{"id":4147,"date":"2017-08-09T14:29:24","date_gmt":"2017-08-09T14:29:24","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=4147"},"modified":"2017-08-30T14:33:26","modified_gmt":"2017-08-30T14:33:26","slug":"haben-kreditmaerkte-und-ratingagenturen-zu-viel-vertrauen-in-ma","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2017\/08\/haben-kreditmaerkte-und-ratingagenturen-zu-viel-vertrauen-in-ma\/","title":{"rendered":"Haben Kreditm\u00e4rkte und Ratingagenturen zu viel Vertrauen in M&amp;A?"},"content":{"rendered":"<p><em>Gastbeitrag von Simon Duff (Kreditanalyst, M&amp;G Kreditanalyseteam)<\/em><\/p>\n<p>Letzte Woche gab der internationale TV-Kabelnetzbetreiber Discovery Communications die Akquisition von Scripps Networks f\u00fcr 15 Mrd. US-Dollar bekannt.\u00a0Scripps geh\u00f6ren Fernsehsender mit Schwerpunkt auf Essen, Wohnen und Reisen, somit ist das Unternehmen eine gute Erg\u00e4nzung zu dem sachlichen oder \u201eskriptfreien\u201c Fokus der wichtigsten Sendernetze von Discovery (Discovery, TLC, Animal Planet). Durch den Zukauf hat Discovery die M\u00f6glichkeit, sich jenseits der haupts\u00e4chlich m\u00e4nnlichen Zuschauer breiter aufzustellen und f\u00fcr das auf die USA konzentrierte Unternehmen Scripps k\u00f6nnte die Akquisition den Bem\u00fchungen Auftrieb verleihen, seine Pr\u00e4senz durch die globale Reichweite von Discovery auf den internationalen Markt auszuweiten.\u00a0Was sollte man an der Transaktion also auszusetzen haben?\u00a0Anscheinend eine ganze Menge, wenn man Aktion\u00e4r von Discovery ist und der Aktienkurs nach Ank\u00fcndigung des Deals um 9% gefallen ist. Dazu kommt, dass die Aktie seit Januar 2014 ohnehin bereits um mehr als 40% gefallen war.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling1.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4155\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling1.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling1.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling1-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling1-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Zu dem R\u00fcckgang des Aktienkurses f\u00fchrten Sorgen aufgrund der Annahme, dass die Transaktion den Einsatz f\u00fcr das Gesch\u00e4ftsmodell des geb\u00fcndelten Pay-TV-Netzes verdoppelt.\u00a0Grund daf\u00fcr ist ein zunehmender struktureller Druck durch die ver\u00e4nderten Konsumgewohnheiten der Zuschauer in Richtung g\u00fcnstigerer \u201eabgespeckter Pakete\u201c ohne die weniger beliebten Sender. Dazu kommen On-demand-Dienste und das Schauen kurzer Videos auf mobilen Ger\u00e4ten \u00fcber Plattformen wie Snapchat oder Facebook. Um diesen Punkt zu veranschaulichen kann herangezogen werden, dass Discovery am gleichen Tag der \u00dcbernahmeank\u00fcndigung offenlegte, dass die Geschwindigkeit des Abonnentenr\u00fcckgangs von der wichtigsten Kundenbasis in den USA in 2017 auf 4% zugelegt hat, im Vergleich zu 3% im Vorquartal und 2% im Vorjahr. Scripps berichtete \u00fcber einen anhaltenden R\u00fcckgang der Abonnenten und senkte aufgrund schlechterer Ratings die Prognose f\u00fcr die Ums\u00e4tze und Gewinne im Jahr 2017.\u00a0 Die Bedenken der Aktion\u00e4re waren durch die Kenntnis der Tatsache umso h\u00f6her, dass sie die Transaktion wegen der Machtposition der beiden Gro\u00dfaktion\u00e4re John Malone und Familie Advance-Newhouse nicht wirklich aufhalten k\u00f6nnen.<\/p>\n<p>Am meisten \u00fcberrasche mich jedoch die Reaktion der Kreditm\u00e4rkte.\u00a0Die Transaktion ist in einer f\u00fcr Aktien vorteilhaften Weise strukturiert, indem die Anteile von Scripps zu 70% durch Barmittel \u00fcbernommen werden (finanziert durch h\u00f6here Schulden auf Seite von Discovery) und nur zu 30% durch eine Aktienausgabe seitens Discovery.\u00a0Zusammen mit den etwa 3 Mrd. USD Schulden von Scripps, die Discovery ebenfalls \u00fcbernimmt, erh\u00f6ht das das Pro-forma-Leverage von Discovery von 3,3 auf 4,8. Damit wird die Schuldenlast im Vorfeld der Transaktion mehr als verdoppelt und erh\u00f6ht die Verbindlichkeiten in der Bilanz auf beinahe 11 Mrd. USD.\u00a0 Discovery weist nat\u00fcrlich auf Kostensynergien in H\u00f6he von 350 Mio. USD und das Aussetzen des Aktienr\u00fcckkaufprogramms hin, um die Schuldenreduzierung nach der Akquisition in Richtung eines neuen Ziels von 3,0 &#8211; 3,5 zu unterst\u00fctzen. Ein schwacher Trost bei einem Markt, der dem zuvor erw\u00e4hnten strukturellen Druck ausgesetzt ist und mit einem Emittenten, der den M&amp;A-Finger immer am Abzug hat.\u00a0Wor\u00fcber sollte man sich als Kreditgeber also sorgen? Anscheinend \u00fcber nicht allzu viel, wenn man eine Ratingagentur ist. Sowohl S&amp;P als auch Moody\u2019s bekr\u00e4ftigten das schwache Investment-Grade-Rating von Discovery auf einem niedrigen -BBB.\u00a0\u00c4hnlich sieht die Situation f\u00fcr Anleihegl\u00e4ubiger aus, nachdem sich die Risikoaufschl\u00e4ge infolge der Nachricht kaum ver\u00e4nderten.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling2.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4156\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling2.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling2.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling2-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/debt-ceiling2-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Welche Reaktion ist also ein angemessenerer Ausdruck der Nachricht \u00fcber die Akquisition von Scripps durch Discovery? Unserer Auffassung nach steht die Zur\u00fcckhaltung des Aktienmarkts in starkem Kontrast zu der Unbek\u00fcmmertheit des Kreditmarkts und der Ratingagenturen. F\u00fcr Unternehmen ist die Lektion eindeutig: Verm\u00f6genswerte und Wachstum durch das Ausnutzen g\u00fcnstiger Kredite in einem renditehungrigen Umfeld akquirieren, w\u00e4hrend Ratingagenturen Spielraum f\u00fcr aufbauende Transaktionen lassen.\u00a0F\u00fcr Anleger in Unternehmensanleihen ist die Botschaft ebenso klar: Vorsicht vor Fusionen und \u00dcbernahmen, die den Verschuldungsgrad in die H\u00f6he treiben und nur ein begrenztes Potenzial f\u00fcr h\u00f6here Risikoaufschl\u00e4ge bei Neuemissionen haben, um ein steigendes Risikoprofil sowie eine tr\u00fcgerische Sicherheit aufgrund einer ausbleibenden Spreadausweitung der bestehenden Anleihen im Portfolio zu signalisieren.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Gastbeitrag von Simon Duff (Kreditanalyst, M&amp;G Kreditanalyseteam) Letzte Woche gab der internationale TV-Kabelnetzbetreiber Discovery Communications die Akquisition von Scripps Networks f\u00fcr 15 Mrd. 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