{"id":5044,"date":"2019-09-25T14:24:15","date_gmt":"2019-09-25T14:24:15","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/deutsch\/?p=5044"},"modified":"2020-01-27T12:54:05","modified_gmt":"2020-01-27T12:54:05","slug":"the-ecb-resumes-corporate-bond-purchases-here-is-what-you-have-to-know","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/deutsch\/2019\/09\/the-ecb-resumes-corporate-bond-purchases-here-is-what-you-have-to-know\/","title":{"rendered":"Die EZB setzt den Ankauf von Unternehmensanleihen fort: Das sollten Sie dar\u00fcber wissen"},"content":{"rendered":"

Alle Augen richten sich in diesen Tagen auf die Zentralbanken, da wichtige geldpolitische Entscheidungen die globalen Anleihenm\u00e4rkte vorantreiben. Die mit Spannung erwartete September-Sitzung des EZB-Rates hat Anleiheinvestoren viele Denkanst\u00f6\u00dfe gegeben. Insbesondere die Wiederaufnahme des Programms zum Ankauf von Verm\u00f6genswerten, die von der EZB wie immer ohne gro\u00dfe Worte angek\u00fcndigt wurde, l\u00e4sst viel Raum f\u00fcr Spekulationen. Bisher wissen wir nur, dass die Wertpapierk\u00e4ufe ab November mit 20 Milliarden Euro pro Monat wieder aufgenommen werden sollen, solange dies als notwendig erachtet wird, um die unterst\u00fctzenden Auswirkungen der Leitzinsen der EZB zu verst\u00e4rken.<\/p>\n

Anleger in Unternehmensanleihen wie wir sind nat\u00fcrlich sehr daran interessiert, die genauen Bedingungen f\u00fcr den Ankauf von Unternehmensanleihen, das so genannte Corporate Sector Purchase Program (CSPP), zu verstehen. Hier versuchen wir, Antworten auf einige offene Fragen zu geben.<\/p>\n

Wie viele Unternehmensanleihen wird die EZB pro Monat kaufen? <\/strong><\/p>\n

Auch wenn der genaue Anteil der CSPP-K\u00e4ufe im Rahmen des bevorstehenden Ankaufprogramms zum jetzigen Zeitpunkt noch unbekannt ist, k\u00f6nnen uns historische Daten helfen, eine realistische Bandbreite m\u00f6glicher Ergebnisse zu definieren. Dabei sollte man beachten, dass der Anteil von Unternehmensanleihen im Laufe der Zeit nicht konstant geblieben ist. Urspr\u00fcnglich, als die EZB monatlich Wertpapiere in H\u00f6he von 80 Milliarden Euro kaufte (bis M\u00e4rz 2017), machten Unternehmensanleihen durchschnittlich rund 10% aller Wertpapierk\u00e4ufe aus. Als jedoch die monatlichen Wertpapierk\u00e4ufe zun\u00e4chst auf 60 Milliarden Euro (April bis Dezember 2017), dann auf 30 Milliarden Euro (Januar bis September 2018) und schlie\u00dflich auf 15 Milliarden Euro (Oktober bis Dezember 2018) reduziert wurden, stieg der durchschnittliche Anteil an Unternehmensanleihen sukzessive auf rund 18%.<\/p>\n\n\n

\"Wie<\/a><\/figure>\n\n\n\n

Wenn man den historischen Anteil von Unternehmensanleihen in einer Bandbreite von etwa 10% bis 20% der gesamten Wertpapierk\u00e4ufe als Grundlage nimmt, ist ab November mit einem Nettokauf von Unternehmensanleihen zwischen 2 und 4 Milliarden Euro pro Monat zu rechnen. Meine Vermutung – und es ist nicht viel mehr als eine Vermutung, f\u00fcrchte ich – ist, dass die EZB den Ankauf von Unternehmensanleihen eher am oberen Ende der Spanne t\u00e4tigen wird, d.h. zwischen 3 und 4 Milliarden Euro pro Monat.<\/p>\n\n\n\n

