{"id":1203,"date":"2015-08-27T15:44:07","date_gmt":"2015-08-27T15:44:07","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=1203"},"modified":"2015-09-02T08:27:28","modified_gmt":"2015-09-02T08:27:28","slug":"desplome-de-las-materias-primas-y-los-emergentes-cual-es-la-exposicion-de-los-mercados-de-deuda-high-yield","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2015\/08\/desplome-de-las-materias-primas-y-los-emergentes-cual-es-la-exposicion-de-los-mercados-de-deuda-high-yield\/","title":{"rendered":"Desplome de las materias primas y los emergentes \u2013 \u00bfCu\u00e1l es la exposici\u00f3n de los mercados de deuda high yield?"},"content":{"rendered":"

Los \u00faltimos meses han sido escenario de ca\u00eddas bastante r\u00e1pidas y profundas en los mercados emergentes y de materias primas, que ahora se est\u00e1n propagando de forma m\u00e1s generalizada a los activos de riesgo. Parece ser un momento oportuno para hacer balance y ver lo expuestos que est\u00e1n los mercados de deuda high yield a estas tendencias.<\/p>\n

Al hacer esta evaluaci\u00f3n, primero considerar\u00e9 la exposici\u00f3n directa, definida como la proporci\u00f3n del mercado que est\u00e1 domiciliada en los mercados emergentes (es decir, expuesta al doble rev\u00e9s de una ralentizaci\u00f3n del crecimiento y la depreciaci\u00f3n de su divisa) o las partes del mercado involucradas en el universo de las materias primas (emisores de los sectores de energ\u00eda, miner\u00eda y acero). En segundo lugar, analizar\u00e9 la exposici\u00f3n indirecta: lo vulnerables que son los respectivos mercados high yield a un reajuste m\u00e1s general de los precios de los activos de riesgo teniendo en cuenta sus diferencias de duraci\u00f3n, calificaci\u00f3n de cr\u00e9dito y estructura de capital. En aras de la brevedad, emplear\u00e9 cuatro \u00edndices amplios (todos ellos publicados por Bank of America Merrill Lynch): US High Yield, European Currency High Yield, High Yield Emerging Markets Corporate Plus (denominado en divisa fuerte) y Global Floating Rate High Yield. Esta selecci\u00f3n no es ni mucho menos exhaustiva y existe cierto solapamiento entre los indicadores, pero creemos que delimitan de forma razonable los mercados high yield estadounidense, europeo, emergentes (en moneda fuerte) y de bonos flotantes (FRN) high yield.<\/p>\n

Exposici\u00f3n directa del mercado high yield<\/em><\/strong><\/p>\n

\"Exposici\u00f3n<\/a><\/p>\n

Por definici\u00f3n, el \u00edndice de mercados emergentes es el m\u00e1s expuesto, pero quiz\u00e1 lo m\u00e1s interesante es la exposici\u00f3n relativa dentro de otros mercados. El mercado high yield estadounidense tiene muy poca exposici\u00f3n directa, pero ello se debe en parte a una diferencia en las reglas de c\u00f3mputo del \u00edndice: los emisores de mercados emergentes que emiten en divisas europeas pueden incluirse en el \u00edndice high yield europeo, y lo mismo es v\u00e1lido para el \u00edndice de bonos flotantes. Por consiguiente, estos dos \u00faltimos mercados tienen un nivel de exposici\u00f3n directa comparativamente m\u00e1s alto, aunque todav\u00eda limitado en t\u00e9rminos absolutos: del 11% y del 13%, respectivamente.<\/p>\n

\"Exposici\u00f3n<\/a><\/p>\n

Por lo que respecta a la exposici\u00f3n directa a las materias primas, el \u00edndice de mercados emergentes es el m\u00e1s expuesto: un 34% del mercado pertenece a los sectores de energ\u00eda, metales, miner\u00eda o acero. El mercado estadounidense se coloca en segundo lugar con una exposici\u00f3n del 18%, seguido muy de cerca por el mercado FRN, con un 17%. El mercado europeo est\u00e1 mucho menos expuesto, con algo menos del 9%.<\/p>\n

Exposici\u00f3n indirecta del mercado high yield <\/em><\/strong><\/p>\n

La principal medida a considerar al analizar la exposici\u00f3n a movimientos generales del mercado de cr\u00e9dito es la duraci\u00f3n de diferencial, o spread duration<\/em>. B\u00e1sicamente, se trata del porcentaje de p\u00e9rdida de capital por cada movimiento del 1% en los diferenciales de cr\u00e9dito. As\u00ed, si el conjunto de los mercados de cr\u00e9dito perdieran terreno y sus diferenciales aumentaran en 100 puntos b\u00e1sicos, el mercado high yield estadounidense experimentar\u00eda un retroceso aproximado del 4,1%. Por supuesto, un movimiento de este tipo nunca es uniforme, pero en base a esta medida, los mercados estadounidense y europeo tienen m\u00e1s \u00abbeta\u00bb de riesgo de cr\u00e9dito que el mercado high yield emergente; el m\u00e1s defensivo de todos el de bonos flotantes HY, que presenta una spread duration<\/em> de tan solo 2,4 a\u00f1os.<\/p>\n

