{"id":4631,"date":"2018-08-17T13:00:56","date_gmt":"2018-08-17T13:00:56","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=4631"},"modified":"2018-09-11T10:44:58","modified_gmt":"2018-09-11T10:44:58","slug":"emerging-market-high-yield-is-there-value-after-the-sell-off","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2018\/08\/emerging-market-high-yield-is-there-value-after-the-sell-off\/","title":{"rendered":"Hochzinsanleihen aus Schwellenl\u00e4ndern: Gibt es Wertpotenzial nach dem Ausverkauf?"},"content":{"rendered":"<p>Die aktuelle Finanzkrise in der T\u00fcrkei, steigende Risiken durch versch\u00e4rfte US-Sanktionen gegen Russland und eine Korrektur bei chinesischen Hochzinsanleihen aufgrund vermehrter Ausf\u00e4lle und zunehmender Handelsspannungen haben zu einer deutlichen Ausweitung der Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern (EM) gef\u00fchrt. F\u00fcr eine Anlage in \u201eRamschanleihen\u201c aus den Schwellenl\u00e4ndern erhalten Anleger derzeit 525 Basispunkte mehr als bei US-Staatsanleihen. Das sind 170 Basispunkte mehr als Ende April 2018. Sind diese Niveaus f\u00fcr globale Anleger und Anleger in Schwellenl\u00e4nderanleihen attraktiv genug?<\/p>\n<p><strong><u>Auf relativer Basis scheint der Aufschlag gegen\u00fcber US-Hochzinsanleihen attraktiv: <\/u><\/strong>Die Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern haben sich in den letzten Wochen erheblich ausgeweitet, vor allem im Verh\u00e4ltnis zur Widerstandsf\u00e4higkeit von US-Hochzinsanleihen: EM-Hochzinsanleihen bieten gegen\u00fcber US-Hochzinsanleihen derzeit einen Aufschlag von \u00fcber 160 Basispunkten, w\u00e4hrend sie Anfang des Jahres noch niedriger als US-Papiere notierten. Solche Niveaus haben aber vermutlich nicht die echten Fundamentaldaten reflektiert. Mit Blick auf die vergangenen drei Jahre scheinen die aktuellen Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern gegen\u00fcber US-Hochzinsanleihen in H\u00f6he von 167 Basispunkten attraktiv, da sie deutlich \u00fcber dem Dreijahresdurchschnitt von 75 Basispunkten liegen.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY1.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"size-full wp-image-4633 alignnone\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY1.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY1.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY1-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY1-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p><strong><u>Fundamentaldaten der Unternehmen stabilisieren sich weiter<\/u><\/strong><\/p>\n<p>Diese Niveaus k\u00f6nnen ein guter Einstiegszeitpunkt sein, auch weil sich die Fundamentaldaten stabilisiert oder verbessert haben: Zwischen 2008 und 2016 sind die globalen Schuldenquoten von Hochzinsunternehmen aus den Schwellenl\u00e4ndern stark angestiegen, angeheizt durch weltweite geldpolitische Stimulusma\u00dfnahmen und die Verf\u00fcgbarkeit einer billigen Finanzierung in US-Dollar. 2016 ist der Verschuldungsgrad der Unternehmen auf das F\u00fcnffache des EBITDA gestiegen, w\u00e4hrend er kurz vor der Finanzkrise 2007\/2008 lediglich doppelt so hoch war. Die Schuldenquote der Unternehmen in den Schwellenl\u00e4ndern stabilisierte sich jedoch vor etwa zwei Jahren aufgrund eines besseren, synchronisierten weltweiten Wachstums, einer Erholung der Rohstoffpreise und einer erzwungenen Finanzdisziplin, die geringere Kapitalinvestitionen zur Folge hatte. Wiederkehrende h\u00f6here Gewinne in den vergangenen 18 Monaten sowie die niedrigen Ausfallraten von 2-3% bei EM-Hochzinsanleihen haben den Emittenten von Unternehmensanleihen letztendlich dabei geholfen, ihre Schuldenquote bis Ende 2017 auf das 4,3-fache zu senken (Grafik 2). In China gingen die Schuldenst\u00e4nde beispielsweise um das 2,9-fache zur\u00fcck, auch wenn sie mit dem 7,7-fachen immer noch sehr hoch sind.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY2.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"size-full wp-image-4634 alignnone\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY2.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY2.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY2-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY2-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p><strong><u>Risiken eines Handelskriegs steigen&#8230;<\/u><\/strong><\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2021\/12\/14\/vulnerable-emerging-markets-trade-wars\/?noredirect=de_DE\" target=\"_blank\" rel=\"noopener\"><strong>M&amp;G Fondsmanagerin Claudia Calich hat vor kurzem \u00fcber die Anf\u00e4lligkeit der Schwellenl\u00e4nder f\u00fcr Handelskriege geschrieben.