{"id":2312,"date":"2017-01-13T15:05:18","date_gmt":"2017-01-13T15:05:18","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=2312"},"modified":"2017-02-08T11:33:56","modified_gmt":"2017-02-08T11:33:56","slug":"deuda-de-mercados-emergentes-analisis-post-mortem-de-2016-y-prevision-para-2017","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2017\/01\/deuda-de-mercados-emergentes-analisis-post-mortem-de-2016-y-prevision-para-2017\/","title":{"rendered":"Deuda de mercados emergentes: an\u00e1lisis post mortem de 2016 y previsi\u00f3n para 2017"},"content":{"rendered":"

Pese a un a\u00f1o de gran agitaci\u00f3n pol\u00edtica \u2013que por supuesto incluy\u00f3 el refer\u00e9ndum del Reino Unido sobre la pertenencia del pa\u00eds a la Uni\u00f3n Europea y las elecciones en Estados Unidos\u2013, los activos de mercados emergentes mostraron una solidez sorprendente frente a los distintos acontecimientos globales en 2016, incluso en un entorno de rentabilidades (TIR) crecientes de la deuda soberana de pa\u00edses core<\/em> en el segundo semestre.\u00a0Dado que las valoraciones (en t\u00e9rminos de diferenciales de cr\u00e9dito y de divisas) ya descontaban una cantidad considerable de noticias negativas a comienzos de a\u00f1o, este margen inicial permiti\u00f3 a la clase de activos mostrar una evoluci\u00f3n relativamente buena a lo largo del periodo. El retorno de las entradas de capital inversor en el segmento tras el voto a favor del brexit<\/em> y la recuperaci\u00f3n de los precios de las materias primas \u2013sobre todo del petr\u00f3leo\u2013 tambi\u00e9n ayudaron al estrechamiento de los diferenciales. A continuaci\u00f3n encontrar\u00e1 un r\u00e1pido vistazo a lo acontecido durante el a\u00f1o, con mis principales previsiones para los mercados emergentes de cara a los pr\u00f3ximos doce meses.<\/p>\n

    \n
  1. La asignaci\u00f3n de activos no fue un motor importante de rentabilidad<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

    \"postmortum-es1\"<\/a><\/p>\n

    Las rentabilidades totales fueron casi id\u00e9nticas para la deuda en divisa fuerte, en divisa local y corporativa en 2016. En la previsi\u00f3n del a\u00f1o pasado<\/strong><\/a> conjetur\u00e9 que la asignaci\u00f3n de activos no ser\u00eda un motor predominante para la clase de activos, y anticipo una continuaci\u00f3n de esta tendencia en 2017. Mi expectativa es que el posicionamiento basado en beta y en el riesgo general ser\u00e1 m\u00e1s importante que la asignaci\u00f3n de activos, ya que las valoraciones iniciales son menos generosas este a\u00f1o, sobre todo en el caso de las emisiones soberanas y corporativas denominadas en divisa fuerte.<\/p>\n

      \n
    1. Las valoraciones de las divisas proporcionan cierto \u00abcolch\u00f3n\u00bb frente a una apreciaci\u00f3n del d\u00f3lar<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

      En su mayor parte, las divisas presentan valoraciones razonables o algo inferiores a su valor justo, lo cual proporciona cierto margen en un entorno de apreciaci\u00f3n del d\u00f3lar de la mano de mayores tipos de inter\u00e9s en Estados Unidos. Adem\u00e1s, la reciente recuperaci\u00f3n de los precios del petr\u00f3leo favorece a divisas como el RUB y el MYR. El MXN descuenta una cantidad considerable de malas noticias, pero no creo que la nueva administraci\u00f3n Trump vaya a dar pie a cambios sustanciales en el Tratado de Libre Comercio de Am\u00e9rica del Norte (TLCAN).<\/p>\n

      La subida de los precios del crudo alivia la presi\u00f3n sobre las divisas de los pa\u00edses del Consejo de Cooperaci\u00f3n del Golfo ligadas al d\u00f3lar; esto permitir\u00e1 a la regi\u00f3n seguir financi\u00e1ndose a tasas m\u00e1s favorables en los mercados internacionales, ya que el estrechamiento de los diferenciales compensa parcialmente las mayores TIR en Estados Unidos.<\/p>\n

      El ajuste por cuenta corriente ya se halla considerablemente avanzado (o incluso completado en muchos pa\u00edses emergentes), con excepciones notables como Turqu\u00eda y Sud\u00e1frica. No obstante, el verdadero problema es el renminbi, todav\u00eda vulnerable a salidas de capital inversor y a noticias potencialmente negativas si la pr\u00f3xima administraci\u00f3n estadounidense aplica pol\u00edticas comerciales hostiles o acusa a China de manipular los tipos de cambio.\u00a0Aunque mi escenario base no contempla la flotaci\u00f3n de la divisa en 2017, tal posibilidad sigue siendo un riesgo de cola a no perder de vista.<\/p>\n