Eine Erh\u00f6hung des Anteils von Unternehmensanleihen an den Wertpapierk\u00e4ufen w\u00fcrde der EZB im Endeffekt helfen, Zeit zu gewinnen. Bei K\u00e4ufen von Papieren aus dem \u00f6ffentlichen Sektor geht es im Gegensatz zu K\u00e4ufen von Papieren aus dem Privatsektor darum, dass der Kapitalschl\u00fcssel die EZB verpflichtet, gro\u00dfe Mengen an deutschen Staatsanleihen zu kaufen. Gleichzeitig betr\u00e4gt der maximale Anteil der im Umlauf befindlichen Wertpapiere eines Emittenten des \u00f6ffentlichen Sektors, den die EZB halten darf, 33%. Wenn Deutschland also nicht sein ausgeglichenes Haushaltsmantra (\u201eSchwarze Null“) aufgibt und sich auf eine fiskalische Expansion einl\u00e4sst und dadurch das Angebot an Bundesanleihen erh\u00f6ht, wird die EZB irgendwann keine deutschen Staatsanleihen mehr kaufen k\u00f6nnen. Da die Regeln f\u00fcr den Ankauf von Unternehmensanleihen weniger restriktiv sind (Kapitalschl\u00fcssel entf\u00e4llt; maximale Emissionsanteilsbeschr\u00e4nkung von 70%), w\u00fcrde es der EZB das Leben etwas erleichtern, wenn sie einen erheblichen Teil der Nettok\u00e4ufe im Privatsektor t\u00e4tigen w\u00fcrde.<\/p>\n\n\n\n

Werden diesmal vorrangige Bankanleihen auf die Einkaufsliste der EZB aufgenommen? <\/strong><\/p>\n\n\n\n

Das halte ich f\u00fcr sehr unwahrscheinlich. Obwohl sich Mario Draghi in Bezug auf die Einzelheiten des neuen Ankaufprogramms ziemlich zugekn\u00f6pft zeigte, wies er kurz darauf hin, dass die Art der Verm\u00f6genswerte, die f\u00fcr das Ankaufprogramm in Frage kommen, im Gro\u00dfen und Ganzen unver\u00e4ndert bleiben w\u00fcrde, was die Aufnahme von Bankanleihen praktisch ausschlie\u00dft. Es gab Ger\u00fcchte, dass die EZB ihre Einkaufsliste erstmals um vorrangige Bankanleihen erweitern k\u00f6nnte, um die Auswirkungen weiterer Zinssenkungen auf die Rentabilit\u00e4t der europ\u00e4ischen Banken abzufedern. Die ausgesprochen bankfreundlichen Aspekte des j\u00fcngsten Konjunkturpakets der EZB – g\u00fcnstigere Konditionen bei gezielten l\u00e4ngerfristigen Refinanzierungsgesch\u00e4ften und die Einf\u00fchrung eines zweistufigen Systems f\u00fcr die Verg\u00fctung der Reserven – haben meiner Meinung nach diesem Argument jedoch den Wind aus den Segeln genommen.<\/p>\n\n\n\n

Welche Teile des Unternehmensanleihenuniversums werden voraussichtlich am st\u00e4rksten profitieren? <\/strong><\/p>\n\n\n\n

Auch hier haben wir, abgesehen von Mario Draghis \u201eErwarten Sie mehr vom Gleichen\u201c-Kommentar, nur sehr wenige Informationen, mit denen wir arbeiten k\u00f6nnen. Unter der Annahme, dass im Hinblick auf den Kauf von Unternehmensanleihen die wichtigsten Aufnahmekriterien bestehen bleiben – auf Euro lautende Anleihen, die von im Euroraum ans\u00e4ssigen Nichtbanken mit einer Restlaufzeit zwischen sechs Monaten und 31 Jahren und mindestens einem Investment-Grade-Rating emittiert werden -, d\u00fcrften franz\u00f6sische Unternehmen und der Versorgungssektor im Rahmen des neuen Programms – wie auch schon im alten – vermutlich die st\u00e4rkste technische Unterst\u00fctzung erfahren.<\/p>\n\n\n\n

Warum hat die EZB die Renditeuntergrenze f\u00fcr CSPP-geeignete Unternehmensanleihen entfernt? <\/strong><\/p>\n\n\n\n

Interessanterweise hat die EZB eine Regel\u00e4nderung angedeutet, die sich auf die CSPP-K\u00e4ufe auswirken wird. Bisher waren K\u00e4ufe von Verm\u00f6genswerten mit Renditen unter dem Einlagesatz (aktuell -0,5%) nur f\u00fcr \u00f6ffentliche Schuldtitel, nicht aber f\u00fcr private Schuldtitel zul\u00e4ssig. Diesmal wird jedoch die Renditeuntergrenze in allen Bereichen des Ankaufprogramms, einschlie\u00dflich des CSPP, abgeschafft. So k\u00f6nnte die EZB ab November Unternehmensanleihen mit einer Rendite von weniger als -0,5% kaufen.<\/p>\n\n\n\n

