{"id":3068,"date":"2016-01-04T15:18:33","date_gmt":"2016-01-04T15:18:33","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=3068"},"modified":"2016-01-07T15:22:15","modified_gmt":"2016-01-07T15:22:15","slug":"damsels-in-disssed-exchanges","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2016\/01\/damsels-in-disssed-exchanges\/","title":{"rendered":"Anleihen in N\u00f6ten \u2013 \u201eDistressed Exchanges\u201c am Beispiel Chesapeake"},"content":{"rendered":"<p>Die Jahre 2009 bis 2013 waren f\u00fcr den US-Hochprozentermarkt sehr gute Jahre. Das gilt auch f\u00fcr den Energiesektor: Angesichts der in diesen Jahren jeweils erzielten Renditen von 51%, 13%, 9%, 12% und 6% ist es nicht verwunderlich, dass sich das Volumen des BofA Merrill Lynch US High Yield Energy Index praktisch verdreifachte. Der Vielzahl von Emissionen, die zum Gro\u00dfteil der Finanzierung von Schiefer\u00f6lprojekten dienten, stand auf der K\u00e4uferseite eine ebenso starke Nachfrage gegen\u00fcber. Gleichzeitig sahen wir die leider mittlerweile zu vertraute Abschw\u00e4chung der sogenannten \u201eCovenants\u201c, also der Vertragsbedingungen.<\/p>\n<p>Nach mehreren goldenen Jahren kam f\u00fcr den Energiemarkt 2014 das ern\u00fcchternde Erwachen. Die Aussicht auf ein Nachlassen der globalen Nachfrage und insbesondere der Nachfrage aus der Region Fernost f\u00fchrte in Verbindung mit einem \u00dcberangebot und dem st\u00e4rkeren US-Dollar zu einer nachhaltigen Neubewertung der zuk\u00fcnftigen Preisentwicklung.<\/p>\n<p>Man vergisst leicht, dass noch Mitte 2014, also vor rund 18\u00a0Monaten, f\u00fcr WTI-Roh\u00f6l ein 5-j\u00e4hriger Forward-Preis von ca. 88\u00a0USD gehandelt wurde. Bis Ende 2014 war diese Zahl bereits auf 70\u00a0USD nach unten korrigiert worden, Ende 2015 d\u00fcrfte sie bei rund 51\u00a0USD liegen.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Terminkurve-WTI-Rohol.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-3071\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Terminkurve-WTI-Rohol.png\" alt=\"Terminkurve WTI-Roh\u00f6l\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Terminkurve-WTI-Rohol.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Terminkurve-WTI-Rohol-300x225.png 300w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Eine derart abrupte Neubewertung der zuk\u00fcnftigen \u00d6l- und Gaspreise hatte drastische Folgen \u2013 insbesondere f\u00fcr Produzenten mit dem h\u00f6chsten Fremdkapitalanteil. Da zudem nur wenig Hoffnung auf eine deutliche Preiserholung besteht, r\u00fcckte das Thema Liquidit\u00e4t bzw. Liquidit\u00e4tsmanagement mittels sogenannter \u201eDistressed Exchanges\u201c in den Fokus.<\/p>\n<p>Bei \u201eDistressed Exchanges\u201c wird den Gl\u00e4ubigern nach der Definition von Moody\u2019s \u201eein neuer oder restrukturierter Kredit oder ein neues Paket von Wertpapieren, Barmitteln oder Assets angeboten, was die finanziellen Verpflichtung verringert\u201c. Tauschgesch\u00e4fte dieser Art waren ein hervorstechendes Charakteristikum im Jahr 2015. Wir kommen auf mindestens elf wesentliche \u201eDistressed Exchanges\u201c im genannten Zeitraum.<\/p>\n<p>Das j\u00fcngste und vielleicht bemerkenswerteste Angebot dieser Art wurde von Chesapeake Energy unterbreitet. Aufgrund einbrechender Erdgaspreise und nur geringer Aussichten auf die erfolgreiche Beschaffung von Eigenkapital drohte dem Unternehmen eine Liquidit\u00e4tskrise. Vor diesem Hintergrund bot Chesapeake Anfang dieses Monats an, seine unbesicherten Verbindlichkeiten in H\u00f6he von bis zu 3\u00a0Mrd. USD in zweitrangig besicherte (\u201eSecond Lien\u201c) Schulden umzuwandeln. Im Gegenzug sollten die Anleihengl\u00e4ubiger in eine teilweise Abschreibung ihrer bestehenden Forderungen einwilligen. Fazit: Das Unternehmen reduziert seine Schuldenlast und bietet im Gegenzug die eigene Verm\u00f6gensbasis als Sicherheit an.