      Los mercados locales generaron rentabilidades muy dispersas, tanto en t\u00e9rminos de divisas como de TIR. Sin embargo, tal dispersi\u00f3n deber\u00eda ser mucho menos pronunciada en 2017.<\/p>\n

      \"postmortum-es2\"<\/a><\/p>\n

        \n
      1. Los diferenciales se han estrechado, sobre todo en cr\u00e9ditos de productores de materias primas y en Brasil<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

        2016 fue la imagen inversa de 2015. En pa\u00edses como Brasil y Argentina, la recuperaci\u00f3n de los precios de las materias primas y la mejora percibida del clima pol\u00edtico propici\u00f3 un fuerte rally<\/em> de estas emisiones. De hecho, con la excepci\u00f3n de Ucrania, la totalidad de los cr\u00e9ditos de mejor comportamiento en 2016 correspondieron a productores de recursos de calificaci\u00f3n m\u00e1s baja, que previamente hab\u00edan mostrado debilidad.<\/p>\n

        \"postmortum-es3\"<\/a><\/p>\n

        En el otro extremo del espectro, Mozambique y Belice anunciaron reestructuraciones en 2016, y la probabilidad de nuevos incumplimientos se centra en Venezuela, que se destaca como el principal acontecimiento binario a este respecto de cara a 2017: de nuevo, el pa\u00eds se convertir\u00e1 en el cr\u00e9dito de mejor comportamiento si no incumple, o en el m\u00e1s rezagado si lo hace. Con el alejamiento de la perspectiva de cambio pol\u00edtico y de aplicaci\u00f3n de pol\u00edticas econ\u00f3micas m\u00e1s pragm\u00e1ticas, la probabilidad de un incumplimiento venezolano ha aumentado en 2017, ya que la subida de los precios del petr\u00f3leo todav\u00eda no basta para cerrar la brecha de financiaci\u00f3n a la que se enfrenta el pa\u00eds. Dicho esto, en el conjunto de la regi\u00f3n existen menos emisores soberanos con perspectivas de impago en 2017, con lo que la dispersi\u00f3n de rentabilidades y la diferenciaci\u00f3n de tipo bottom-up<\/em> entre mercados emergentes deber\u00edan ser menos extremas este a\u00f1o.<\/p>\n

        Brasil no ser\u00e1 el pa\u00eds m\u00e1s destacado en 2017, ya que sus valoraciones actuales descuentan una ejecuci\u00f3n perfecta de sus pol\u00edticas.\u00a0Pero sobre todo, los ganadores de 2016 no generar\u00e1n rentabilidades de doble d\u00edgito, pues ello requerir\u00eda que cotizaran en niveles de diferencial poco realistas, de 200 a 300 puntos b\u00e1sicos por debajo de los niveles actuales.\u00a0Mi expectativa es de rentabilidades de inversi\u00f3n m\u00e1s moderadas, del 4% al 6%, b\u00e1sicamente en l\u00ednea con los niveles de carry<\/em>.<\/p>\n

          \n
        1. El universo desarrollado contin\u00faa presentando riesgos idiosincr\u00e1ticos en 2017<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

          La pol\u00edtica y las medidas econ\u00f3micas en Estados Unidos, unidas a elecciones clave en Europa, ser\u00e1n los principales acontecimientos previsibles que deber\u00e1n digerir los inversores en 2017. La Reserva Federal contin\u00faa normalizando su pol\u00edtica monetaria, y las TIR de la deuda soberana estadounidense \u2013pese a no ser altas \u00a0en t\u00e9rminos hist\u00f3ricos\u2013 al menos se han acercado algo a su nivel razonable a corto plazo y deber\u00edan representar un menor obst\u00e1culo para las rentabilidades de inversi\u00f3n en 2017. Esto tambi\u00e9n es relevante para el cr\u00e9dito, cuyas rentabilidades de inversi\u00f3n tambi\u00e9n deber\u00edan ser mucho m\u00e1s bajas que en 2016.<\/p>\n

          \"postmortum-es4\"<\/a><\/p>\n

          Mi expectativa es que la asignaci\u00f3n de activos entre emisiones en divisa fuerte y en moneda local jugar\u00e1 un papel peque\u00f1o para la rentabilidad en 2017. La selecci\u00f3n de valores de tipo bottom-up<\/em> en ambos mercados seguir\u00e1 teniendo cierta importancia, pero con una dispersi\u00f3n de rentabilidades muy inferior a la de 2016. En mi opini\u00f3n, el posicionamiento basado en beta y en el riesgo general ser\u00e1 m\u00e1s importante, a la luz de los niveles de valoraci\u00f3n con los que comienza el a\u00f1o.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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