{"id":2526,"date":"2015-03-05T16:57:13","date_gmt":"2015-03-05T16:57:13","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=2526"},"modified":"2023-08-18T13:09:51","modified_gmt":"2023-08-18T13:09:51","slug":"operation-normalisierung","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2015\/03\/operation-normalisierung\/","title":{"rendered":"Operation Normalisierung"},"content":{"rendered":"\n

Geldpolitisch betrachtet hat die US-Notenbank im Wesentlichen auf dreierlei Weise auf die Finanzkrise reagiert:<\/p>\n\n\n\n

    \n
  1. Senkung der Kurzfristzinsen<\/li>\n\n\n\n
  2. Quantitative Lockerungsma\u00dfnahmen<\/li>\n\n\n\n
  3. \u201eOperation Twist\u201c \u2013 ein Versuch, ein Abflachen der Zinskurve herbeizuf\u00fchren<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    Vor kurzem hat die Fed mitgeteilt, dass der erste Schritt hin zu einer Normalisierung des Zinsumfelds angesichts der anhaltenden Konjunkturerholung ihrer Einsch\u00e4tzung nach in einer Anhebung der Kurzfristzinsen besteht. Ich pers\u00f6nlich vertrete hingegen die Auffassung, dass es auch noch andere Alternativen g\u00e4be.<\/p>\n\n\n\n

    Blicken wir zun\u00e4chst einmal zur\u00fcck auf das Jahr 2014, in dem die Geldpolitik weiter gelockert wurde. Dies erfolgte seinerzeit in erster Linie in Form quantitativer Lockerungsma\u00dfnahmen (die jedoch im Herbst ausgelaufen sind) sowie mittels eines Abflachens der Zinskurve (siehe nachfolgende Grafik).<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    Der Prozess, den die US-Notenbank derzeit in Erw\u00e4gung zieht, sieht im ersten Schritt eine Anhebung der Kurzfristzinsen (also eine Aufhebung des ersten Themas) sowie zu einem sp\u00e4teren Zeitpunkt dann weitere monet\u00e4re Ma\u00dfnahmen vor. Die Notwendigkeit, der lockeren Geldpolitik ein Ende zu setzen, ist bereits umfassend dokumentiert worden. So schenkt man der Frage, wie die Fed die geldpolitischen Z\u00fcgel nach der Finanzkrise nun wieder anziehen wird, gro\u00dfe Aufmerksamkeit.<\/p>\n\n\n\n

    Ein erster Schritt im Hinblick auf eine Versch\u00e4rfung der Geldpolitik wurde bereits im Mai 2013 mit dem so genannten \u201eBeendigungskoller\u201c (der auch als \u201eTaper Tantrum\u201c bezeichnet wurde) getan. Die nachfolgende Grafik zeigt die Zinskurve, bevor die US-Notenbank die entsprechenden Signale ausgesandt hatte, und die Zinskurve per Ende 2013. Dies war also im Grunde genommen nichts anderes als eine monet\u00e4re Versch\u00e4rfung, um die es auch hier<\/a> geht.<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    Wie bereits erl\u00e4utert, ist diese Versch\u00e4rfung im Jahr 2014 aber wieder zur\u00fcckgenommen worden. Besteht eine Option der Fed also nicht darin, die Zinskurve wieder zu normalisieren statt die Kurzfristzinsen zu erh\u00f6hen?<\/p>\n\n\n\n

    Erstens bin ich stets davon ausgegangen, dass eine Versch\u00e4rfung der Geldpolitik logischerweise in die umgekehrte Richtung erfolgen sollte wie die zuvor umgesetzten monet\u00e4ren Lockerungsma\u00dfnahmen. Dies w\u00fcrde bedeuten, dass zun\u00e4chst die \u201eOperation Twist\u201c aufgehoben werden sollte, dann die quantitativen Lockerungsma\u00dfnahmen \u2013 und erst dann sollten die Kurzfristzinsen angehoben werden. Mir erscheint es n\u00e4mlich durchaus sinnvoll, zun\u00e4chst die Asset-Blase zu beseitigen, welche die QE-Ma\u00dfnahmen ja erst hervorgerufen haben.<\/p>\n\n\n\n

