{"id":2746,"date":"2015-08-19T14:06:44","date_gmt":"2015-08-19T14:06:44","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=2746"},"modified":"2015-08-26T11:58:23","modified_gmt":"2015-08-26T11:58:23","slug":"welchem-verhaeltnis-sollten-die-renditen-inflationsgebundener-anleihen-und-die-aktienrenditen-zueinander-stehen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2015\/08\/welchem-verhaeltnis-sollten-die-renditen-inflationsgebundener-anleihen-und-die-aktienrenditen-zueinander-stehen\/","title":{"rendered":"In welchem Verh\u00e4ltnis sollten die Renditen inflationsgebundener Anleihen und die Aktienrenditen zueinander stehen?"},"content":{"rendered":"

Es sollte eine Verbindung zwischen den Renditen von Aktien (Gewinn- oder Dividendenrenditen) einerseits und den Renditen indexgebundener Gilts bzw. inflationsgebundener Anleihen andererseits bestehen. Auf risikobereinigter\u00a0ex ante-Basis sollten die einzelnen Anlageklassen \u00e4hnliche erwartete Ertr\u00e4ge aufweisen. Bei Aktien und indexgebundenen Anleihen bieten beide Anlageklassen \u201ereale\u201c Ertr\u00e4ge in Form von laufenden Einnahmen und einem Kapitalwachstum. Bei indexgebundenen Anleihen ist dies im Anleihenkontrakt ausdr\u00fccklich formuliert \u2013 so werden die Kupons ebenso wie der letztendliche R\u00fcckgabeerl\u00f6s in Gro\u00dfbritannien durch den Einzelhandelspreisindex (RPI) bzw. an den meisten anderen M\u00e4rkten durch den Verbraucherpreisindex (CPI) nach oben getrieben. Bei Aktien ist dieser Zusammenhang zwar nicht so ausgepr\u00e4gt, aber durchaus relevant. Erwirbt man eine Aktie, so sollte dies mit einer Ausrichtung auf die \u201ereale\u201c Wirtschaft einhergehen. Wenn die Inflation dann steigt, k\u00f6nnen Unternehmen die Preise der Waren, die sie verkaufen, anheben. Gleichzeitig sollte auch der Wert ihrer Aktiva (Lagerbest\u00e4nde, Maschinen, Immobilien, Patente) nach oben klettern. Parallel dazu sinkt der reale Wert einiger Verbindlichkeiten \u2013 zum Beispiel Schulden (was f\u00fcr andere Verbindlichkeiten wie etwa L\u00f6hne und an den RPI gebundene Pensionsanspr\u00fcche aber nicht gilt). Da der Besitz der Aktien eines Unternehmens im Prinzip aber dasselbe ist wie der Besitz eines Teils der Realwirtschaft, sollten Gewinne und Dividenden bei einem Anstieg der Inflation ebenfalls zulegen.<\/p>\n

Deshalb sollte auf mittlere Sicht ein Zusammenhang zwischen den Renditen von Linkern und denen von Aktien bestehen. Die nachfolgende Grafik zeigt jedoch, dass die Dividendenrendite des FTSE 350-Index derzeit \u00fcber 400 Basispunkte h\u00f6her ist als die von 10-j\u00e4hrigen indexgebundenen Gilts (die momentan sogar eine negative Rendite aufweisen).\u00a0Auf dem H\u00f6hepunkt der dotcom-Blase war dieses Verh\u00e4ltnis kurzzeitig umgekehrt \u2013 seinerzeit erhielt man f\u00fcr britische Staatsanleihen h\u00f6here Renditen als f\u00fcr vergleichsweise riskante Aktien. Seitdem sind die Aktienrenditen gegen\u00fcber den Anleihenrenditen aber tendenziell wieder angestiegen.<\/p>\n