<\/strong><\/a><\/p>\n<p>W\u00e4hrend Handelsspannungen oder geopolitische Risiken die Gesch\u00e4ftst\u00e4tigkeit der Unternehmen kaum von einem auf den anderen Tag beeintr\u00e4chtigen, schwappen gesamtwirtschaftliche Risiken anfangs am ehesten \u00fcber die Devisenm\u00e4rkte auf die Unternehmen \u00fcber. Hochzinsunternehmen haben von Natur aus ein gr\u00f6\u00dferes Ungleichgewicht zwischen Schulden und Gewinnen in Fremdw\u00e4hrung als Emittenten von Unternehmensanleihen mit Investment Grade. Das macht sie anf\u00e4lliger f\u00fcr eine sinkende Lokalw\u00e4hrung, da dies die Tilgungskosten von auf Fremdw\u00e4hrung lautenden Schulden verteuert. Nach dem j\u00fcngsten Kollaps der t\u00fcrkischen Lira k\u00f6nnten einige t\u00fcrkische Kreditnehmer beispielsweise nicht mehr in der Lage sein, ihren auf Fremdw\u00e4hrung lautenden Verpflichtungen nachzukommen, die \u00fcber ein Drittel der Kreditvergabe des t\u00fcrkischen Bankensektors ausmachen.<\/p>\n<p>Die steigenden geopolitischen Risiken \u00fcber die letzten 12 Monate haben deshalb reale Auswirkungen auf die Fundamentaldaten von Unternehmensanleihen. Dar\u00fcber hinaus wird das Ende der geldpolitischen Lockerung durch f\u00fchrende Zentralbanken in Kombination mit h\u00f6heren US-Leitzinsen und Libor-S\u00e4tzen vermutlich zus\u00e4tzlichen Druck auf die schw\u00e4chsten Kredite mit kurzfristigem Refinanzierungsbedarf in US-Dollar aus\u00fcben.<\/p>\n<p><strong><u>&#8230;und die Bewertungen sind m\u00f6glicherweise nicht so attraktiv wie es scheint.<\/u><\/strong><\/p>\n<p>Obwohl Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern gegen\u00fcber US-Hochzinsanleihen attraktiver erscheinen als noch vor sechs Monaten, sehen die Credit Spreads beider Anlageklassen seit der globalen Finanzkrise extrem eng aus (Grafik 3). Das gilt insbesondere f\u00fcr US-Hochzinsanleihen: Der aktuelle Aufschlag von 358 Basispunkten \u00fcber den Renditen von US-Staatsanleihen liegt deutlich unter dem Neunjahresdurchschnitt von 532 Basispunkten. Aufgrund der Korrelation zwischen diesen beiden Anlageklassen gehe ich davon aus, dass sich die Spreads von US-Hochzinsanleihen ausweiten. Die Spreads von EM-Hochzinsanleihen sollten sich ebenfalls ausweiten, um einen Mindestaufschlag gegen\u00fcber US-Hochzinsanleihen zu bewahren. Zudem k\u00f6nnte es aufgrund der gegenw\u00e4rtigen historisch engen Spreads, gesamtwirtschaftlicher Ansteckungsrisiken und der Anf\u00e4lligkeit f\u00fcr steigende US-Zinsen auch idiosynkratische Gr\u00fcnde daf\u00fcr geben, dass sich die Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern im Alleingang weiten. Die Spreads von EM-Hochzinsanleihen erscheinen sogar noch enger, wenn wir die T\u00fcrkei au\u00dfen vor lassen (durchschnittliche Spreads von etwa 700 Basispunkten), die \u00fcber 8% des BAML EM HY Index ausmacht. Ohne die T\u00fcrkei l\u00e4gen die Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern eher bei 500 Basispunkten, was weniger ist als die aktuellen 525 Basispunkte.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY3.png\" data-rel=\"lightbox-image-2\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"size-full wp-image-4635 alignnone\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY3.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY3.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY3-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/wp-content\/uploads\/sites\/3\/2021\/12\/HY3-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p><strong><u>Wertpotenzial<\/u><\/strong><\/p>\n<p>Trotz der j\u00fcngsten Korrektur und angesichts der nach wie vor engen Marktniveaus denke ich, dass es m\u00f6glicherweise bessere Einstiegszeitpunkte in Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern gibt. Zum Gl\u00fcck bietet das Anlageuniversum weiterhin viele M\u00f6glichkeiten, entweder auf Einzeltitelebene oder in \u00fcberm\u00e4\u00dfig abgestraften Marktsegmenten. Wir identifizierten beispielsweise zum ersten Mal seit vier Jahren gute Chancen bei chinesischen Hochzinsanleihen nach der erheblichen Korrektur von asiatischen Hochzinsanleihen: Das Ungleichgewicht zwischen den ordentlichen Fundamentaldaten der Unternehmen und den makro\u00f6konomischen Sorgen \u00fcber den Handelskrieg zwischen den USA und China haben chinesische Hochzinsanleihen attraktiver gemacht. Andernorts bevorzugen wir au\u00dferdem quasi-staatliche Emittenten, deren st\u00e4rkere Fundamentaldaten noch nicht ganz in den \u00f6ffentlichen Kreditratings reflektiert werden, vor allem im \u00d6l- und Gassektor. Angesichts dieses Umfelds gehe ich davon aus, dass die Titelauswahl bei Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern zunehmend unabdingbar wird.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Die aktuelle Finanzkrise in der T\u00fcrkei, steigende Risiken durch versch\u00e4rfte US-Sanktionen gegen Russland und eine Korrektur bei chinesischen Hochzinsanleihen aufgrund vermehrter Ausf\u00e4lle und zunehmender Handelsspannungen haben zu einer deutlichen Ausweitung der Spreads von Hochzinsanleihen aus den Schwellenl\u00e4ndern (EM) gef\u00fchrt. F\u00fcr eine Anlage in \u201eRamschanleihen\u201c aus den Schwellenl\u00e4ndern erhalten Anleger derzeit 525 Basispunkte mehr als bei US-Staatsanleihen. Das sind 170 Basispunkte mehr als Ende April 2018. Sind diese Niveaus f\u00fcr globale Anleger und Anleger in Schwellenl\u00e4nderanleihen attraktiv genug? 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