{"id":4292,"date":"2017-12-06T12:27:52","date_gmt":"2017-12-06T12:27:52","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=4292"},"modified":"2017-12-14T12:40:25","modified_gmt":"2017-12-14T12:40:25","slug":"ein-ziemlich-guter-indikator-fuer-die-wechselkursentwicklung-von-usd-eur","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2017\/12\/ein-ziemlich-guter-indikator-fuer-die-wechselkursentwicklung-von-usd-eur\/","title":{"rendered":"Ein ziemlich guter Indikator f\u00fcr die Wechselkursentwicklung von USD\/EUR"},"content":{"rendered":"<p>Nachdem der US-Dollar \u00fcber vier Kalenderjahre stetig aufwertete, wird er das Jahr 2017 offenbar deutlich im negativen Bereich abschlie\u00dfen. In diesem Jahr fiel der Dollar um beinahe 12% gegen\u00fcber dem Euro und auf handelsgewichteter Basis um etwa 8%. Noch \u00fcberraschender ist, dass es in einer Phase zu dieser starken Abwertung des Dollar gegen\u00fcber dem Euro kam, in der die Politik der Zentralbanken voneinander abwich. Als Konsequenz weitete sich die Renditedifferenz zwischen 2-j\u00e4hrigen US-Treasuries und deutschen Bundesanleihen aus und kehrte das allgemeine Verh\u00e4ltnis der letzten zehn Jahre ins Gegenteil um.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement1.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4302\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement1.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement1.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement1-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement1-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>K\u00fcrzlich wiesen wir <a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2021\/12\/23\/der-euro-und-der-dollar-die-zinsen-sind-fuer-die-entwicklung-nicht-ausschlaggebend-was-ist-es-dann\/?noredirect=de_DE\"><strong>hier<\/strong><\/a> auf einige der Gr\u00fcnde f\u00fcr die Schw\u00e4che des US-Dollar gegen\u00fcber dem Euro, trotz steigender Renditedifferenz, hin. Dar\u00fcber hinaus sollte erw\u00e4hnt werden, dass die derzeitige Verschiebung mit Blick auf die Renditen amerikanischer und europ\u00e4ischer Staatsanleihen sowie auf die W\u00e4hrungen vermutlich durch zwei zus\u00e4tzliche und eher technische Faktoren versch\u00e4rft wird. Erstens ist die aktuelle Rendite von Bundesanleihen aufgrund der Tatsache, dass die EZB verglichen mit anderen europ\u00e4ischen Staatsanleihen einen unverh\u00e4ltnism\u00e4\u00dfig hohen Anteil an Bundesanleihen kaufte, deutlich gesunken, wodurch sich die Renditedifferenz zu US-amerikanischen Staatsanleihen ausweitete. Berechnet man die Renditedifferenz zwischen den USA und Europa anhand eines gewichteten Durchschnitts des Kapitalzeichnungsschl\u00fcssels deutscher, franz\u00f6sischer, niederl\u00e4ndischer, belgischer, spanischer, italienischer, portugiesischer und irischer 2-j\u00e4hriger Staatsanleihen anstelle von Bundesanleihen, dann erscheint die EUR\/USD-Verschiebung nicht mehr so extrem. Durch diese Berechnungsmethode w\u00e4ren 2-j\u00e4hrige europ\u00e4ische Renditen um ungef\u00e4hr 0,2% h\u00f6her, was die Renditedifferenz zu US-amerikanischen Staatsanleihen etwa um die gleiche H\u00f6he reduzieren w\u00fcrde. Zweitens deutet die flache Form der US-Renditekurve darauf hin, dass der US-Dollar im Verh\u00e4ltnis zum Euro nicht so g\u00fcnstig ist, wie es die Grafik f\u00fcr die Differenz \u00fcber zwei Jahre nahelegt. Vergleicht man die die Renditedifferenz zwischen 10-j\u00e4hrigen US-Staatsanleihen und Bundesanleihen, erscheint der US-Dollar zwar immer noch unterbewertet, allerdings nicht mehr so stark.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement2.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4303\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement2.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement2.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement2-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement2-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Aber selbst, wenn man die oben erw\u00e4hnten leicht ge\u00e4nderten Methoden anwendet, erscheint der US-Dollar gegen\u00fcber dem Euro, im Verh\u00e4ltnis dazu, worauf die Renditedifferenz hindeutet, immer noch unterbewertet. Da der Zusammenhang seit der globalen Finanzkrise ziemlich ausgepr\u00e4gt ist, war es ein interessantes Unterfangen, sich die Beziehung aus einer l\u00e4ngerfristigen Perspektive anzuschauen, um die derzeitige Bewertungsl\u00fccke mit den Entwicklungen in der Vergangenheit zu vergleichen. Die unten aufgef\u00fchrte Grafik, die bis Mitte der 1970er Jahre zur\u00fcckreicht, habe ich erstellt, indem ich die Bewegungen der zugrundeliegenden Euro-W\u00e4hrungen mit dem Euro vor dem Jahr 1999 verkn\u00fcpfte und einen Vergleich zur Differenz zwischen der Rendite 2-j\u00e4hriger Bundesanleihen und 2-j\u00e4hriger US-Staatsanleihen anstellte.