{"id":3329,"date":"2016-04-20T13:18:16","date_gmt":"2016-04-20T13:18:16","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=3329"},"modified":"2016-05-25T08:51:24","modified_gmt":"2016-05-25T08:51:24","slug":"welche-unternehmensanleihen-wird-die-ezb-ankaufen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2016\/04\/welche-unternehmensanleihen-wird-die-ezb-ankaufen\/","title":{"rendered":"Welche Unternehmensanleihen wird die EZB ankaufen?"},"content":{"rendered":"<p>Die Anleihem\u00e4rkte haben auf das am 10.\u00a0M\u00e4rz bekanntgegebene neue \u201eCorporate Sector Purchase Programme\u201c (CSPP) der Europ\u00e4ischen Zentralbank (EZB) zum Ankauf von Unternehmensanleihen heftig reagiert. Die Credit Spreads der auf Euro lautenden Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Status (IG) haben sich durchschnittlich um rund 20\u00a0BP verringert. \u00dcber die Einzelheiten des CSPP wird jedoch noch ger\u00e4tselt. Die Ver\u00f6ffentlichung des <strong><u><a href=\"https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/accounts\/2016\/html\/mg160407.en.html\" target=\"_blank\">Berichts \u00fcber die letzte Sitzung des Geldpolitischen Ausschusses<\/a><\/u><\/strong> von gestern hat kaum f\u00fcr Klarheit gesorgt. Bisher wissen wir lediglich, dass die EZB ab Ende des 2.\u00a0Quartals 2016 damit beginnen wird, auf Euro lautende Unternehmensanleihen mit IG-Status von Nichtbanken mit Sitz in der Eurozone anzukaufen. Die EZB hat au\u00dferdem erkl\u00e4rt, dass Anleihen, die die Kriterien des Sicherheitenrahmens des Eurosystems erf\u00fcllen, die \u201eGrundlage\u201c des CSPP-Universums bilden, es k\u00f6nnten aber weitere Regeln und Vorgaben gelten.<\/p>\n<p>Im Detail herrscht aber noch viel Unklarheit. Wie viel wird die EZB jeden Monat kaufen? Wird sie sowohl am Prim\u00e4r- als auch am Sekund\u00e4rmarkt aktiv werden? Wird es einen Kapitalzuweisungsmechanismus wie beim Staatsanleihenkaufprogramm geben? Welchen Prozentsatz einer in Frage kommenden Unternehmensanleiheemission darf die EZB halten? Ist die EZB zum Verkauf verpflichtet, wenn eine in ihren B\u00fcchern gehaltene Anleihe auf ein Rating heruntergestuft wird, das nicht mehr dem IG-Status entspricht? Die Antwort auf diese und viele weiteren Fragen steht noch aus.<\/p>\n<p>Wir haben unter Anwendung einer Reihe von Filterkriterien das Unternehmensanleihenuniversum nach m\u00f6glicherweise f\u00fcr die EZB in Frage kommenden Wertpapieren untersucht (siehe nachstehende Tabelle). Aus unserer Analyse geht hervor, dass sich die EZB f\u00fcr 971 Anleihen mit einem Gesamtvolumen von ca. 640\u00a0Milliarden EUR interessieren k\u00f6nnte.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger.png\" rel=\"attachment wp-att-3334\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone wp-image-3334 size-full\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger.png\" alt=\"Welche Unternehmensanleihen wird die EZB ankaufen?\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Unsere Filtereinstellungen sind teilweise ziemlich selbstverst\u00e4ndlich (z.\u00a0B. auf Euro lautend, keine Banken, keine Hybridanleihen oder nachrangige Instrumente), bei anderen handelt es sich aber um pure Annahmen:<\/p>\n<ul>\n<li><strong>Bonit\u00e4tsbewertung:<\/strong> Wir haben alle Unternehmensanleihen aufgenommen, die mindestens von einer der drei gro\u00dfen Ratingagenturen (Moody\u2019s, S&amp;P und Fitch) eine IG-Bewertung erhalten haben. Dieser Rahmen k\u00f6nnte zu gro\u00dfz\u00fcgig sein, da Crossover-Titel bzw. \u201eFallen Angels\u201c mit erfasst werden, deren Rating nicht dem IG-Status entspricht, so lange ihr bestes Rating BBB- oder h\u00f6her ist. Oder aber er k\u00f6nnte zu eng gezogen sein, da die EZB bei ihrem Sicherheitsrahmen auch Bonit\u00e4tsbewertungen von DBRS als vierte externe Agentur akzeptiert.