La duraci\u00f3n de tipos de inter\u00e9s (duraci\u00f3n efectiva en el gr\u00e1fico) tampoco puede ignorarse.\u00a0Hist\u00f3ricamente, los diferenciales de cr\u00e9dito y las TIR de la deuda soberana han mantenido una relaci\u00f3n inversa (aunque no tanto en la era del quantitative easing<\/em> implementado por los bancos centrales). Por consiguiente, una huida de los inversores hacia la calidad, que disminuir\u00eda las rentabilidades de los bonos gubernamentales, deber\u00eda contribuir a reducir un poco la volatilidad de los precios provocada por movimientos de los diferenciales. La excepci\u00f3n es el mercado de bonos flotantes, que tiene una duraci\u00f3n de tipos de inter\u00e9s muy limitada: los movimientos de las cotizaciones a corto plazo obedecen casi en su totalidad a la evoluci\u00f3n de los diferenciales de cr\u00e9dito. No obstante, nuestra expectativa es que en el conjunto del segmento high yield, los movimientos de los diferenciales se impondr\u00e1n a cualquier movimiento del mercado soberano, de ah\u00ed nuestro \u00e9nfasis en el spread duration<\/em>.<\/p>\n

\"\u00cdndices<\/a><\/p>\n

\u00bfY qu\u00e9 hay de las diferencias de riesgo de cr\u00e9dito? El siguiente gr\u00e1fico muestra que, en t\u00e9rminos de calificaci\u00f3n, el \u00edndice de mercados emergentes es el de mayor calidad, seguido muy de cerca por el mercado europeo. Los mercados estadounidense y FRN tienen una mayor proporci\u00f3n de bonos de calificaci\u00f3n B en relaci\u00f3n a los BB, que conllevan un menor riesgo. No obstante, tambi\u00e9n deber\u00edamos considerar las diferencias en la estructura de capital, un aspecto que puede tener un gran impacto en las p\u00e9rdidas de cr\u00e9dito en un escenario de incumplimiento. Sobre esta base, el mercado de deuda flotante es el m\u00e1s defensivo, con algo menos de la mitad del \u00edndice clasificado como \u00abdeuda preferente garantizada\u00bb; tanto el mercado estadounidense como los emergentes est\u00e1n dominados por bonos \u00abno garantizados\u00bb, que tienen una prelaci\u00f3n menor en la estructura de capital y los inversores perciben como m\u00e1s arriesgados.<\/p>\n

\"\u00cdndices<\/a><\/p>\n

 <\/p>\n

 <\/p>\n

\"\u00cdndices<\/a><\/p>\n

En su conjunto, considerando todos los factores mencionados, el mercado high yield europeo es quiz\u00e1 el menos expuesto fundamentalmente al riesgo de materias primas y de mercados emergentes, y el menos arriesgado en t\u00e9rminos de calificaci\u00f3n de cr\u00e9dito. No obstante, sobre la base de la estructura de capital y \u00abbeta\u00bb de cr\u00e9dito (spread duration<\/em>), el mercado de FRN es el m\u00e1s defensivo. Por consiguiente, no deber\u00eda sorprender a nadie que los mercados europeo y de deuda flotante hayan mostrado relativa estabilidad durante esta fase bajista, tal como muestra el gr\u00e1fico. En este contexto, nuevos episodios de debilidad en estas dos \u00e1reas precipitados por una correcci\u00f3n de los mercados emergentes o de las materias primas podr\u00edan representar una oportunidad interesante.<\/p>\n

\"\u00cdndices<\/a><\/p>\n

Con su bien conocida exposici\u00f3n al cr\u00e9dito de productores de petr\u00f3leo de esquisto, el mercado estadounidense ya ha sufrido un rev\u00e9s tras la correcci\u00f3n de los precios del crudo WTI, como ya comentamos previamente<\/a><\/strong>. Sin embargo, al analizar sus fundamentales debemos recordar que sigue dominado por emisores dom\u00e9sticos y no relacionados con las materias primas, \u00e1reas en las que est\u00e1n comenzando a surgir las oportunidades de valor m\u00e1s interesantes. En cambio, podr\u00eda decirse que los mercados emergentes parecen vulnerables, al haber experimentado una din\u00e1mica de precios similar, pero con mucho m\u00e1s riesgo fundamental en las econom\u00edas nacionales y una exposici\u00f3n mayor a los sectores relacionados con las materias primas.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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