{"id":23645,"date":"2014-09-23T11:41:00","date_gmt":"2014-09-23T11:41:00","guid":{"rendered":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/?post_type=panoramic-outlook&#038;p=23645"},"modified":"2023-09-14T10:30:06","modified_gmt":"2023-09-14T10:30:06","slug":"james-tomlins-gestor-de-fondos","status":"publish","type":"panoramic-outlook","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/panoramic-outlook\/james-tomlins-gestor-de-fondos\/","title":{"rendered":"James Tomlins &#8211; Gestor De Fondos"},"content":{"rendered":"\n<h1 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-bonos-high-yield-a-tipo-flotante\">Bonos High Yield a tipo flotante<\/h1>\n\n\n\n<blockquote class=\"wp-block-quote is-layout-flow wp-block-quote-is-layout-flow\">\n<p>Ahora que ya se est\u00e1n cumpliendo muchas de las condiciones para que se normalice la econom\u00eda, se acerca el momento en el que los tipos de inter\u00e9s tambi\u00e9n se van a normalizar.<\/p>\n<cite>Mark Carney, Gobernador del Banco de Inglaterra, Liverpool, 9 de septiembre de 2014<\/cite><\/blockquote>\n\n\n\n<blockquote class=\"wp-block-quote is-layout-flow wp-block-quote-is-layout-flow\">\n<p>\u2026la econom\u00eda se aproxima a nuestros objetivos, por lo que es natural que el centro de inter\u00e9s del FOMC se traslade tambi\u00e9n hacia \u2026. la cuesti\u00f3n de en qu\u00e9 condiciones deberemos empezar a retirar nuestra pol\u00edtica acomodaticia extraordinaria.<\/p>\n<cite>Janet Yellen, Presidenta de la Reserva Federal, Jackson Hole, 22 de agosto de 2014<\/cite><\/blockquote>\n\n\n\n<p>Estamos entrando en una nueva etapa para los tipos de inter\u00e9s en el mundo desarrollado. El largo periodo de pol\u00edtica monetaria cada vez m\u00e1s relajada est\u00e1 empezando a acercarse a su fin. Ante la reducci\u00f3n de la expansi\u00f3n cuantitativa (QE) de la Reserva Federal (Fed), los inversores esperan presenciar las primeras subidas de tipos en muchos a\u00f1os, primero en Reino Unido y poco despu\u00e9s en Estados Unidos (ver gr\u00e1fico 1). El objeto principal del debate es sobre las cuestiones de \u201ccu\u00e1ndo\u201d y \u201ca qu\u00e9 ritmo\u201d subir\u00e1n los tipos de inter\u00e9s, pero no si subir\u00e1n. Para los inversores de deuda en especial, esta transici\u00f3n ha planteado muchas cuestiones dif\u00edciles. Despu\u00e9s de haberse beneficiado mucho de la ca\u00edda de las rentabilidades y del estrechamiento de los diferenciales de cr\u00e9dito, el cambio a un ciclo m\u00e1s restrictivo crear\u00e1 muchas dificultades y desaf\u00edos para obtener rentabilidades en muchas clases de activos de renta fija.<\/p>\n\n\n\n<p>En consecuencia, cualquier producto o instrumento que pueda ayudar a los inversores a navegar en este entorno, es objeto, con raz\u00f3n, de mucho inter\u00e9s y atenci\u00f3n. En el \u00faltimo post de nuestra serie <strong>Panoramic Outlook<\/strong>, nos centraremos en uno de estos instrumentos, el bono de high yield a tipo flotante, un instrumento que se ha popularizado entre muchos emisores y el mercado ha crecido hasta un total de 44.000 millones de d\u00f3lares.<\/p>\n\n\n<div class=\"wp-block-image\">\n<figure class=\"aligncenter size-full\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-23682\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados-768x576.png 768w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados-704x528.png 704w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n<p>Un bono high yield a tipo flotante (FRN) presenta dos caracter\u00edsticas fundamentales que lo definen: (1) un cup\u00f3n a tipo flotante que se ajusta de forma autom\u00e1tica en l\u00ednea con las oscilaciones de los tipos de inter\u00e9s; (2) un diferencial de cr\u00e9dito relativamente alto que refleja el riesgo de cr\u00e9dito adicional de un emisor sin grado de inversi\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n<p>La combinaci\u00f3n de estas dos caracter\u00edsticas es la que hace posible no s\u00f3lo que los inversores reciban una rentabilidad atractiva ahora, sino que tambi\u00e9n puedan beneficiarse de cupones m\u00e1s altos si los tipos de inter\u00e9s aumentan sin sufrir p\u00e9rdidas de capital asociadas. Este \u00faltimo elemento, el que no se produzcan p\u00e9rdidas de capital en un entorno de tipos de inter\u00e9s al alza, es la diferencia clave con el universo tradicional de bonos de cup\u00f3n fijo cuyo precio desciende a medida que las rentabilidades suben.