{"id":3391,"date":"2016-06-20T11:06:18","date_gmt":"2016-06-20T11:06:18","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=3391"},"modified":"2016-06-24T15:29:54","modified_gmt":"2016-06-24T15:29:54","slug":"a-germanic-problem","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2016\/06\/a-germanic-problem\/","title":{"rendered":"Ein germanisches Problem"},"content":{"rendered":"<p>Ich habe letzte Woche an einer Konferenz teilgenommen, auf der die Kritik an der Europ\u00e4ischen Zentralbank (EZB) auf Hochtouren lief. Der Kern der EZB-Schelte l\u00e4sst sich in etwa so zusammenfassen:<\/p>\n<p><em>\u201eDie EZB hat den Verstand verloren. Die Geldpolitik ist impotent. Die EZB ist am Ende, und das Gesetz der sinkenden Ertr\u00e4ge f\u00fchrt zu nichts anderem als einer immer gr\u00f6\u00dfer werdende Fehlallokation von Ressourcen. Sparer werden bestraft und Spekulation ausgezeichnet, w\u00e4hrend Schritt f\u00fcr Schritt die Glaubw\u00fcrdigkeit an den M\u00e4rkten und im Bewusstsein der \u00d6ffentlichkeit verloren wird. Die Bereitschaft der EZB, die M\u00e4rkte zu beschwichtigen, f\u00fchrt au\u00dferdem lediglich dazu, den Druck zur Durchf\u00fchrung notwendiger Reformen zu entlasten.\u201c<\/em><\/p>\n<p>In meinen Augen hat das Argument der abnehmenden Ertr\u00e4ge einen Kern an Wahrheit. Es scheint, als h\u00e4tte jedes quantitative Lockerungsprogramm (QE) des Offenmarktausschusses (FOMC) einen geringeren Effekt auf die Renditen langfristiger Anleihen \u2013 eine wesentliche Kennzahl f\u00fcr QE-Programme \u2013 als sein Vorg\u00e4nger. Der Markt musste zudem hinnehmen, dass die Untergrenze der Geldpolitik nicht null ist: Die Renditen auf 2-j\u00e4hrige Papiere liegen sowohl in Deutschland und Frankreich als auch in Italien, Spanien, Schweden, den Niederlanden, der Schweiz und Japan deutlich unter dieser Marke. Die EZB hat demonstriert, dass sie ihre Bilanz durch weitere unkonventionelle Ma\u00dfnahmen noch weiter ausweiten kann und man sollte schlie\u00dflich nicht vergessen, dass die Notenbank in ihren Ma\u00dfnahmen wesentlich weniger engagiert war als die Federal Reserve, die Bank of Japan oder die Bank of England. Dies mag unter Umst\u00e4nden erkl\u00e4ren, warum die Konjunkturerholung in der Eurozone hinter den Verbesserungen in anderen wichtigen Volkswirtschaftszonen hinterher hinkte.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zentralbankbilanzen.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-3394\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zentralbankbilanzen.png\" alt=\"Zentralbankbilanzen\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zentralbankbilanzen.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zentralbankbilanzen-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zentralbankbilanzen-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Ich denke, die EZB h\u00e4tte ihre geldpolitischen Stimuli intensivieren sollen, um die Konjunktur in der Eurozone anzukurbeln. Sie h\u00e4tte zudem fr\u00fcher eingreifen m\u00fcssen, um ihr einziges Ziel \u2013 Preisstabilit\u00e4t \u2013zu erreichen. Die EZB hat darauf gehofft, dass die wirtschaftlich nicht wettbewerbsf\u00e4higen L\u00e4nder in der Eurozone schwierige Strukturreformen durchf\u00fchren w\u00fcrden, um sich am internationalen Markt besser zu behaupten. Diese Hoffnung war unangebracht. Die hoch verschuldeten Staaten in der Eurozone haben zwar einige Ma\u00dfnahmen durchgef\u00fchrt, doch h\u00e4tte die EZB in ihren Sorgen anderen Faktoren mehr Priorit\u00e4t einr\u00e4umen sollen: hohe Arbeitslosigkeit, wachsende Verschuldung des \u00f6ffentlichen Sektors und der privaten Haushalte sowie r\u00fcckl\u00e4ufige Verbraucherausgaben. Die Ironie ist, dass die EZB alle n\u00f6tigen Werkzeuge zur Hand hatte, der kr\u00e4nkelnden Eurozone auf die Beine zu helfen. F\u00fcr diejenigen unter uns, die nicht im Rat der EZB sitzen, scheint die EZB konsistent und bewusst eine restriktive Geldpolitik betrieben zu haben, um subjektiven Risiken an den Finanzm\u00e4rkten aus dem Weg zu gehen. Die Quittung dieser Politik war die fehlende Unterst\u00fctzung f\u00fcr die reale Wirtschaft und die Nichteinhaltung des prim\u00e4ren EZB-Ziels, n\u00e4mlich die Inflation unter, aber nahe der 2%-Marke zu halten.