{"id":3601,"date":"2016-10-10T13:51:39","date_gmt":"2016-10-10T13:51:39","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=3601"},"modified":"2016-11-01T14:20:48","modified_gmt":"2016-11-01T14:20:48","slug":"wutanfaelle-und-tatsachen-staatsanleihenmaerkte-ein-deja-vu","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2016\/10\/wutanfaelle-und-tatsachen-staatsanleihenmaerkte-ein-deja-vu\/","title":{"rendered":"Wutanf\u00e4lle und Tatsachen: Staatsanleihenm\u00e4rkte \u2013 ein D\u00e9j\u00e0-vu"},"content":{"rendered":"

In letzter Zeit hat mich ein D\u00e9j\u00e0-vu-Gef\u00fchl \u00fcberw\u00e4ltigt. Die Diskussionen am Markt drehen sich im Augenblick darum, dass die Zinsen in diesem Quartal wohl nicht mehr anziehen (USA), niemals mehr nach oben gehen (Europa) oder noch weiter gek\u00fcrzt werden (Japan, GB). Die quantitativen Lockerungsma\u00dfnahmen gehen im Eiltempo voran und k\u00f6nnten sogar noch ausgeweitet werden, sei das in Bezug auf ihre Dauer oder die Aufnahme neuer Assettypen. Das Wirtschaftswachstum scheint zu einem Stillstand gekommen zu sein, die Unternehmensrentabilit\u00e4t zeigt sp\u00e4tzyklische R\u00fcckg\u00e4nge und die Inflation ist mehr oder weniger nicht existent. Ich k\u00f6nnte die Liste noch eine Weile weiterf\u00fchren. Egal wo man hinschaut, Pessimismus \u00fcber die weltweite Wirtschaftslage ist \u00fcberall, die Sorge, dass die Geldpolitik \u2013 vielleicht schon vor langer Zeit \u2013 an ihre Grenzen gesto\u00dfen ist. Neue Argumente f\u00fcr den Kauf von Staatsanleihen und risikofreien Renditen machen die Runde.<\/p>\n

Ich habe mich k\u00fcrzlich mit meiner Kollegin Anjulie \u00fcber Bewertungen und die Aussichten f\u00fcr Staatsanleihen unterhalten und w\u00e4hrend unseres Gespr\u00e4chs realisiert, dass ich zwischen unserer Gegenwart und den ersten Monaten im Jahr 2013 nervenaufreibende \u00c4hnlichkeiten erkenne. Damals drehten sich die Diskussionen um die \u201eUnendlichkeit\u201c der qualitativen Konjunkturma\u00dfnahmen, die Japanisierung der USA, der Aussichtslosigkeit von Zinserh\u00f6hungen \u2013 bin ich der Einzige, der hier Parallelen sieht? Anjulies Ansicht war, korrekter als meine, dass trotz der historisch niedrigen Renditen und angesichts der au\u00dferordentlichen Zentralbankma\u00dfnahmen ein weiterer R\u00fcckgang der Renditen auf Staatsanleihen durchaus m\u00f6glich ist. Ich wollte mich dem nicht anschlie\u00dfen und schlug vor, dass wir erneut einen Blick auf das \u201eTaper Tantrum\u201c und das \u201eBund Tantrum\u201c von 2013 bzw. 2015 werfen sollten. Vielleicht k\u00f6nnten wir aus diesen Episoden etwas lernen, das sich auf die gegenw\u00e4rtige Situation anwenden l\u00e4sst? Anjulie stellte die folgenden Schaubilder zusammen und es lohnt sich, ihre Ergebnisse zu diskutieren.<\/p>\n

\"tidbits-de\"<\/a><\/p>\n

Die nebens\u00e4chlichen Bemerkungen von Ben Bernanke in einigen nachtr\u00e4glichen Gedanken im Anschluss an eine Rede im Mai 2013 (er sprach davon, die Geschwindigkeit beim Ankauf von Staatsanleihen und MBS zu drosseln) weckte die Anleihenm\u00e4rkte nicht nur auf, sie hatten einen Wutanfall. Wie der Chart zeigt, stiegen 10-j\u00e4hrige US-amerikanische Staatsanleihen alleine im Mai um 50 Bp und in dem Zeitraum von Mai bis Dezember 2013 um 140 Bp. Bundesanleihen und britische Staatsanleihen wurden mit den US-Staatsanleihen nach unten gezogen, obwohl das Thema \u201eTapering\u201c weder in Kontinentaleuropa noch Gro\u00dfbritannien auf der Tagesordnung stand. Indexgebundene Anleihen litten ebenfalls in markant negativer Form. Unternehmensanleihen boten demgegen\u00fcber jedoch ein gemischtes Bild. Die Credit Spreads weiteten sich im Mai zun\u00e4chst, doch sahen wir dann bis zum Jahresende 2013 eine krasse Umkehr. Eine Ausnahme waren lediglich Schwellenl\u00e4nder, die auf das Wort Tapering unverstellt negativ reagierten.<\/p>\n