<\/p>\n\n\n\n<p>En este tema, examinaremos en profundidad las caracter\u00edsticas y la composici\u00f3n del mercado de bonos high yield a tipo flotante. Tambi\u00e9n estudiaremos los principales factores impulsores de la rentabilidad, adem\u00e1s de algunos riesgos y c\u00f3mo pueden gestionarse.<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-bonos-high-yield-a-tipo-flotante-101\">Bonos high yield a tipo flotante 101<\/h2>\n\n\n\n<p>Las caracter\u00edsticas fundamentales de los bonos high yield a tipo flotante pueden resumirse del siguiente modo:<\/p>\n\n\n\n<ul class=\"wp-block-list\">\n<li>Es un bono emitido por una compa\u00f1\u00eda que tiene una calificaci\u00f3n crediticia inferior a grado inversi\u00f3n<\/li>\n\n\n\n<li>El cup\u00f3n, que se paga normalmente de forma trimestral, est\u00e1 compuesto de:\n<ol class=\"wp-block-list\">\n<li>un componente variable que se ajusta en funci\u00f3n de un tipo de referencia del mercado monetario, normalmente cada tres meses (en este art\u00edculo nos referiremos a esta referencia como \u201cLIBOR a 3 meses\u201d)<\/li>\n\n\n\n<li>un diferencial de cr\u00e9dito, que se fija para la vida del bono y refleja el riesgo de cr\u00e9dito adicional de prestar a determinada compa\u00f1\u00eda<\/li>\n<\/ol>\n<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n<ul class=\"wp-block-list\">\n<li>El bono tiene un vencimiento fijo (normalmente 5-7 a\u00f1os en el momento de la emisi\u00f3n)<\/li>\n\n\n\n<li>El bono es un instrumento que cotiza en bolsa, que puede comprarse y venderse como cualquier otro bono high yield corporativo<\/li>\n\n\n\n<li>Por ejemplo, supongamos que un bono a 5 a\u00f1os se emite con un cup\u00f3n del L\u00edbor a 3 meses + 450 puntos b\u00e1sicos (pbs). Durante el primer a\u00f1o, el L\u00edbor a 3 meses est\u00e1 en 50pbs, por lo que el cup\u00f3n es de 500bps (o el 5%) a lo largo de este periodo. En el segundo a\u00f1o, el L\u00edbor a 3 meses sube a 75pbs, por lo que el cup\u00f3n aumenta hasta 75+450 = 525pbs, o el 5,25%, durante este periodo.<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-caracteristicas-del-mercado\">Caracter\u00edsticas del mercado<\/h2>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-table\"><table><tbody><tr><th colspan=\"5\"><span style=\"color: #8fa13b\">Table 1:<\/span> Mercado de deuda high yield de tipo flotante comparado con otros mercados de bonos de cup\u00f3n fijo<\/th><\/tr><tr><th>\u00cdndice<\/th><th>High Yield a Tipo Flotante Global<\/th><th>Bonos Corporativos Globales<\/th><th>Corporativo Global<\/th><th>High Yield Global<\/th><\/tr><tr><td>Vencimiento Medio (a\u00f1os)<\/td><td>4.5<\/td><td>8.9<\/td><td>8.7<\/td><td>6.1<\/td><\/tr><tr><td>Duraci\u00f3n efectiva (a\u00f1os)<\/td><td>0.03<\/td><td>7.2<\/td><td>6.2<\/td><td>4.2<\/td><\/tr><tr><td>Duraci\u00f3n de diferencial (a\u00f1os)<\/td><td>2.1<\/td><td>6.9<\/td><td>6.1<\/td><td>4.1<\/td><\/tr><tr><td>Valor nominal (Miles de millones de d\u00f3lares)<\/td><td>44<\/td><td>23,081<\/td><td>7,964<\/td><td>2,057<\/td><\/tr><tr><td>Rentabilidad hasta el vencimiento (%)<\/td><td>4.5<\/td><td>1.3<\/td><td>2.7<\/td><td>6.1<\/td><\/tr><tr><td>Diferencial (frente a bonos soberanos, pbs)<\/td><td>400<\/td><td>14<\/td><td>110<\/td><td>435<\/td><\/tr><tr><td>Calificaci\u00f3n compuesta<\/td><td>B1<\/td><td>AA1<\/td><td>A3<\/td><td>B1<\/td><\/tr><tr><td colspan=\"5\">Fuente: M&amp;G, BofA Merrill Lynch, 5 de agosto de 2014.<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n<p>La Tabla 1 que figura a continuaci\u00f3n destaca algunas de las caracter\u00edsticas del mercado de deuda high yield a tipo flotante y lo compara con los mercados m\u00e1s tradicionales de bonos soberanos, corporativos y high yield de cup\u00f3n fijo, utilizando datos de los \u00edndices de renta fija de Bank of America Merrill Lynch.<\/p>\n\n\n\n<p>En t\u00e9rminos de riesgo de cr\u00e9dito (medido por el r\u00e1ting compuesto) y de diferencial de cr\u00e9dito (la prima de rentabilidad frente a los bonos soberanos que compensa a los inversores por el mayor riesgo de impago), el mercado de bonos high yield a tipo flotante es muy similar al mercado high yield tradicional. Esto es l\u00f3gico ya que ambos tienen muchos emisores subyacentes en com\u00fan.