{"id":1592,"date":"2016-01-27T10:27:45","date_gmt":"2016-01-27T10:27:45","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=1592"},"modified":"2016-02-11T12:41:48","modified_gmt":"2016-02-11T12:41:48","slug":"los-diferenciales-del-credito-con-grado-de-inversion-cada-vez-mas-anchos","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2016\/01\/los-diferenciales-del-credito-con-grado-de-inversion-cada-vez-mas-anchos\/","title":{"rendered":"Los diferenciales del cr\u00e9dito con grado de inversi\u00f3n, cada vez m\u00e1s anchos"},"content":{"rendered":"

Hace poco publicamos una entrada<\/a> <\/strong>sobre la evoluci\u00f3n poco inspiradora mostrada por muchas clases de activos de renta fija en 2015. Los bonos corporativos con grado de inversi\u00f3n (IG) vivieron un a\u00f1o sin duda dif\u00edcil, en el que los diferenciales tendieron al alza en los mercados tanto en d\u00f3lares como en euros. En base al diferencial ajustado a la opci\u00f3n (OAS), el cr\u00e9dito IG en d\u00f3lares (+29 puntos b\u00e1sicos) super\u00f3 marginalmente al cr\u00e9dito IG en euros (+36 pb) en 2015. En ambos casos, los periodos de compresi\u00f3n de los diferenciales en el primer y cuarto trimestres fueron breves, y no lograron compensar el amplio ensanchamiento que experimentaron en el segundo y el tercero, tal como muestra el siguiente gr\u00e1fico.<\/p>\n

\"Los<\/a><\/p>\n

La ca\u00edda de la clase de activos en el segundo y tercer trimestres del a\u00f1o se debi\u00f3 a una combinaci\u00f3n de vol\u00famenes elevados de emisi\u00f3n y de baja demanda de deuda corporativa, pues los inversores huyeron hacia activos \u00abrefugio\u00bb tras una serie de episodios de aversi\u00f3n al riesgo, marcados por el refer\u00e9ndum griego, la preocupaci\u00f3n en torno a China y otros mercados emergentes, y la debilidad de los precios de las materias primas. Estos dos \u00faltimos temas tambi\u00e9n han venido dominando los titulares en 2016, con lo que los niveles del diferencial OAS del cr\u00e9dito IG han vuelto a aumentar en la primera mitad de enero (16 pb en el mercado en d\u00f3lares y 13 pb en el mercado en euros).<\/p>\n

No obstante, \u00bfes justo afirmar que el conjunto de la deuda corporativa con grado de inversi\u00f3n presenta una valoraci\u00f3n m\u00e1s atractiva que a finales de 2014? \u00bfO acaso ha obedecido esta evoluci\u00f3n de los \u00edndices de renta fija a las fluctuaciones extremas de los diferenciales en los sectores relacionados con las materias primas? Para responder a esta pregunta, debemos desglosar los \u00edndices de deuda por sectores de actividad (ver gr\u00e1fico).<\/p>\n

\"Los<\/a><\/p>\n

Como era de esperar, los sectores de peor comportamiento en el universo de deuda corporativa con grado de inversi\u00f3n denominada en d\u00f3lares han sido la energ\u00eda y, sobre todo, los materiales b\u00e1sicos: desde fin de 2014 hasta mediados de enero de 2016, sus diferenciales OAS se han ensanchado 101 y 191 puntos b\u00e1sicos, respectivamente. Aunque estos movimientos son sin duda significativos, es importante destacar que los bonos de otras industrias tambi\u00e9n han sufrido fuertes retrocesos en el mismo periodo, como por ejemplo medios de comunicaci\u00f3n (+72 pb), automoci\u00f3n (+67 pb) y servicios financieros (+54 pb). De hecho, el \u00fanico sector cuyo diferencial ha aumentado menos de 20 puntos b\u00e1sicos ha sido la banca (+18 pb), lo cual refleja que los bancos estadounidenses est\u00e1n bien posicionados en un entorno de tipos de inter\u00e9s al alza. Estas cifras revelan que el ensanchamiento generalizado experimentado por los diferenciales ha afectado a todos los sectores del universo de cr\u00e9dito IG en d\u00f3lares, si bien con distintos grados de intensidad.<\/p>\n