\"2015-08<\/a><\/p>\n

Diese betr\u00e4chtliche Bewertungsdiskrepanz k\u00f6nnte daf\u00fcr sprechen, dass Aktien im Vergleich zu Anleihen mittlerweile als wesentlich riskanter wahrgenommen werden als noch vor einem Jahrzehnt. Tats\u00e4chlich aber liegen die Zinsdifferenzen mit Blick auf den aktuellen Zyklus derzeit in etwa auf einem Tief (so dass eine hohe Dividendenrendite vielleicht doch nicht bedeutet, dass der Aktienmarkt von einer Vielzahl von Unternehmenspleiten ausgeht). Gleichzeitig befindet sich auch der VIX-Index (eine Kennzahl f\u00fcr die implizite Volatilit\u00e4t von Aktien) in der N\u00e4he eines Rekordtiefs. Wir m\u00f6chten aber darauf hinweisen, dass sich Aktien in den 1970er Jahren \u2013 einer Phase der galoppierenden Inflation \u2013 trotz des Zusammenhangs zwischen den Dividenden und der Teuerungsrate wirklich schrecklich entwickelt haben. Denn obwohl die Dividenden seinerzeit angestiegen sind, wurden die Ertr\u00e4ge durch einen Zusammenbruch der Aktien-KGVs wieder zunichte gemacht. K\u00f6nnten die Erwartungen, dass eine hohe Inflation die Aktienkennzahlen belasten k\u00f6nnte, auch der Grund f\u00fcr die aktuelle Renditedifferenz zwischen Aktien und Linkern sein? Auch dies ist unwahrscheinlich, denn f\u00fcr die n\u00e4chsten 10 Jahre geht der Markt von einer RPI-Inflation von etwa 2,5 Prozent aus (und diese Prognose ist wegen des erneuten R\u00fcckgangs des \u00d6lpreises von 2,8 Prozent aus dem Juni zuletzt sogar noch gesunken). Gleichzeitig erwarten die M\u00e4rkte f\u00fcr die Zukunft aber auch kein deflation\u00e4res Umfeld, welches dann Dividendenk\u00fcrzungen zur Folge h\u00e4tte.\u00a0Vielleicht muss man im Hinblick auf eine wirklich abschlie\u00dfende Erkl\u00e4rung f\u00fcr das 4-prozentige Renditeaufgeld die au\u00dferordentlichen geldpolitischen Ma\u00dfnahmen (einschlie\u00dflich der QE-Politik) ber\u00fccksichtigen, die weltweit umgesetzt worden sind. Angesichts einer wahren \u201eErsparnisschwemme\u201c haben diese Ma\u00dfnahmen n\u00e4mlich zu negativen nominalen Renditen gef\u00fchrt. Dadurch wiederum sind auch die realen Anleihenrenditen in Mitleidenschaft gezogen worden. In diesem Zusammenhang war auch eine ungew\u00f6hnlich hohe Nachfrage von Pensionsfonds nach \u201esicheren H\u00e4fen\u201c zu beobachten. Nachdem diese \u00fcber Jahre hinweg strukturell sozusagen \u201eauf der falschen Seite\u201c der Aktien\/Anleihen-Gleichung gestanden haben (also im Vergleich zu ihren an die Anleihenrenditen sowie die Inflation gekoppelten Benchmarks zu viele Aktien hielten), findet bei den Pensionsfonds derzeit ein Risikoabbau statt, weil leistungsorientierte Vorsorgeprogramme allm\u00e4hlich f\u00e4llig werden. Vor diesem Hintergrund ist bei indexgebundenen Anleihen momentan eine strukturelle Nachfrage zu verzeichnen, und zwar insbesondere in Gro\u00dfbritannien und den Niederlanden.<\/p>\n

Als Handelstool w\u00e4re die obige Grafik nicht besonders hilfreich gewesen \u2013 vermutlich h\u00e4tte man sich Anfang des letzten Jahrzehnts aus Aktien zur\u00fcckgezogen, aber wann w\u00e4re man dann wieder eingestiegen?\u00a0 2003?\u00a0 2009? 2013?\u00a0Dank der ungebremsten Rallye bei indexgebundenen Gilts sind die Rendite-Spreads am Markt auf immer neue Hochs geklettert. Mit Blick auf das Bewertungsniveau w\u00fcrde man aber wahrscheinlich die Dividendenrendite von 3,8 Prozent plus das Wachstum des FTSE 350-Index einer inflationsgebundenen Rendite 10-j\u00e4hriger indexgebundener Gilts in H\u00f6he von -0,8 Prozent vorziehen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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