<\/p>\n\n\n\n<p>La gran diferencia aparece cuando vemos las cifras de duraci\u00f3n efectiva. La duraci\u00f3n efectiva mide la sensibilidad de los precios de los bonos a los cambios en las rentabilidades. Una duraci\u00f3n de 4,2 a\u00f1os significa que por cada 1% de aumento de las rentabilidades, habr\u00e1 una p\u00e9rdida de capital de aproximadamente un 4,2%. La duraci\u00f3n efectiva del High Yield Floating Rate Index es muy cercana a cero (debido al reajuste peri\u00f3dico de cupones, los flujos de caja s\u00f3lo se fijan para un corto periodo de tiempo). Esto significa que si, en condiciones comparables, se produce una venta masiva en los mercados de deuda soberana y todas las rentabilidades de la renta fija tienen ajustarse al alza, la p\u00e9rdida de capital ser\u00e1 cercana a cero.<\/p>\n\n\n<div class=\"wp-block-image\">\n<figure class=\"aligncenter size-full\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-23683\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija-768x576.png 768w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide2-Rentabilidad-total-renta-fija-704x528.png 704w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n<p>Esta limitada exposici\u00f3n a las oscilaciones en las rentabilidades generales significa que el mercado de deuda high yield a tipo flotante tiende a ser mucho menos sensible a la volatilidad provocada por los tipos de inter\u00e9s del mercado. De hecho, durante el llamado \u2018taper tantrum\u2019 de 2013, cuando el ex Presidente de la Fed, Ben Bernanke, expuso por primera vez la idea de que iba a empezar a retirar la QE, los precios del mercado de deuda high yield a tipo flotante fueron mucho m\u00e1s resistentes que los de otros grandes mercados de deuda, ya que los inversores se ajustaron a la idea de una pol\u00edtica monetaria m\u00e1s estricta (ver gr\u00e1fico 2).<\/p>\n\n\n\n<p>Tambi\u00e9n podemos analizar c\u00f3mo podr\u00eda operar en bonos concretos. En julio de 2014, Iceland Ltd, un supermercado brit\u00e1nico, emiti\u00f3 un FRN de 350 millones de libras, con un cup\u00f3n del LIBOR + 425pbs y con vencimiento en 2020, y un bono de 400 millones de libras al 6,25% con vencimiento en 2021. Ambos bonos son obligaciones garantizadas senior con id\u00e9ntico rango de prelaci\u00f3n (pari passu) que son emitidas por la misma compa\u00f1\u00eda. En otras palabras, el riesgo de cr\u00e9dito en los dos instrumentos es id\u00e9ntico. Sin embargo, el riesgo de exposici\u00f3n a los tipos de inter\u00e9s es muy diferente. Veamos los siguientes escenarios hipot\u00e9ticos:<\/p>\n\n\n\n<ul class=\"wp-block-list\">\n<li>Los dos bonos comienzan el a\u00f1o con un precio 100% del nominal.<\/li>\n\n\n\n<li>Durante los primeros seis meses del a\u00f1o, el L\u00edbor a 3 meses est\u00e1 en 0,56%.<\/li>\n\n\n\n<li>A mitad de a\u00f1o, el Banco de Inglaterra aumenta de forma inesperada el tipo bancario en 50pbs, lo que hace subir el LIBOR a 3 meses al 1,06% y las rentabilidades de la deuda p\u00fablica brit\u00e1nica (gilts) aumentan en esa misma cantidad en toda la curva.<\/li>\n\n\n\n<li>Los diferenciales de cr\u00e9dito permanecen constantes a lo largo de todo el a\u00f1o.<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n<p>Aunque resulta un escenario improbable, ayuda a simplificar los n\u00fameros. La duraci\u00f3n por tipo de inter\u00e9s del bono al 6,25% con vencimiento en 2021 est\u00e1 cercana a 5,5 a\u00f1os, por lo que un cambio de 50pbs en las rentabilidades subyacentes significa una p\u00e9rdida de capital de en torno al 2,7%. Esto se compensa con el 6,25% del rendimiento del cup\u00f3n, de forma que la rentabilidad total a lo largo de un a\u00f1o es del 3,6%.<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-table\"><table><tbody><tr><th>Bono Islandia<\/th><th>Fijo 6.25% 2021<\/th><th>FRN 2020 (L+425)<\/th><\/tr><tr><td>Cambio de precio (%)<\/td><td>-2.68<\/td><td>0.00<\/td><\/tr><tr><td>Rentabilidad cup\u00f3n (%)<\/td><td>6.25<\/td><td>5.06<\/td><\/tr><tr><td>Rentabilidad total (%)<\/td><td>3.57<\/td><td>5.06<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n<p>Por el contrario, el FRN tiene una duraci\u00f3n por tipo de inter\u00e9s m\u00ednima, por lo que no sufre p\u00e9rdidas de capital. En efecto, mientras el LIBOR sube 50pbs durante la segunda mitad del a\u00f1o, el cup\u00f3n sube desde un 4,81% anualizado a un 5,31% (es decir, una media del 5,06%). Lo importante es que el FRN no sufre por la volatilidad de tipos general, y al mismo tiempo, en realidad se beneficia de un cup\u00f3n m\u00e1s alto, ya que el aumento del tipo bancario se traduce en un LIBOR m\u00e1s alto, elevando as\u00ed las rentabilidades totales.