    Zweitens hat die US-Notenbank im Rahmen der \u201eOperation Twist\u201c bereits im Jahr 2011 einger\u00e4umt, dass der Verlauf der Zinskurve durchaus von Bedeutung ist. Schaut man sich n\u00e4mlich die Zinskurve vor der \u201eOperation Twist\u201c sowie zum jetzigen Zeitpunkt an, so stellt man fest, dass die Kurve deutlich abgeflacht ist \u2013 nicht zuletzt auch wegen der \u201eOperation Twist\u201c. Macht eine Normalisierung der Zinskurve als geldpolitisches Instrument nicht wesentlich mehr Sinn als eine Anhebung der Kurzfristzinsen? So geht auch aus diesem IWF-Bericht<\/a> zu unkonventionellen monet\u00e4ren Ma\u00dfnahmen (Seite 7) hervor, dass das Laufzeitenaufgeld wegen der quantitativen Lockerung derzeit um etwa 100 Basispunkte verzerrt ist, obwohl das geldpolitische und wirtschaftliche Umfeld au\u00dferhalb der USA das Laufzeitenaufgeld zweifellos ebenfalls nach unten treibt. Deshalb sollte die US-Notenbank den Verkauf lang laufender Wertpapiere sowie den Aufkauf von Papieren mit kurzen Laufzeiten in Erw\u00e4gung ziehen. Eine solche Vorgehensweise h\u00e4tte ferner zur Folge, dass dadurch die potenziellen Auswirkungen auf die Gewinn- und Verlustrechnung innerhalb der Fed-Bilanz reduziert werden w\u00fcrden. Au\u00dferdem w\u00fcrde dadurch die m\u00f6gliche Aufhebung der quantitativen Lockerungspolitik vereinfacht, weil die Papiere mit k\u00fcrzeren Laufzeiten schlichtweg bis zu ihrer F\u00e4lligkeit gehalten werden k\u00f6nnten.<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    Wie wir \u2013 drittens \u2013 oben bereits erl\u00e4utert haben, w\u00fcrde die US-Notenbank durch eine simple Aufhebung der QE-Politik au\u00dferdem auch die Risiken auf Bilanzebene noch weiter verringern. Dies wiederum w\u00fcrde dazu f\u00fchren, dass eine konventionelle Versch\u00e4rfung der Geldpolitik in Form einer Anhebung der Kurzfristzinsen ein zweckm\u00e4\u00dfiges und auch probates Instrument darstellen w\u00fcrde, das auch die Gefahr eines Abflachens (oder einer Inversion?) der Zinskurve reduzieren w\u00fcrde. Und falls die Fed (ebenso wie andere Zentralbanken) ihre Aufmerksamkeit nicht nur auf die kurzfristigen Auswirkungen des fallenden \u00d6lpreises auf die Inflation richten m\u00f6chte, machen eine Beibehaltung der Kurzfristzinsen auf ihrem aktuellen Niveau sowie eine Erh\u00f6hung der Langfristzinsen durch eine Aufhebung der QE-Ma\u00dfnahmen sicherlich auch aus \u00f6konomischer Sicht Sinn. Insgesamt fokussiert sich die US-Notenbank bereits seit mehreren Jahren sowohl verbal als auch physisch auf zukunftsorientierte Kennzahlen. Warum sollte sie genau jetzt davon abr\u00fccken?<\/p>\n\n\n\n

    Vor der Finanzkrise waren die Kurzfristzinsen das wichtigste geldpolitische Instrument der Notenbanken. Seit der Krise sind aber auch andere monet\u00e4re Waffen zum Einsatz gekommen, um wirtschaftliche Ziele zu erreichen. Wenn die Fed wieder zu einer konventionellen Geldpolitik zur\u00fcckkehren m\u00f6chte, sollte sie zun\u00e4chst einmal jene unkonventionellen Ma\u00dfnahmen zur\u00fccknehmen, bevor sie zu konventionellen Zinsanhebungen greift, und nicht umgekehrt.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    Geldpolitisch betrachtet hat die US-Notenbank im Wesentlichen auf dreierlei Weise auf die Finanzkrise reagiert: Vor kurzem hat die Fed mitgeteilt, dass der erste Schritt hin zu einer Normalisierung des Zinsumfelds angesichts der anhaltenden Konjunkturerholung ihrer Einsch\u00e4tzung nach in einer Anhebung der Kurzfristzinsen besteht. Ich pers\u00f6nlich vertrete hingegen die Auffassung, dass es auch noch andere Alternativen g\u00e4be. Blicken wir zun\u00e4chst einmal zur\u00fcck auf das Jahr 2014, in dem die Geldpolitik weiter gelockert wurde. 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