{"id":1186,"date":"2015-08-21T08:37:52","date_gmt":"2015-08-21T08:37:52","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=1186"},"modified":"2015-08-26T13:12:38","modified_gmt":"2015-08-26T13:12:38","slug":"cual-deberia-ser-la-relacion-entre-las-rentabilidades-de-los-bonos-indexados-y-las-de-la-renta-variable","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2015\/08\/cual-deberia-ser-la-relacion-entre-las-rentabilidades-de-los-bonos-indexados-y-las-de-la-renta-variable\/","title":{"rendered":"\u00bfCu\u00e1l deber\u00eda ser la relaci\u00f3n entre las rentabilidades de los bonos indexados y las de la renta variable?"},"content":{"rendered":"<p>En teor\u00eda, deber\u00eda existir una relaci\u00f3n entre las rentabilidades de la renta variable (por beneficio o por dividendo) y las TIR de los <em>gilts<\/em> indexados y otros bonos ligados a la inflaci\u00f3n. Ex-ante, y con ajuste de riesgo, las rentabilidades esperadas de todas las clases de activos deber\u00edan ser similares. En el caso de la renta variable y los bonos indexados (o <em>linkers<\/em>, en terminolog\u00eda anglosajona), ambas ofrecen al inversor exposici\u00f3n a rentabilidades \u00abreales\u00bb, tanto de la renta como del capital. En el caso de los segundos, esto queda plasmado expl\u00edcitamente en el contrato del bono: los cupones y reembolsos finales est\u00e1n vinculados al \u00edndice RPI en el Reino Unido, y con el IPC (\u00edndice de precios de consumo) en la mayor\u00eda de los otros mercados. Para la renta variable este v\u00ednculo es menos firme, pero a\u00fan existe. Comprar una acci\u00f3n deber\u00eda brindar exposici\u00f3n a la econom\u00eda \u00abreal\u00bb. A medida que aumenta la inflaci\u00f3n, las compa\u00f1\u00edas pueden incrementar el precio de los bienes que venden, y sus activos (existencias, equipamiento, propiedades, patentes) tambi\u00e9n deber\u00edan subir de precio. Por otra parte, algunos de sus pasivos (como la deuda) se contraer\u00e1n en t\u00e9rminos reales, pero otros no (por ejemplo, los salarios y las pensiones indexadas al IPM). Sin embargo, dado que poseer una acci\u00f3n de una compa\u00f1\u00eda es como tener una participaci\u00f3n en la econom\u00eda real, los beneficios y dividendos tambi\u00e9n deber\u00edan aumentar cuando sube la inflaci\u00f3n.<\/p>\n<p>Por consiguiente, las rentabilidades de los bonos indexados y las de los valores de renta variable deber\u00edan guardar relaci\u00f3n entre s\u00ed a medio plazo. Pero tal como muestra el siguiente gr\u00e1fico, la rentabilidad por dividendo del \u00edndice FTSE 350 supera en m\u00e1s de 400 pb la TIR del <em>gilt<\/em> indexado a 10 a\u00f1os (que actualmente es negativa). Hace a\u00f1os, en pleno auge puntocom, esta relaci\u00f3n se invirti\u00f3 brevemente: la deuda soberana brit\u00e1nica ofrec\u00eda una rentabilidad m\u00e1s elevada que los valores de renta variable de mayor riesgo, aunque desde entonces, la tendencia se ha ido inclinando hacia las rentabilidades de las acciones frente a las de la renta fija.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/2015-08-blog-JL-SP.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-1197\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/2015-08-blog-JL-SP.png\" alt=\"2015-08 blog JL SP\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/2015-08-blog-JL-SP.