<\/p>\n\n\n\n<p>En este ejemplo, podemos apreciar con claridad las ventajas de los instrumentos a tipo flotante sobre los equivalentes a tipo fijo en un entorno de tipos de inter\u00e9s al alza.<\/p>\n\n\n\n<p>Es importante se\u00f1alar, sin embargo, que como instrumentos sin grado de inversi\u00f3n, siguen teniendo exposici\u00f3n a los movimientos generales en los diferenciales de cr\u00e9dito dentro del mercado de tipo flotante. En la tabla 1, podemos ver que la duraci\u00f3n por diferencial en el mercado high yield a tipo flotante es 2,1 a\u00f1os. As\u00ed pues, si los diferenciales se ampliaran de media 100pbs hasta 500pbs, se producir\u00eda una p\u00e9rdida de capital asociada de aproximadamente un 2,1%, y viceversa si los diferenciales se estrecharan.<\/p>\n\n\n\n<p>Sin embargo, la duraci\u00f3n por diferencial est\u00e1 en torno a la mitad de la del universo high yield tradicional, que se sit\u00faa en 4,1 a\u00f1os. Esto supone que en tiempos de aversi\u00f3n al riesgo y de ampliaci\u00f3n de los diferenciales de cr\u00e9dito, el impacto sobre los precios para el mercado de deuda high yield a tipo flotante ser\u00e1 comparativamente m\u00e1s bajo. Durante la fase de debilidad reciente, a finales de julio y agosto de 2014, pudimos comprobar c\u00f3mo operaba esta relaci\u00f3n (ver gr\u00e1fico 3).<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-image size-full\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante.png\" data-rel=\"lightbox-image-2\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-23684\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante-768x576.png 768w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide3-Rentabilidades-de-deuda-high-yield-a-tipo-fijo-y-flotante-704x528.png 704w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\n\n\n\n<p>Por otro lado, si los diferenciales se estrecharan desde los niveles actuales, cabr\u00eda esperar que el mercado high yield a tipo flotante experimentara, de forma correlativa, un aumento del capital menor que el del universo high yield tradicional, dada la duraci\u00f3n m\u00e1s reducida y el menor nivel, de media, de protecci\u00f3n frente a amortizaci\u00f3n anticipada (una cl\u00e1usula dise\u00f1ada para proteger a los bonistas que impide la amortizaci\u00f3n del bono antes del vencimiento).<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-un-mercado-globalmente-diversificado\">Un mercado globalmente diversificado<\/h2>\n\n\n<div class=\"wp-block-image\">\n<figure class=\"aligncenter size-full\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores.png\" data-rel=\"lightbox-image-3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-23685\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores-768x576.png 768w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2023\/09\/Slide4-Desglose-regional-y-por-sectores-704x528.png 704w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n<p>En cuanto a los emisores subyacentes, el mercado de deuda high yield a tipo flotante est\u00e1 bien diversificado entre diferentes regiones y sectores (ver gr\u00e1fico 4).<\/p>\n\n\n\n<p>En la actualidad, existe un sesgo hacia los mercados en libras esterlinas y en euros, motivado en parte por la tendencia de los emisores europeos a refinanciar la deuda bancaria en el mercado de bonos.<\/p>\n\n\n\n<p>Al emitir FRNs, las compa\u00f1\u00edas pueden conservar una estructura de deuda similar a los pr\u00e9stamos bancarios, pero acceden a fuentes de financiaci\u00f3n con mayor profundidad y diversificaci\u00f3n. Los bancos de Estados Unidos tienen, de media, menos restricciones de capital que el sistema bancario europeo, de ah\u00ed que su necesidad de recurrir a nuevas fuentes de capital haya sido menos acuciante.<\/p>\n\n\n\n<p>De todas formas, a lo largo de los \u00faltimos meses se ha producido una corriente constante de emisiones europeas y estadounidenses, como podemos ver en la tabla 2.