Ein einziges Wort, Tapering, reichte aus, massive Bewegungen bei den Renditen auf Staatsanleihen auszul\u00f6sen. Ausschlaggebend war aber nicht eine ver\u00e4nderte Geldpolitik: Zinsen blieben unver\u00e4ndert und das Ausma\u00df der QE-Anleihenk\u00e4ufe war ebenfalls unver\u00e4ndert. Was also, so fragten wir uns, hat zu den Ver\u00e4nderungen gef\u00fchrt. Meiner Meinung nach war die Botschaft dieser Episode, dass die Argumente f\u00fcr eine \u201ediesmal andere Situation\u201c fieberhafte Z\u00fcge angenommen hatten (d.h. die Argumente, warum die Geldpolitik sich nicht umkehren l\u00e4sst und welche benutzt wurden, um die extreme \u00dcbergewichtung von Staatsanleihen und festverzinslichen Instrumenten im Allgemeinen zu rechtfertigen). Als die Erkenntnis d\u00e4mmerte, dass uns Nullzinsen und permanente quantitative Lockerungsma\u00dfnahmen nicht notwendigerweise f\u00fcr Ewigkeiten erhalten bleiben, kam es zu einem herdenhaften Fluchverhalten. Jeder wollte aussteigen, und zwar schnell.<\/p>\n

\"tidbits-de2\"<\/a><\/p>\n

Das \u201eBund Tantrum\u201c vom April 2015 war von daher \u00e4hnlich, dass die Renditen auf deutsche, britische und US-amerikanische Staatsanleihen alle deutlich angestiegen sind. Bund-Renditen gingen im April um 20 Bp nach oben, gefolgt von einem 60 Bp Anstieg zwischen April und Juni. Auch hier gleichzeitig ein stark gemischtes Bild f\u00fcr Unternehmensanleihen. Es ist nicht einfach, aus dieser Periode etwas zu lernen, au\u00dfer der Beobachtung, dass Bankanleihen auf die steigenden Renditen \u00fcberdeutlich negativ reagierten. Wie anders doch aber heute alles ist!<\/p>\n

Der Blick zur\u00fcck auf dieses Ereignisse macht es nicht viel einfacher, den Katalysator f\u00fcr den Ausverkauf auszumachen. Die Renditen 10-j\u00e4hriger Bundesanleihen fielen auf 0,1%, waren aber dann zwei Monate sp\u00e4ter wieder auf 1% \u2013 ein Verlust von ca. 0,9%. In diesem Fall w\u00fcrde ich behaupten, dass die Positionierungen vor dem Hintergrund negativer Inflation und dem Beginn der quantitativen Lockerungen sehr lang geworden sind. Bei 0,1% r\u00fcckten die langfristigen Bewertungs\u00fcberlegungen wieder in den Vordergrund und die Investoren begannen mit dem Verkauf. Und dann verkaufte jeder. Und wieder sehr schnell. Was auch immer der Grund sein mag, der Ausverkauf sollte uns als Mahnung dienen: Die Marktstimmung kann sich pl\u00f6tzlich und ohne einen offensichtlichen Ausl\u00f6ser \u00e4ndern.<\/p>\n

Wie bereits gesagt, sehe ich viele Parallelen zwischen der Gegenwart und den Perioden, die zu Ausverk\u00e4ufen gef\u00fchrt haben. Die Argumente, dass \u201ediesmal alles anders sei\u201c \u2013 warum die Zinsen nicht steigen, die lockere Geldpolitik nicht zum Stillstand kommt, Inflation nirgends zu sehen ist und die Preise f\u00fcr Staatsanleihen nicht fallen k\u00f6nnen \u2013 sind im \u00dcberfluss vorhanden. Sie dienen als Rechtfertigung f\u00fcr den Kauf von Renditen und Duration, selbst zu Zeiten mit Anfangsbewertungen auf einem extremen Niveau. Wir sahen dies in 2013 und im Fr\u00fchjahr 2015, als die Ausgangsbewertungen vor diesen Wutanf\u00e4llen nicht so extrem waren wir gegenw\u00e4rtig. Sich dieser \u00c4hnlichkeiten ebenso bewusst zu sein wie den aktuellen Bewertungen sollte uns meiner Meinung nach Vorsicht walten lassen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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