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/2015-08-blog-JL-SP-300x225.png 300w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Esta marcada discrepancia de valoraci\u00f3n podr\u00eda indicar un aumento significativo en el riesgo percibido de la renta variable frente a la renta fija en los \u00faltimos diez a\u00f1os. En cambio, los diferenciales de cr\u00e9dito se hallan cerca de sus m\u00ednimos en el ciclo (con lo que la elevada rentabilidad por dividendo probablemente no signifique que el mercado de renta variable anticipe un escenario de incumplimientos masivos) y el \u00edndice VIX, que mide la volatilidad impl\u00edcita de la renta variable, tambi\u00e9n se encuentra cerca de m\u00ednimos hist\u00f3ricos. En relaci\u00f3n al v\u00ednculo existente entre dividendos e inflaci\u00f3n, merece la pena recordar que, en la d\u00e9cada de los setenta, la renta variable mostr\u00f3 un comportamiento p\u00e9simo en un momento en que la inflaci\u00f3n estaba fuera de control: los dividendos subieron, pero la rentabilidad de las acciones fue destruida por el desplome de sus ratios PER. \u00bfPodr\u00eda ser esta la causa de la brecha existente entre las rentabilidades de la renta variable y las de los <em>linkers<\/em>? En otras palabras, \u00bfpodr\u00eda la expectativa de una inflaci\u00f3n elevada provocar la ca\u00edda de los m\u00faltiplos de valoraci\u00f3n? Nuevamente, lo consideramos poco probable. De cara a los pr\u00f3ximos diez a\u00f1os, el mercado prev\u00e9 que la inflaci\u00f3n medida por el RPI rondar\u00e1 el 2,5% (cifra inferior al 2,8% que se anticipaba en junio, producto de la nueva ca\u00edda de los precios del petr\u00f3leo). De igual modo, los mercados tampoco descuentan un futuro deflacionario en el que se recorten los dividendos. Por consiguiente, la explicaci\u00f3n definitiva del diferencial del 4% en las TIR probablemente deba reflejar el impacto de las medidas extraordinarias de pol\u00edtica monetaria implementadas en todo el mundo (incluidos los programas de QE), con unas rentabilidades nominales negativas en un entorno de exceso de ahorro, que han provocado la ca\u00edda de las rentabilidades reales de la deuda. Aunado a ese ahorro excedente, tambi\u00e9n debemos considerar la demanda extraordinaria de certidumbre por parte de los fondos de pensiones. Tras varios a\u00f1os con un posicionamiento estructural desacertado en renta variable\/renta fija (demasiadas acciones en cartera frente a sus \u00edndices de referencia vinculados a las TIR de los bonos y la inflaci\u00f3n), los fondos de pensiones han comenzado a desarticular su exposici\u00f3n al riesgo a medida que vencen sus planes de prestaciones definidas. Los bonos ligados a la inflaci\u00f3n suelen ser objeto de una demanda estructural, especialmente en el Reino Unido y los Pa\u00edses Bajos.<\/p>\n<p>De haberse utilizado como herramienta de negociaci\u00f3n, el gr\u00e1fico anterior no habr\u00eda sido de gran ayuda. \u00bfQuiz\u00e1s hubiera vendido usted sus posiciones en renta variable al principio de la d\u00e9cada pasada, pero en qu\u00e9 momento las habr\u00eda vuelto a comprar? \u00bf2003? \u00bf2009? \u00bf2013? El mercado ha venido registrando nuevos m\u00e1ximos en el diferencial de rentabilidades debido al imparable <em>rally<\/em> de los <em>gilts<\/em> indexados. Sin embargo, en t\u00e9rminos de valoraci\u00f3n, quiz\u00e1 prefiera usted la rentabilidad por dividendo del 3,8%, m\u00e1s el crecimiento del FTSE 350, que el -0,8% anual ligado a la inflaci\u00f3n que ofrecen los <em>gilts<\/em> indexados a 10 a\u00f1os. \u00a0.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>En teor\u00eda, deber\u00eda existir una relaci\u00f3n entre las rentabilidades de la renta variable (por beneficio o por dividendo) y las TIR de los gilts indexados y otros bonos ligados a la inflaci\u00f3n. Ex-ante, y con ajuste de riesgo, las rentabilidades esperadas de todas las clases de activos deber\u00edan ser similares. 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