<\/p>\n\n\n\n<p>La otra tendencia importante que podemos apreciar es la preponderancia de las emisiones industriales sobre las financieras. Esperamos que esta situaci\u00f3n se mantenga a corto plazo, y que con el tiempo aumente la proporci\u00f3n de emisores industriales en el mercado.<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-table\"><table><tbody><tr><th colspan=\"7\"><span style=\"color: #8fa13b\">Table 2:<\/span> Selecci\u00f3n de nuevas emisiones en 2014<\/th><\/tr><tr><th>Fecha de emisi\u00f3n<\/th><th>Emisor<\/th><th>Sector<\/th><th>Diferencial de emisi\u00f3n (pbs)<\/th><th>Vencimiento<\/th><th>Cantidad emitida (millones)<\/th><th>Pa\u00eds<\/th><\/tr><tr><td>Feb-14<\/td><td>Innovia Group<\/td><td>Bienes de capital<\/td><td>500<\/td><td>Mar-20<\/td><td>\u20ac342<\/td><td>UK<\/td><\/tr><tr><td>Mar-14<\/td><td>Premier Foods<\/td><td>Consumo no c\u00edclico<\/td><td>500<\/td><td>Mar-20<\/td><td>\u00a3175<\/td><td>UK<\/td><\/tr><tr><td>Mar-14<\/td><td>Kerneos Tech Group<\/td><td>Industria b\u00e1sica<\/td><td>475<\/td><td>Mar-21<\/td><td>\u20ac150<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Eden Spring<\/td><td>Consumo no c\u00edclico<\/td><td>550<\/td><td>Apr-19<\/td><td>\u20ac210<\/td><td>Israel<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Monier<\/td><td>Industria b\u00e1sica<\/td><td>500<\/td><td>Oct-20<\/td><td>\u20ac315<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Stonegate<\/td><td>Consumo c\u00edclico<\/td><td>475<\/td><td>Apr-19<\/td><td>\u00a3140<\/td><td>UK<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Quick<\/td><td>Consumo c\u00edclico<\/td><td>475<\/td><td>Apr-19<\/td><td>\u20ac440<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Quick<\/td><td>Consumo c\u00edclico<\/td><td>750<\/td><td>Oct-19<\/td><td>\u20ac155<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td>Apr-14<\/td><td>Chesapeake Energy<\/td><td>Energ\u00eda<\/td><td>325<\/td><td>Apr-19<\/td><td>US$1,500<\/td><td>USA<\/td><\/tr><tr><td>May-14<\/td><td>Galapagos<\/td><td>Bienes de capital<\/td><td>475<\/td><td>Jun-21<\/td><td>\u20ac325<\/td><td>Germany<\/td><\/tr><tr><td>May-14<\/td><td>AES Corp<\/td><td>El\u00e9ctricas<\/td><td>300<\/td><td>Jun-19<\/td><td>US$775<\/td><td>USA<\/td><\/tr><tr><td>May-14<\/td><td>Avis Budget Group<\/td><td>Servicios<\/td><td>275<\/td><td>Dec-17<\/td><td>US$250<\/td><td>USA<\/td><\/tr><tr><td>May-14<\/td><td>Novacap<\/td><td>Industria B\u00e1sica<\/td><td>500<\/td><td>May-19<\/td><td>\u20ac310<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td>Jun-14<\/td><td>Xefin<\/td><td>Industria B\u00e1sica<\/td><td>375<\/td><td>Jun-19<\/td><td>\u20ac325<\/td><td>Germany<\/td><\/tr><tr><td>Jun-14<\/td><td>Montichem<\/td><td>Industria B\u00e1sica<\/td><td>475<\/td><td>Jun-21<\/td><td>\u20ac175<\/td><td>Germany<\/td><\/tr><tr><td>Jun-14<\/td><td>HEMA<\/td><td>Consumo c\u00edclico<\/td><td>525<\/td><td>Jun-19<\/td><td>\u20ac250<\/td><td>Netherlands<\/td><\/tr><tr><td>Jun-14<\/td><td>Dry Mix Solutions<\/td><td>Industria b\u00e1sica<\/td><td>425<\/td><td>Jun-21<\/td><td>\u20ac550<\/td><td>France<\/td><\/tr><tr><td colspan=\"7\">Fuente: M&amp;G, Bloomberg, 2014.<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-factores-impulsores-de-la-rentabilidad-y-principales-riesgos\">Factores impulsores de la rentabilidad y principales riesgos<\/h2>\n\n\n\n<p>Para los inversores del mercado de bonos high yield a tipo flotante, los factores clave que influir\u00e1n en su rentabilidad ser\u00e1n:<\/p>\n\n\n\n<ol class=\"wp-block-list\">\n<li><strong>Diferenciales de cr\u00e9dito<\/strong> \u2013 el rendimiento, en forma de diferencial de cr\u00e9dito sobre el LIBOR, probablemente ser\u00e1 un componente importante de la rentabilidad total, especialmente en un entorno de tipos de inter\u00e9s bajos. Como los emisores de este mercado tienen una calificaci\u00f3n inferior a grado de inversi\u00f3n, el diferencial de cr\u00e9dito que los inversores reciben es m\u00e1s alto que en otros mercados de renta fija para compensarlos por este riesgo (actualmente en torno a 400pbs). Como se ha mencionado anteriormente, las rentabilidades tambi\u00e9n estar\u00e1n determinadas por los cambios en los diferenciales de cr\u00e9dito. En los momentos en que los diferenciales se estrechen, las rentabilidades subir\u00e1n, impulsadas por las ganancias de capital; en los momentos de ampliaci\u00f3n de diferenciales, los inversores experimentar\u00e1n p\u00e9rdidas de capital.