Die tats\u00e4chlichen Auswirkungen dieser Regel\u00e4nderung d\u00fcrften jedoch – zumindest im aktuellen Marktumfeld – kaum von nennenswerter Bedeutung sein. Tats\u00e4chlich ist es mit Ausnahme der kurzlaufenden Anleihen der Deutschen Bahn ziemlich schwierig, Unternehmensanleihen mit Renditen unter -0,5% zu finden. Dies k\u00f6nnte sich nat\u00fcrlich \u00e4ndern, falls die Renditen von deutschen Staatsanleihen irgendwann nachgeben und damit die Renditen von Unternehmensanleihen nach unten ziehen. In diesem Szenario k\u00f6nnte die Rendite von kurzlaufenden Anleihen anderer Emittenten mit hohem Rating (wie Sanofi, Novartis oder Total) ebenfalls unter den Einlagesatz fallen.<\/p>\n\n\n\n

Meiner Meinung nach ist die Regel\u00e4nderung haupts\u00e4chlich symbolischer Natur. Sie ist ein bullisches Signal, das Anleiheinvestoren die Bereitschaft der EZB verdeutlicht, das qualitativ hochwertige Ende des Unternehmensanleihenuniversums unabh\u00e4ngig vom vorherrschenden Renditeumfeld zu unterst\u00fctzen.<\/p>\n\n\n\n

Werden europ\u00e4ische Unternehmensanleihen mit Investment Grade genau wie in den Jahren 2016\/2017 Anstiege verzeichnen? <\/strong><\/p>\n\n\n\n

Zweifellos verleiht die Tatsache, dass die EZB erneut gro\u00dfe Mengen europ\u00e4ischer IG-Unternehmensanleihen kaufen wird, der Anlageklasse deutlichen technischen R\u00fcckenwind, der sowohl die Credit Spreads als auch die Volatilit\u00e4t unter Abw\u00e4rtsdruck setzt. Allerdings rechne ich nicht unbedingt mit einer Wiederholung der au\u00dferordentlich starken Bullenm\u00e4rkte f\u00fcr Unternehmensanleihen der Jahre 2016\/2017, und zwar aus zwei Gr\u00fcnden.<\/p>\n\n\n\n

Erstens werden die erneuten K\u00e4ufe von Unternehmensanleihen nicht so volumin\u00f6s ausfallen wie in der Vergangenheit. Auch wenn sich die EZB tendenziell am oberen Ende ihrer historischen Asset-Allokationsspanne bewegt und schlagkr\u00e4ftige 20% der Nettok\u00e4ufe in Unternehmensanleihen flie\u00dfen l\u00e4sst, w\u00e4re das absolute Kaufvolumen von 4 Milliarden Euro pro Monat immer noch nur etwa halb so gro\u00df wie das durchschnittliche monatliche Investitionsvolumen in Unternehmensanleihen zwischen Juni 2016 und M\u00e4rz 2017, als das urspr\u00fcngliche Anleihekaufprogramm in vollem Gange war. Zweitens ist der Einstiegszeitpunkt in Bezug auf die vorherrschenden Credit Spreads weniger attraktiv. Bevor die EZB im M\u00e4rz 2016 erstmals ihr Ankaufprogramm f\u00fcr Unternehmensanleihen ank\u00fcndigte, waren die Anleger verunsichert durch eine m\u00f6gliche harte Landung der chinesischen Wirtschaft und einen dramatischen R\u00fcckgang des \u00d6lpreises. Folglich notierte der ICE BofAML EMU Corporate Excluding Banking Index – ein grober Vergleichsindex f\u00fcr das CSPP-f\u00e4hige Anleiheuniversum – damals auf einem durchschnittlichen Asset-Swap-Spread-Level von rund 120 Basispunkten. Auf diesem krisenhaften Niveau boten die Credit Spreads viel Aufholpotential f\u00fcr eine aggressive Rallye. Heute notiert der Index jedoch nur noch bei einem Spread von etwa 80 Basispunkten, was aus meiner Sicht den Spielraum f\u00fcr eine weitere Einengung der Spreads einschr\u00e4nkt. Meiner Meinung nach ist zum jetzigen Zeitpunkt bereits ein betr\u00e4chtlicher Teil der EZB-Unterst\u00fctzung in die Bewertungen von Unternehmensanleihen eingepreist.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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