<\/p>\n<p>Die EZB hatte aber nat\u00fcrlich auch von Anfang an schlechte Karten. Eine W\u00e4hrungsunion zwischen ungleichen Volkswirtschaften ohne eine gemeinsame Fiskalpolitik ist im besten Fall eine zerbrechliche Union. Im Kern dieser Zerbrechlichkeit innerhalb der Eurozone ist der oft \u00fcbersehene und konsistent wachsende Leistungsbilanz\u00fcberschuss Deutschlands. Der derzeitige \u00dcberschuss bel\u00e4uft sich auf fast 9% des BIP. Es handelt sich hier um eine Verletzung des Gesamtwirtschaftlichen Ungleichgewichtsverfahrens der Europ\u00e4ischen Union, demzufolge ein Leistungsbilanz\u00fcberschuss auf +6% des BIP begrenzt ist. Martin Wolf von der Financial Times nennt Deutschland deshalb auch <strong>\u201e<a href=\"https:\/\/next.ft.com\/content\/7fcb38e8-15f5-11e6-9d98-00386a18e39d\" target=\"_blank\">das gr\u00f6\u00dfte Problem der Eurozone.<\/a>\u201c <\/strong>Deutschland hat gegenw\u00e4rtig die M\u00f6glichkeit, Kapital ohne oder mit negativen Zinsen aufzunehmen und doch sind \u00f6ffentliche Investitionen in Deutschland die zweitniedrigsten in der OECD (1,5% des BIP). Die staatlichen Nettoinvestitionen sind seit 2003 negativ.<strong> \u00a0<\/strong>Wie wir fr\u00fcher bereits erl\u00e4uterten, <a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2021\/12\/19\/europa-braucht-zwar-ein-fiskalisches-ankurbelungspaket-aus-deutschland-wird-es-aber-nicht-bekommen\/?noredirect=de_DE\" target=\"_blank\"><strong>braucht Europa ein deutsches Konjunkturprogramm, bekommt es aber nicht<\/strong>.<\/a><\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zahlungsbilanzen-in-der-Eurozone.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-3395\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zahlungsbilanzen-in-der-Eurozone.png\" alt=\"Zahlungsbilanzen in der Eurozone \u2013 Deutschland hat Leistungsbilanz\u00fcberschuss auf Rekordniveau \" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zahlungsbilanzen-in-der-Eurozone.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zahlungsbilanzen-in-der-Eurozone-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/Zahlungsbilanzen-in-der-Eurozone-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Als gr\u00f6\u00dfte Volkswirtschaft und gr\u00f6\u00dfter Gl\u00e4ubiger in der Eurozone war Deutschland der wichtigste Verfechter f\u00fcr einen Haushalts\u00fcberschuss in der Eurozone. Zur Erwerbung der notwendigen Finanzmittel f\u00fcr die Bezahlung ihrer Verbindlichkeiten m\u00fcssen hoch verschuldete L\u00e4nder wie Griechenland, Portugal, Spanien und Irland versuchen, ihre Haushalte aus tiefen Verlusten in einen \u00dcberschuss verwandeln. Zur Erreichung dieses Ziels m\u00fcssen die Regierungen einschneidende Sparma\u00dfnahmen durchsetzen, und anstatt auf Investments die Priorit\u00e4t auf Einsparungen legen. Die Konsequenz: Deutschland genie\u00dft niedrige Arbeitslosenzahlen, steigende L\u00f6hne, h\u00f6here Immobilienpreise und eine g\u00fcnstige W\u00e4hrung, w\u00e4hrend die L\u00e4nder S\u00fcdeuropas in Stagnation, Rezession und Depression verharren.<\/p>\n<p>Diese fundamentalen Anf\u00e4lligkeiten stehen im Zentrum der Probleme in der Eurozone. Letzten Endes verlangt die Situation entweder nach <a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/blog\/2021\/12\/26\/germany-doesnt-like-its-own-fiscal-union-so-why-would-it-ever-agree-upon-a-european-one\/\" target=\"_blank\"><strong>gro\u00dfen fiskalen Umschichtungen von Norden nach S\u00fcden<\/strong><\/a>, eine deutlich h\u00f6here Inflation in Deutschland oder viele Jahre mit Massenarbeitslosigkeit in den schw\u00e4cheren Volkswirtschaften Europas.<\/p>\n<p>Fast zehn Jahre nach Beginn der Finanzkrise im Jahr 2008 f\u00fchlt es sich nicht so an, als seien wir einer L\u00f6sung n\u00e4her gekommen. Solange die verantwortlichen Politiker nicht bereit sind oder (wahrscheinlicher) zur Durchsetzung schwieriger Entscheidungen gezwungen werden m\u00fcssen, wird die EZB weiter die Hauptlast tragen und de facto als \u201eFiskalagentur\u201c der Eurozone agieren. In der Folge ist ein Ende der Kritik an der EZB nicht abzusehen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Ich habe letzte Woche an einer Konferenz teilgenommen, auf der die Kritik an der Europ\u00e4ischen Zentralbank (EZB) auf Hochtouren lief. Der Kern der EZB-Schelte l\u00e4sst sich in etwa so zusammenfassen: \u201eDie EZB hat den Verstand verloren. Die Geldpolitik ist impotent. Die EZB ist am Ende, und das Gesetz der sinkenden Ertr\u00e4ge f\u00fchrt zu nichts anderem als einer immer gr\u00f6\u00dfer werdende Fehlallokation von Ressourcen. 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