<\/li>\n\n\n\n<li><strong>Tipos de inter\u00e9s<\/strong> \u2013 La evoluci\u00f3n de los tipos de inter\u00e9s a corto plazo tambi\u00e9n tendr\u00e1 repercusi\u00f3n. Si los tipos de inter\u00e9s a corto plazo caen, las rentabilidades totales tambi\u00e9n descender\u00e1n, ya que el cup\u00f3n se reduce autom\u00e1ticamente, y viceversa si los tipos a corto plazo subieran.<\/li>\n\n\n\n<li><strong>Tasas de impago<\/strong> \u2013 Si las tasas de impago de la deuda high yield aumentan, las rentabilidades de los inversores se ver\u00edan afectadas ya que determinados bonos podr\u00edan sufrir debido a las amortizaciones de capital durante un proceso de quiebra. Por lo tanto, las rentabilidades m\u00e1s escasas se dar\u00edan durante un periodo de tipos de inter\u00e9s a la baja, ampliaci\u00f3n de los diferenciales de cr\u00e9dito y aumento de los impagos. Las mejores rentabilidades se obtendr\u00edan durante un periodo de tipos de inter\u00e9s al alza, estrechamiento de los diferenciales de cr\u00e9dito y tasas de impago bajas o en descenso.<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-bonos-high-yield-a-tipo-flotante-frente-a-prestamos-apalancados\">Bonos high yield a tipo flotante frente a pr\u00e9stamos apalancados<\/h3>\n\n\n\n<p>Dadas las caracter\u00edsticas que se describen en este art\u00edculo, no es extra\u00f1o que los FRN compartan muchas de las caracter\u00edsticas de inversi\u00f3n de los pr\u00e9stamos apalancados (cupones de tipo flotante, posici\u00f3n privilegiada en la estructura de capital, emisores sin grado de inversi\u00f3n).<\/p>\n\n\n\n<p>Sin embargo, hay peque\u00f1as aunque importantes diferencias entre las dos clases de activos. La m\u00e1s importante de todas para los inversores europeos no institucionales es el hecho de que los FRN high yield pueden ser incluidos en organismos de inversi\u00f3n de tipo abierto (es decir, \u201cOICVM\u201d), mientras que actualmente se considera que los pr\u00e9stamos apalancados s\u00f3lo son aptos para inversores institucionales. Hasta la fecha, esto ha significado que los inversores no institucionales s\u00f3lo pueden acceder a este mercado a trav\u00e9s de veh\u00edculos de tipo cerrado como los trusts de inversi\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n<p>Sin embargo, con la aparici\u00f3n del mercado de bonos high yield a tipo flotante, los inversores no institucionales de toda Europa podr\u00e1n acceder a este mercado utilizando un fondo tradicional de tipo abierto.<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-table\"><table><tbody><tr><th>&nbsp;<\/th><th>FRNS High yield<\/th><th>Pr\u00e9stamos apalancados<\/th><\/tr><tr><td>Cup\u00f3n<\/td><td>LIBOR + margen fijo<\/td><td>LIBOR + margen fijo<\/td><\/tr><tr><td>Calificaci\u00f3n crediticia<\/td><td>Grado no inversi\u00f3n<\/td><td>Grado no inversi\u00f3n<\/td><\/tr><tr><td>Seguridad<\/td><td>Normalmente con garant\u00eda primera clase \/ senior<\/td><td>Normalmente con garant\u00eda primera clase \/ senior<\/td><\/tr><tr><td>Liquidez<\/td><td>Liquidaci\u00f3n a cotizaci\u00f3n diaria T+3<\/td><td>Menos l\u00edquidos, liquidaci\u00f3n incierta<\/td><\/tr><tr><td>P\u00fablico\/Privado<\/td><td>S\u00f3lo informaci\u00f3n p\u00fablica<\/td><td>Informaci\u00f3n p\u00fablica y privada<\/td><\/tr><tr><td>Pueden incluirse en UCITS<\/td><td>S\u00ed \u2013 pueden incluirse en fondos de tipo abierto vendidos a inversores no institucionales<\/td><td>No \u2013 est\u00e1n limitados a inversores institucionales. No-los inversores institucionales s\u00f3lo pueden obtener exposici\u00f3n a trav\u00e9s de fondos de tipo cerrado<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-mitigar-el-riesgo-de-impago\">Mitigar el riesgo de impago<\/h2>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-ejemplos-de-frn-high-yield\">Ejemplos de FRN high yield<\/h3>\n\n\n\n<p><strong>Compa\u00f1\u00eda:<\/strong> Vue Cinemas<br><strong>Cantidad emitida:<\/strong> \u20ac290 millones de euros<br><strong>Cup\u00f3n:<\/strong> Euribor a 3 meses +525pbs<br><strong>Vencimiento:<\/strong> Julio 2020<br><strong>Calificaci\u00f3n crediticia:<\/strong> B2\/B<br><strong>Regi\u00f3n:<\/strong> Reino Unido y Europa del Norte<\/p>\n\n\n\n<p>Vue es un operador cinematogr\u00e1fico l\u00edder en Reino Unido y el norte de Europa. Es una empresa centrada en el consumidor que genera un flujo de caja resistente y creemos que est\u00e1 bien posicionado para beneficiarse del rebote de la confianza del consumidor y del gasto en distribuci\u00f3n en Reino Unido.