II. und III. Quartal 2013 um mehr als 3 Prozent p.a. gewachsen (damit lag das Wachstum \u00fcber dem langfristigen Durchschnitt von 2 Prozent) und k\u00f6nnte sogar wesentlich knapper vor einer Vollbesch\u00e4ftigung stehen als viele derzeit vermuten. Auch zukunftsgerichtete Konjunkturumfragen und Wirtschaftsdaten sprechen daf\u00fcr, dass die britische Wirtschaft ein kr\u00e4ftiges Wachstum vorlegt, denn das Unternehmervertrauen ist derzeit so hoch wie seit 20 Jahren nicht mehr. Gleichzeitig deutet der Einkaufsmanagerindex (PMI) f\u00fcr den britischen Dienstleistungssektor f\u00fcr den Dezember auf einen kr\u00e4ftigen Aufw\u00e4rtstrend hin. Zweifellos w\u00e4re die BoE froh, wenn auch die \u00fcbrigen BIP-Komponenten wie etwa die Exporte und die Investitionsaktivit\u00e4ten mehr zum Wirtschaftswachstum beitragen w\u00fcrden. Eine st\u00e4rkere W\u00e4hrung w\u00e4re in diesem Zusammenhang nicht wirklich hilfreich. Manchmal ist es aber einfach schwierig, das eine zu wollen, ohne das andere abzulehnen \u2013 vor allem, wenn man ein Notenbanker ist.<\/p>\n\n\n\n

    Das Risiko eines Auseinanderbrechens der Eurozone scheint nachgelassen zu haben<\/span><\/p>\n\n\n\n

    Kommen wir jetzt zum \u201eDraghi-Put\u201c. Die ber\u00fchmte \u201eKoste es, was es wolle\u201c-Rede von Mario Draghi ist vermutlich die wichtigste Rede, die je ein Notenbanker gehalten hat. Schlie\u00dflich hatte sie \u00e4u\u00dferst positive Auswirkungen auf s\u00e4mtliche Anlageformen \u2013 von Staatsanleihen bis hin zu europ\u00e4ischen Aktien. Wie ich bereits im Juli 2013 hier erl\u00e4utert<\/a> hatte, ist au\u00dferdem anzumerken, dass trotz der vielen Probleme, mit denen Europa zu k\u00e4mpfen hat (einschlie\u00dflich tr\u00fcber Zukunftsaussichten, Rekordhochs bei der Arbeitslosigkeit und der Verschuldung sowie einer geplanten Besteuerung zypriotischer Sparer), kein Land die Europ\u00e4ische W\u00e4hrungsunion verlassen hat. Stattdessen wurden sogar neue EWU-Mitgliedsstaaten aufgenommen (die Slowakei im Jahr 2009, Estland 2011 sowie Lettland in 2014). So stehen die europ\u00e4ischen Volkswirtschaften dem Handel untereinander immer noch offen, w\u00e4hrend politische Ma\u00dfnahmen auf EU-Ebene gleichzeitig weiter vorangetrieben und nicht durch eine Politik des Protektionismus behindert werden. Au\u00dferdem ist die Regulierung des Bankensektors innerhalb der EU versch\u00e4rft worden, das Finanzsystem hat sich stabilisiert, und f\u00fcr Banken gelten neue Kapitalanforderungen.<\/p>\n\n\n\n

    Von diesen Entwicklungen profitiert auch Gro\u00dfbritannien, weil die Stabilisierung innerhalb der Eurozone eine h\u00f6here Exportnachfrage, eine bessere Vertrauenslage sowie mehr Investitionen europ\u00e4ischer Unternehmen in Gro\u00dfbritannien verspricht. Paradoxerweise k\u00f6nnte eine Zinsanhebung die Zuversicht in die britische Wirtschaft sogar noch erh\u00f6hen. Ein solcher Schritt w\u00fcrde n\u00e4mlich daf\u00fcr sprechen, dass die Notenbank davon ausgeht, dass sich das Wirtschaftswachstum selbst tr\u00e4gt.<\/p>\n\n\n\n

    Der BoE steht nun eine Gratwanderung bevor, denn sie muss die Zinsen moderat anheben, um dadurch einen Anstieg der Inflation sowie finanzielle Instabilit\u00e4t zu verhindern. Andernfalls w\u00fcrde sie riskieren, zuk\u00fcnftig noch wesentlich umfangreichere geldpolitische Ma\u00dfnahmen einleiten zu m\u00fcssen. Au\u00dferdem ist ein Leitzins von 0,5 Prozent von einem neutralen Niveau weit entfernt, so dass die BoE noch viel zu tun hat, bis eine solche Neutralit\u00e4t auch nur ansatzweise wieder hergestellt ist. Deshalb k\u00f6nnten die W\u00e4hrungsh\u00fcter bereits in diesem Jahr aktiv werden und die Zinsen schrittweise wieder erh\u00f6hen, um so die finanziellen Ungleichgewichte, die sich zuletzt kontinuierlich aufgebaut haben, allm\u00e4hlich wieder zu verringern. Somit wird die schwierige Entscheidung, den Leitzins kurzfristig anzuheben, auf lange Sicht letztlich zu einem \u201egesunden\u201c Wirtschaftswachstum beitragen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    Viele von uns haben sich mittlerweile an ein von extrem niedrigen Zinsen und quantitativen Lockerungsma\u00dfnahmen (QE) gepr\u00e4gtes Umfeld gew\u00f6hnt. Ber\u00fccksichtigt man die Inflation, so sind die realen Kurzfristzinsen in den meisten Industriestaaten derzeit sogar negativ. Nat\u00fcrlich haben die Notenbanken mit diesen historisch niedrigen Zinsen \u2013 teilweise konzertiert \u2013 auf die gro\u00dfe Finanzkrise des Jahres 2008 reagiert. Obwohl uns bisher noch keine offiziellen Zahlen vorliegen, wird es jedoch immer wahrscheinlicher, dass in den etablierten Volkswirtschaften im Jahr 2013 praktisch zeitgleich eine Erholungstendenz eingesetzt hat. 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