<\/li>\n<li><strong>Land<\/strong>: In der Ank\u00fcndigung der EZB hei\u00dft es: \u201eUnternehmen (ohne Banken) im Euro-W\u00e4hrungsgebiet\u201c. Wir wollten uns streng daran halten und haben folglich als Filterkriterium \u201eLand des Firmensitzes\u201c angegeben. Dies f\u00fchrt dazu, dass die Niederlande zu stark vertreten sind, da etliche Unternehmen (wie z.\u00a0B. BMW, DT) Anleihen \u00fcber in den Niederlanden domizilierte K\u00f6rperschaften ausgeben. Es f\u00fchrt auch dazu, dass Unternehmen, die eindeutig nicht in der Eurozone ans\u00e4ssig sind, erfasst werden, so lange die Gesellschaft, die die Anleihen ausgegeben hat, in der Eurozone gegr\u00fcndet wurde. Es k\u00f6nnte sinnvoller sein, \u201eLand des Risikos\u201c als Filtereinstellung (oder als zus\u00e4tzlichen Filter) zu verwenden. Wenn jedes Unternehmen, unabh\u00e4ngig davon, wo es seinen Hauptsitz hat, seine Gesch\u00e4ftst\u00e4tigkeit aus\u00fcbt und seine Ums\u00e4tze schwerpunktm\u00e4\u00dfig erzielt, einfach in der Eurozone eine Zweckgesellschaft (\u201eSpecial Purpose Vehicle\u201c) gr\u00fcnden kann, um auf EUR lautende Anleihen zu emittieren, w\u00fcrde theoretisch jede Nichtbank mit IG-Status weltweit die EZB-Kriterien erf\u00fcllen.<\/li>\n<li><strong>Sektor:<\/strong> Wir wissen, dass Banken vom Ankaufsprogramm ausgeschlossen sind. Aber was ist mit Finanzdienstleistern? Wir haben Anleihen von Versicherungsgesellschaften (aber keine T1- oder T2-Versicherungen) und REITs in das in Frage kommende Universum aufgenommen.<\/li>\n<li><strong>Weitere Kriterien:<\/strong> Wir haben kleinere Emissionen (unter 200\u00a0Millionen EUR) und Anleihen mit einer Restlaufzeit von anderthalb Jahren oder darunter ausgeschlossen, da wir von der EZB nicht erwarten, dass sie weniger liquide Emissionen kauft oder die Erl\u00f6se aus f\u00e4llig werdenden Anleihen immer wieder reinvestieren m\u00f6chte.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Entsprechend dieser wesentlichen Annahmen haben wir ein \u201evermutetes\u201c Anleihenuniversum erstellt, das die EZB in Betracht ziehen k\u00f6nnte (siehe nachstehende Grafik). Die gr\u00f6\u00dften Nutznie\u00dfer, die potenziell in Frage kommende Anleihen im besonders gro\u00dfen Umfang emittiert haben, sind EDF und Anheuser-Busch InBev, auf die 3,7% bzw. 3,6% des relevanten Universums entfallen. Bez\u00fcglich der Composite-Bonit\u00e4tsbewertung besteht das Universum zu mehr als 50% aus mit BBB bewerteten (51,1%), gefolgt von mit A bewerteten (35,8%) Titeln.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger2.png\" rel=\"attachment wp-att-3335\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone wp-image-3335 size-full\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger2.png\" alt=\"Welche Unternehmensanleihen wird die EZB ankaufen?\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger2.