<\/p>\n\n\n\n<p><strong>Compa\u00f1\u00eda:<\/strong> Chesapeake Energy<br><strong>Cantidad emitida:<\/strong> US$1,500 millones de d\u00f3lares<br><strong>Cup\u00f3n:<\/strong> L\u00edbor a 3 meses USD +325bps<br><strong>Vencimiento:<\/strong> Abril 2019<br><strong>Calificaci\u00f3n crediticia:<\/strong> Ba1\/BB+<br><strong>Regi\u00f3n:<\/strong> US<\/p>\n\n\n\n<p>Chesapeake, la mayor compa\u00f1\u00eda de exploraci\u00f3n y producci\u00f3n de gas pizarra de Estados Unidos, con una capitalizaci\u00f3n de mercado aproximadamente de 18.000 millones de d\u00f3lares, disfruta de una fuerte base de activos en importantes yacimientos de gas onshore y un balance en auge.<\/p>\n\n\n\n<p><strong>Compa\u00f1\u00eda:<\/strong> Wind Telecomunicazioni<br><strong>Cantidad emitida:<\/strong> \u20ac575 millones de euros<br><strong>Cup\u00f3n:<\/strong> Euribor a 3 meses +400bps<br><strong>Vencimiento:<\/strong> julio 2020<br><strong>Calificaci\u00f3n crediticia:<\/strong> Ba3\/BB<br><strong>Regi\u00f3n:<\/strong> Italia<\/p>\n\n\n\n<p>Wind, una empresa italiana de telecomunicaciones es uno de los mayores emisores de bonos high yield de Europa. Sus bonos garantizados senior est\u00e1n s\u00f3lidamente sustentados por un fuerte flujo de caja subyacente.<\/p>\n\n\n\n<p>Consideramos que el riesgo de impago es el principal riesgo que hay que gestionar a lo largo del ciclo, ya que es el factor principal que puede acarrear una p\u00e9rdida de capital permanente. \u00bfC\u00f3mo puede gestionarse este riesgo? Creemos que hay tres mitigadores principales:<\/p>\n\n\n\n<ol class=\"wp-block-list\">\n<li><strong>Diversificaci\u00f3n<\/strong> \u2013 Asegurarse de que una inversi\u00f3n en este mercado est\u00e1 diversificada geogr\u00e1ficamente y por sectores ayuda a proteger a los inversores frente a crisis singularizadas importantes que podr\u00edan precipitar impagos en un sector o una regi\u00f3n.<\/li>\n\n\n\n<li><strong>An\u00e1lisis de cr\u00e9dito<\/strong> \u2013 Al tratarse de compa\u00f1\u00edas sin grado de inversi\u00f3n, los riesgos empresarial, financiero y jur\u00eddico asociados con cada bono emitido pueden ser muy complejos. En consecuencia, es crucial tener la experiencia y capacidad de valorar estos riesgos caso por caso.<\/li>\n\n\n\n<li><strong>Invertir en instrumentos garantizados senior<\/strong> \u2013 Los instrumentos garantizados senior o de primer rango tienen un derecho de prioridad sobre los activos de un emisor en caso de quiebra. Esto significa que los \u00edndices de recuperaci\u00f3n son mucho m\u00e1s altos de media que en el caso de las obligaciones sin garant\u00eda (ver tabla 3). Los FRN high yield son, con frecuencia, instrumentos garantizados senior o est\u00e1n situados junto a los pr\u00e9stamos en la estructura de capital. Empleando como modelo los datos de Estados Unidos que figuran a continuaci\u00f3n, cabe esperar que los \u00edndices de recuperaci\u00f3n en este mercado est\u00e9n entre el 60-80% a largo plazo.<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-table\"><table><tbody><tr><th colspan=\"7\"><span style=\"color: #8fa13b\">Table 3:<\/span> \u00cdndices medios de recuperaci\u00f3n de deuda corporativa no financiera en Am\u00e9rica del Norte medida por la recuperaci\u00f3n final, 1987-2013<\/th><\/tr><tr><th>Posici\u00f3n lien<\/th><th colspan=\"3\">A\u00f1o de emisi\u00f3n<\/th><th colspan=\"3\">A\u00f1o de impago<\/th><\/tr><tr><td>&nbsp;<\/td><td>2013<\/td><td>2012<\/td><td>1987-2013<\/td><td>2013<\/td><td>2012<\/td><td>1987-2013<\/td><\/tr><tr><td>Pr\u00e9stamos<\/td><td>73.3%<\/td><td>91.7%<\/td><td>80.3%<\/td><td>81.3%<\/td><td>77.2%<\/td><td>80.3%<\/td><\/tr><tr><td>Bonos con garant\u00eda senior<\/td><td>67.5%<\/td><td>63.6%<\/td><td>63.5%<\/td><td>n\/a<\/td><td>71.2%<\/td><td>63.5%<\/td><\/tr><tr><td>Bonos sin garant\u00eda senior*<\/td><td>4.5%<\/td><td>36.0%<\/td><td>48.1%<\/td><td>n\/a<\/td><td>39.3%<\/td><td>48.1%<\/td><\/tr><tr><td>Bonos subordinados**<\/td><td>0.0%<\/td><td>9.2%<\/td><td>28.2%<\/td><td>n\/a<\/td><td>13.5%<\/td><td>28.2%<\/td><\/tr><tr><td colspan=\"7\">* El \u00edndice de recuperaci\u00f3n de bonos sin garant\u00eda senior de 2013 est\u00e1 basado en cinco casos observados.