{"id":1083,"date":"2015-06-12T07:04:01","date_gmt":"2015-06-12T07:04:01","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=1083"},"modified":"2015-06-22T09:36:42","modified_gmt":"2015-06-22T09:36:42","slug":"xpo-logistics-una-emision-high-yield-de-2-000-millones-de-dolares-y-los-motivos-por-los-que-no-participamos-en-ella","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2015\/06\/xpo-logistics-una-emision-high-yield-de-2-000-millones-de-dolares-y-los-motivos-por-los-que-no-participamos-en-ella\/","title":{"rendered":"XPO Logistics: una emisi\u00f3n high yield de 2.000 millones de d\u00f3lares y los motivos por los que no participamos en ella."},"content":{"rendered":"

Como inversores de valor, por lo general creemos que todo activo financiero tiene su precio. Existen pocas ofertas en el mercado de renta fija que satisfagan todos nuestros requisitos, pero si la remuneraci\u00f3n es adecuada y se respetan ciertos criterios, por lo general somos optimistas.<\/p>\n

Ayer, el proveedor estadounidense de servicios de log\u00edstica XPO Logistics capt\u00f3 el equivalente a 2.000 millones de d\u00f3lares mediante una emisi\u00f3n de deuda en euros y d\u00f3lares para financiar parte de la adquisici\u00f3n de su hom\u00f3loga francesa Norbert Dentressangle (ND). La adquisici\u00f3n de ND permitir\u00e1 a XPO convertirse en una de las primeras 10 operadoras del sector a nivel global, con unos ingresos proforma cercanos a los 9.000 millones de d\u00f3lares, adem\u00e1s de brindarle mayor escala y presencia en el fragmentado mercado europeo. La compa\u00f1\u00eda goza de contratos plurianuales y tasas de renovaci\u00f3n elevadas, tiene una clientela poco concentrada, cuenta con un reputado equipo de gesti\u00f3n con experiencia en la ejecuci\u00f3n e integraci\u00f3n de adquisiciones, y ha demostrado su capacidad para captar capital de inversores soberanos. Adem\u00e1s, su gasto de capital deber\u00eda reducirse en los pr\u00f3ximos a\u00f1os, permiti\u00e9ndole generar m\u00e1s flujos de caja libres que destinar a la reducci\u00f3n de su endeudamiento. Por \u00faltimo, la firma cuenta con abundante liquidez, su valor empresarial ronda los 4.000 millones de d\u00f3lares, su cotizaci\u00f3n burs\u00e1til pr\u00e1cticamente se ha duplicado en el \u00faltimo a\u00f1o, y podr\u00eda seguir vi\u00e9ndose respaldada por una fase plurianual de consolidaci\u00f3n del sector.<\/p>\n

\"XPO<\/a><\/p>\n

 <\/p>\n

As\u00ed, \u00bfcu\u00e1l es el problema? Para empezar, el negocio tiene un endeudamiento considerable. Seg\u00fan nuestros c\u00e1lculos, la carga de deuda actual es de casi seis veces EBITDA, y el contrato de emisi\u00f3n de bonos permite a la compa\u00f1\u00eda emitir m\u00e1s deuda, probablemente para financiar otras adquisiciones. Principalmente por este motivo (entre otros), su deuda ha recibido las calificaciones B1 de Moody\u2019s y B de S&P, b\u00e1sicamente en el tramo medio de la escala de calificaciones del segmento high yield.<\/p>\n

En segundo lugar, al tratarse de un negocio poco intensivo en activos, lo m\u00e1s probable es que el grado de recuperaci\u00f3n para los acreedores no sea elevado en una situaci\u00f3n de incumplimiento o quiebra. Tercero, la separaci\u00f3n geogr\u00e1fica entre XPO y ND nos lleva a dudar sobre las sinergias realizables por el negocio conjunto, y nos hace anticipar dificultades de integraci\u00f3n. Cuarto, se trata de una industria con m\u00e1rgenes hist\u00f3ricamente reducidos y unas barreras de entrada bastante bajas. Y por \u00faltimo, tampoco nos gusta el nivel de protecci\u00f3n que se ofrece en la documentaci\u00f3n de la emisi\u00f3n. Las condiciones son por lo general laxas, permitiendo a la compa\u00f1\u00eda incurrir en niveles significativos de deuda con prelaci\u00f3n sobre los nuevos bonos (lo cual afectar\u00eda m\u00e1s si cabe a las recuperaciones). Adem\u00e1s, las garant\u00edas solamente involucran una parte relativamente peque\u00f1a del negocio, y existe la posibilidad de distribuci\u00f3n de dividendos a los accionistas, aunque esa no sea la intenci\u00f3n en el presente.<\/p>\n

Pero volvamos a nuestra pregunta inicial acerca del valor. Considerando que el cup\u00f3n que pagan los bonos en euros a seis a\u00f1os es del 5,75% y el de los bonos en d\u00f3lares a siete a\u00f1os del 6,5%, y especialmente teniendo en cuenta una protecci\u00f3n limitada frente a rescates que permitir\u00eda la refinanciaci\u00f3n de los bonos en los pr\u00f3ximos a\u00f1os, finalmente concluimos que este activo financiero no nos remuneraba adecuadamente y no alcanzaba nuestra rentabilidad objetivo para este emisor. Dicho esto, y como sol\u00eda decir un colega hace tiempo, \u00abestas rentabilidades no est\u00e1n escritas en piedra\u00bb; cabe la posibilidad de que en el futuro identifiquemos un punto de entrada m\u00e1s atractivo, y habiendo realizado ya nuestra labor de an\u00e1lisis de cr\u00e9dito, estaremos atentos a la evoluci\u00f3n de estos bonos.<\/p>\n

Debo concluir diciendo que gran parte del excelente an\u00e1lisis al que tenemos acceso lo lleva a cabo en primera instancia nuestro equipo de analistas, y en este caso concreto debo darle las gracias a Miriam Hehir.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Como inversores de valor, por lo general creemos que todo activo financiero tiene su precio. Existen pocas ofertas en el mercado de renta fija que satisfagan todos nuestros requisitos, pero si la remuneraci\u00f3n es adecuada y se respetan ciertos criterios, por lo general somos optimistas. 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