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger2-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger2-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Aus L\u00e4ndersicht w\u00e4ren franz\u00f6sische Unternehmen die gr\u00f6\u00dften Nutznie\u00dfer (31,4%), wie wir bereits 2014 vorhergesagt hatten (<strong><u><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/blog\/2021\/12\/29\/whos-biggest-winner-ecb-buys-corporates-french\/\" target=\"_blank\">siehe Blog von Anjulie<\/a><\/u><\/strong>). Die Niederlande (26,3%), die davon profitieren, dass dort sehr viele Holdinggesellschaften domiziliert sind, und Deutschland (10,5%) stehen an zweiter bzw. dritter Stelle. Versorgungsunternehmen (22,9%) werden wohl der dominante Industriesektor sein, noch vor nicht zyklischen (19,6%) bzw. zyklischen Konsumwerten (12,5%). Die Duration von auf EUR lautenden Unternehmensanleihen mit IG-Status ist relativ kurz verglichen mit der von auf USD lautenden IG-Titeln. Daher \u00fcberrascht es nicht, dass etwa die H\u00e4lfte der Titel in unserem potenziell in Frage kommenden Universum (48,5%) innerhalb von 5\u00a0Jahren f\u00e4llig wird.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger3.png\" rel=\"attachment wp-att-3336\" data-rel=\"lightbox-image-2\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone wp-image-3336 size-full\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger3.png\" alt=\"Welche Unternehmensanleihen wird die EZB ankaufen?\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger3.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger3-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/16.04.08-WB-blog-ger3-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>M\u00fcssten wir jetzt in Anbetracht dessen, dass bald ein neuer K\u00e4ufer am Markt auftritt, so viele auf EUR lautende Unternehmensanleihen aufkaufen wie nur m\u00f6glich? Nicht unbedingt. Zwar scheinen auf EUR lautende Unternehmensanleihen im Vergleich zu Staatsanleihen ein gutes Preis-Leistungsverh\u00e4ltnis zu bieten, die Spreads von auf EUR lautenden Unternehmensanleihen sowohl mit Investment Grade als auch im spekulativen Bereich haben sich aber seit Mitte Februar verringert. Die Rally hat aufgrund der zum Zeitpunkt der Ank\u00fcndigung durch die EZB am Markt herrschenden Euphorie deutlich zugelegt. Somit sind die erwarteten Vorteile evtl. zum gro\u00dfen Teil schon eingepreist. Die Bewertungen sind wohl im Vergleich zu den zugrunde liegenden Fundamentalwerten des Kreditrisikos und der aktuellen H\u00f6he der Spreads bei bestimmten Emittenten bereits zu hoch.<\/p>\n<p>Auf Grundlage unserer Marktsondierung und unter der Annahme, dass die EZB jeweils ein Drittel aller in Frage kommender Unternehmensanleiheemissionen aufkaufen kann, bel\u00e4uft sich das verf\u00fcgbare Universum auf \u201enur\u201c ca. 210\u00a0Milliarden EUR. Dabei werden sich die Asset-Ank\u00e4ufe auf insgesamt 80\u00a0Milliarden EUR monatlich belaufen, d.\u00a0h. 960\u00a0Milliarden EUR im Jahr. Vor diesem Zahlenhintergrund gehen wir eher davon aus, dass der Ankauf von Unternehmensanleihen als Erg\u00e4nzung zum Ankauf von Staatspapieren zu sehen ist und eventuell ca. 5\u00a0Milliarden EUR monatlich betragen wird. Daher ist es durchaus m\u00f6glich, dass das schlie\u00dflich kommunizierte tats\u00e4chliche Kontingent an Unternehmensanleihen die allzu optimistischen Markterwartungen deutlich d\u00e4mpfen k\u00f6nnte.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Die Anleihem\u00e4rkte haben auf das am 10.\u00a0M\u00e4rz bekanntgegebene neue \u201eCorporate Sector Purchase Programme\u201c (CSPP) der Europ\u00e4ischen Zentralbank (EZB) zum Ankauf von Unternehmensanleihen heftig reagiert. 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