<\/td><\/tr><tr><td colspan=\"7\">** Incluye deuda subordinada senior, subordinada, y subordinada junior. El \u00edndice de recuperaci\u00f3n de subordinada de 2013 est\u00e1 basado en la observaci\u00f3n.<\/td><\/tr><tr><td colspan=\"7\">Fuente Moody&#8217;s, agosto de 2014.<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\" id=\"h-una-nueva-herramienta\">Una nueva herramienta<\/h2>\n\n\n\n<p>Como esperamos que haya quedado claro en este art\u00edculo, los bonos high yield a tipo flotante ofrecen a los inversores de renta fija una combinaci\u00f3n \u00fanica de caracter\u00edsticas, es decir, exposici\u00f3n a los diferenciales de cr\u00e9dito junto con un riesgo de tipos de inter\u00e9s considerablemente inferior. En consecuencia, creemos que el desarrollo de este mercado proporcionar\u00e1 a los inversores de deuda una nueva herramienta que no s\u00f3lo mitiga los potenciales peligros de subidas de tipos, sino que tambi\u00e9n les ofrece un instrumento que realmente saca provecho de la pr\u00f3xima fase del ciclo de pol\u00edtica monetaria.<\/p>\n","protected":false},"author":62,"featured_media":23682,"comment_status":"open","ping_status":"closed","template":"","categories":[],"tags":[],"class_list":["post-23645","panoramic-outlook","type-panoramic-outlook","status-publish","has-post-thumbnail","hentry"],"acf":[],"yoast_head":"<!-- This site is optimized with the Yoast SEO Premium plugin v25.8 (Yoast SEO v27.4) - https:\/\/yoast.com\/product\/yoast-seo-premium-wordpress\/ -->\n<title>James Tomlins - Gestor De Fondos - Espa\u00f1ol<\/title>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/panoramic-outlook\/james-tomlins-gestor-de-fondos\/\" \/>\n<meta name=\"twitter:label1\" content=\"Est. reading time\" \/>\n\t<meta name=\"twitter:data1\" content=\"17 minutos\" \/>\n<script type=\"application\/ld+json\" class=\"yoast-schema-graph\">{\"@context\":\"https:\\\/\\\/schema.org\",\"@graph\":[{\"@type\":\"WebPage\",\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/\",\"url\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/\",\"name\":\"James Tomlins - Gestor De Fondos - Espa\u00f1ol\",\"isPartOf\":{\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/#website\"},\"primaryImageOfPage\":{\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/#primaryimage\"},\"image\":{\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/#primaryimage\"},\"thumbnailUrl\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/wp-content\\\/uploads\\\/sites\\\/5\\\/2023\\\/09\\\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png\",\"datePublished\":\"2014-09-23T11:41:00+00:00\",\"dateModified\":\"2023-09-14T10:30:06+00:00\",\"breadcrumb\":{\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/#breadcrumb\"},\"inLanguage\":\"es\",\"potentialAction\":[{\"@type\":\"ReadAction\",\"target\":[\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/\"]}]},{\"@type\":\"ImageObject\",\"inLanguage\":\"es\",\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/#primaryimage\",\"url\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/wp-content\\\/uploads\\\/sites\\\/5\\\/2023\\\/09\\\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png\",\"contentUrl\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/wp-content\\\/uploads\\\/sites\\\/5\\\/2023\\\/09\\\/Slide1-Tipos-de-interes-basicos-del-banco-central-historicos-y-estimados.png\",\"width\":960,\"height\":720},{\"@type\":\"BreadcrumbList\",\"@id\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/james-tomlins-gestor-de-fondos\\\/#breadcrumb\",\"itemListElement\":[{\"@type\":\"ListItem\",\"position\":1,\"name\":\"Portada\",\"item\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/\"},{\"@type\":\"ListItem\",\"position\":2,\"name\":\"Panoramic Outlook\",\"item\":\"https:\\\/\\\/bondvigilantes.com\\\/espanol\\\/panoramic-outlook\\\/\"},{\"@type\":\"ListItem\",\"position\":3,\"name\":\"James Tomlins &#8211; 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