En el mercado en euros ha ocurrido lo mismo durante el periodo mencionado y seg\u00fan la misma medida, tal como muestra el gr\u00e1fico que figura a continuaci\u00f3n. Aqu\u00ed, el sector de materiales b\u00e1sicos tambi\u00e9n \u00a0ha sido, de lejos, el de peor comportamiento (+190 pb). Esto convierte a esta industria en la que m\u00e1s diferencial ofrece en el universo IG en euros, superior incluso al de los seguros (+70 pb), que antes cotizaba a niveles de spread<\/em> claramente superiores a los del resto del \u00edndice debido a su proporci\u00f3n elevada de bonos subordinados y a la incertidumbre en torno a la legislaci\u00f3n Solvencia II. El sector de la automoci\u00f3n ha sido el segundo m\u00e1s rezagado (+82 pb), afectado por el baj\u00f3n del mercado chino y por las consecuencias del llamado \u00abdieselgate\u00bb, el esc\u00e1ndalo de emisiones contaminantes de veh\u00edculos de Volkswagen.<\/p>\n

\"Los<\/a><\/p>\n

Es interesante constatar que los bonos IG denominados en euros del sector de la energ\u00eda han registrado un comportamiento excelente (+27 pb) respecto a sus equivalentes en d\u00f3lares (+101 pb) desde fin de 2014 hasta mediados de enero de 2016. De hecho, en 2015 fue el \u00fanico sector de ambos \u00edndices IG en mostrar un descenso del diferencial OAS (-10 pb). Esto se debe a un doble motivo. Primeramente, el cr\u00e9dito IG en euros de estos emisores comenz\u00f3 2015 a un nivel de diferencial ya muy elevado (178 pb) respecto al \u00edndice IG EUR (97 pb), desde el cual se comprimi\u00f3 de forma significativa cuando el petr\u00f3leo protagoniz\u00f3 un repunte transitorio en marzo y abril del a\u00f1o pasado. En segundo lugar, la calificaci\u00f3n de cr\u00e9dito media del sector de la energ\u00eda en el mercado IG en euros es relativamente elevada, al estar dominado por emisores AA y A y tener muchos menos emisores BBB que su equivalente en d\u00f3lares. As\u00ed, el ensanchamiento de los diferenciales de los bonos IG en euros de emisores de energ\u00eda durante los episodios de aversi\u00f3n al riesgo en el segundo y tercer trimestres de 2015 se vio amortiguado por una \u00abhuida hacia la calidad\u00bb de aquellos inversores que prefirieron invertir en cr\u00e9dito IG de mayor calificaci\u00f3n.<\/p>\n

Como dec\u00eda antes, la deuda corporativa con grado de inversi\u00f3n en d\u00f3lares y en euros ofrece unos diferenciales mucho m\u00e1s elevados que a fin de 2014, tras un ensanchamiento generalizado que abarc\u00f3 a todos los sectores. Ciertas \u00e1reas del mercado, como es el caso de la deuda BBB en d\u00f3lares a largo plazo, cotizan a unos diferenciales excepcionalmente altos para \u00e9pocas fuera de una crisis. En este contexto, uno puede inclinarse por dos escenarios posibles. Hay quien considera que la reciente confusi\u00f3n en el mercado no es m\u00e1s que el comienzo de algo m\u00e1s serio, con lo que cabe anticipar un ensanchamiento continuado de los diferenciales del cr\u00e9dito IG, incluso hasta los niveles vistos en 2008\/2009. En cambio, podemos pensar que, pese a la existencia de ciertos obst\u00e1culos de \u00e1mbito global que est\u00e1n causando una oleada de aversi\u00f3n al riesgo en los mercados, las econom\u00edas desarrolladas no van a entrar en una recesi\u00f3n en toda regla en un futuro pr\u00f3ximo. En tal caso, a sus niveles de diferencial actuales, el cr\u00e9dito IG en euros y en d\u00f3lares ofrecer\u00eda valoraciones atractivas. Teniendo en cuenta la fortaleza que muestra la econom\u00eda estadounidense en general y su mercado laboral en concreto (tal como escrib\u00eda Richard ayer<\/a><\/strong>), unida a la mejora moderada de la econom\u00eda europea y a la pol\u00edtica monetaria acomodaticia del BCE, este \u00faltimo escenario nos parece mucho m\u00e1s convincente.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Hace poco publicamos una entrada sobre la evoluci\u00f3n poco inspiradora mostrada por muchas clases de activos de renta fija en 2015. Los bonos corporativos con grado de inversi\u00f3n (IG) vivieron un a\u00f1o sin duda dif\u00edcil, en el que los diferenciales tendieron al alza en los mercados tanto en d\u00f3lares como en euros. En base al diferencial ajustado a la opci\u00f3n (OAS), el cr\u00e9dito IG en d\u00f3lares (+29 puntos b\u00e1sicos) super\u00f3 marginalmente al cr\u00e9dito IG en euros (+36 pb) en 2015. 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