<\/p>\n<p>Da dr\u00e4ngen sich sofort Fragen auf. Was hat das Unternehmen davon? Was bedeutet das Angebot f\u00fcr seine Stakeholder und insbesondere f\u00fcr die Anleihengl\u00e4ubiger? Und schlie\u00dflich: Reicht dieses Tauschgesch\u00e4ft aus, um die Bilanz des Unternehmens ins richtige Lot zu bringen?<\/p>\n<p>Nachdem die Rendite seiner 5-j\u00e4hrigen Schuldtitel im zweiten Halbjahr rasant in Richtung 50% gestiegen war (siehe nachfolgende Grafik), bestehen f\u00fcr Chesapeake nun wenig Aussichten, die in den kommenden 18\u00a0Monaten f\u00e4lligen Anleihen in H\u00f6he von \u00fcber 1,5\u00a0Mrd. USD refinanzieren zu k\u00f6nnen. Allerdings hat das Unternehmen reichlich Spielraum, besicherte Schulden einzugehen. Durch das Angebot, kurzfristig f\u00e4llige in l\u00e4ngerfristige Schuldtitel umzuwandeln und die gleichzeitige Bitte an die Anleiheninhaber um eine teilweise Abschreibung ihrer Forderungen, kann das Unternehmen seine Verbindlichkeiten reduzieren und wertvolle Zeit gewinnen, in der die Gaspreise sich hoffentlich erholen.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Chesapeake-Unternehmensanleihe.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-3072\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Chesapeake-Unternehmensanleihe.png\" alt=\"Chesapeake 6,625% 2020 Unternehmensanleihe\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Chesapeake-Unternehmensanleihe.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Chesapeake-Unternehmensanleihe-300x225.png 300w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Etwas unklar sind die Folgen f\u00fcr Stakeholder und insbesondere f\u00fcr die Anleihengl\u00e4ubiger. Ohne die Mechanik des \u201eDistressed Exchange\u201c in allen Einzelheiten analysieren zu wollen, l\u00e4sst sich die optimale Entscheidung h\u00f6chstens r\u00fcckblickend erkennen. Im Kern kann man bei den meisten Tauschgesch\u00e4ften dieser Art feststellen, dass die Anleihengl\u00e4ubiger die zuk\u00fcnftigen Gesch\u00e4ftsaussichten einerseits gegen die diversen vom Unternehmen unterbreiteten Optionen sowie die damit verbundenen Kosten andererseits abw\u00e4gen m\u00fcssen. Da die Auswirkungen eines \u201eDistressed Exchange\u201c vielf\u00e4ltig und ungewiss sind, ist der Entscheidungsprozess alles andere als einfach.<\/p>\n<p>Ob der von Chesapeake angebotene \u201eDistressed Exchange\u201c \u2013 und das \u00fcbrige runde Dutzend weiterer solcher Umwandlungsangebote, die wir in diesem Jahr erlebt haben \u2013 ausreichen wird, um f\u00fcr eine ausgewogene Bilanzstruktur zu sorgen, wird letztendlich nur die Zeit zeigen. Sicher ist heute nur, dass wir \u201eDistressed Exchanges\u201c und andere finanztechnische Ma\u00dfnahmen auch 2016 erleben d\u00fcrften.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Die Jahre 2009 bis 2013 waren f\u00fcr den US-Hochprozentermarkt sehr gute Jahre. Das gilt auch f\u00fcr den Energiesektor: Angesichts der in diesen Jahren jeweils erzielten Renditen von 51%, 13%, 9%, 12% und 6% ist es nicht verwunderlich, dass sich das Volumen des BofA Merrill Lynch US High Yield Energy Index praktisch verdreifachte. Der Vielzahl von Emissionen, die zum Gro\u00dfteil der Finanzierung von Schiefer\u00f6lprojekten dienten, stand auf der K\u00e4uferseite eine ebenso starke Nachfrage gegen\u00fcber. 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