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement3.png\" data-rel=\"lightbox-image-2\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4304\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement3.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement3.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement3-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement3-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Die l\u00e4ngerfristige Perspektive best\u00e4tigt einen positiven Zusammenhang zwischen dem Renditeabstand und dem USD\/EUR-Wechselkurs, sie zeigt aber auch, dass es in den vergangenen 40 Jahren Zeiten gab, in denen der Zusammenhang ziemlich drastisch zusammenbrach. Ein Grund daf\u00fcr k\u00f6nnte sein, dass die Kapitalm\u00e4rkte in den 1970er und 1980er Jahren noch nicht so global aufgestellt waren wie heute und Anleger dementsprechend weniger in der Lage dazu waren, Renditedifferenzen zwischen den USA und Europa auszunutzen.<\/p>\n<p>Die Tatsache, dass Anleihenrenditen in dem Zeitraum dramatisch gefallen sind, macht die Interpretation der Grafik noch schwieriger, da man heute kaum noch solche Renditeabweichungen wie in der Vergangenheit beobachten kann. Eine M\u00f6glichkeit, um diesen Faktor wenigstens teilweise auszugleichen, ist, die Differenz der Realrenditen anstatt der Nominalrenditen als Grundlage heranzuziehen (die Realrenditen habe ich n\u00e4herungsweise in der untenstehenden Grafik durch Subtraktion der Inflationsraten im Vorjahresvergleich von den Nominalrenditen errechnet) und diese mit dem USD\/EUR-Wechselkurs der Vergangenheit zu vergleichen.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement4.png\" data-rel=\"lightbox-image-3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-4305\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement4.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement4.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement4-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/movement4-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Die oben dargestellte Grafik zeigt, dass eine Bereinigung der Inflationsunterschiede zwischen den USA und Deutschland das Verh\u00e4ltnis signifikant verbessert, insbesondere in Phasen mit \u00fcberraschender Inflation oder signifikanten Inflationsabweichungen zwischen den beiden L\u00e4ndern. Ein weiteres Argument, das als Erkl\u00e4rung f\u00fcr den gegenw\u00e4rtig \u201eg\u00fcnstigen\u201c US-Dollar, betrachtet aus Sicht der Renditedifferenz, herangezogen werden kann, ist, dass die Entwicklung durch immer h\u00f6here Inflationserwartungen in der j\u00fcngeren Vergangenheit in den USA im Verh\u00e4ltnis zu Europa hervorgerufen wurde.<\/p>\n<p>In den letzten 40 Jahren kam es zwei Mal vor, dass der Zusammenhang zwischen Renditen und Wechselkursen f\u00fcr einen l\u00e4ngeren Zeitraum zusammengebrochen ist. Das erste Mal trat dies im Zeitraum zwischen Q1 1994 und Q1 1996 auf, zur gleichen Zeit wie das so genannte \u201eAnleihen-Massaker\u201c (wir haben <strong><a href=\"http:\/\/www.mandg.co.uk\/-\/media\/5CCF7DEA6C0D4C6C8BF0E75167CB6076.pdf\" target=\"_blank\" rel=\"noopener\">hier<\/a><\/strong> bereits dar\u00fcber geschrieben). In dieser Zeit hob die US-Notenbank Fed die Zinsen in einem einzigen Jahr um 2,5% an und richtete damit einen verheerenden Schaden an den Anleihenm\u00e4rkten an. Das zweite Mal trat es zwischen Anfang 1999 bis Ende 2002 auf, zeitgleich mit einer starken Vertrauenskrise f\u00fcr den neu eingef\u00fchrten Euro (der Euro hatte einen schweren Start, wie man <strong><a href=\"http:\/\/news.bbc.co.uk\/1\/hi\/business\/3322225.stm\" target=\"_blank\" rel=\"noopener\">hier<\/a><\/strong> beispielsweise sehen kann).<\/p>\n<p>Obwohl das Verh\u00e4ltnis erst k\u00fcrzlich zusammenbrach, hat die Renditedifferenz zwischen zweij\u00e4hrigen US-amerikanischen Staatsanleihen und zweij\u00e4hrigen deutschen Staatsanleihen nach wie vor eine gute Prognosekraft f\u00fcr langfristige Wechselkursbewegungen. Diejenigen, die f\u00fcr 2018 eine weitere Schw\u00e4che des US-Dollar gegen\u00fcber dem Euro vorhersagen (der Terminmarkt geht von EUR\/USD bei 1,21 in Q4 2018 aus), w\u00e4ren gut beraten, sich diesen Zusammenhang in Erinnerung zu rufen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Nachdem der US-Dollar \u00fcber vier Kalenderjahre stetig aufwertete, wird er das Jahr 2017 offenbar deutlich im negativen Bereich abschlie\u00dfen. In diesem Jahr fiel der Dollar um beinahe 12% gegen\u00fcber dem Euro und auf handelsgewichteter Basis um etwa 8%. Noch \u00fcberraschender ist, dass es in einer Phase zu dieser starken Abwertung des Dollar gegen\u00fcber dem Euro kam, in der die Politik der Zentralbanken voneinander abwich. 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