{"id":23704,"date":"2013-05-02T08:49:00","date_gmt":"2013-05-02T08:49:00","guid":{"rendered":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/?p=23704"},"modified":"2023-09-15T08:51:44","modified_gmt":"2023-09-15T08:51:44","slug":"pese-a-las-apariencias-los-paises-perifericos-de-europa-continuan-padeciendo-una-crisis-de-deuda","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2013\/05\/pese-a-las-apariencias-los-paises-perifericos-de-europa-continuan-padeciendo-una-crisis-de-deuda\/","title":{"rendered":"Pese a las apariencias, los pa\u00edses perif\u00e9ricos de Europa contin\u00faan padeciendo una crisis de deuda"},"content":{"rendered":"\n

This article appeared in English on 26 April.<\/em><\/p>\n\n\n\n

A comienzos de esta semana, las rentabilidades de la deuda espa\u00f1ola a 5 y 10 a\u00f1os cayeron hasta los niveles m\u00e1s bajos desde el cuarto trimestre de 2010. No cabe duda de que esta recuperaci\u00f3n fue estimulada por los comentarios de Mario Draghi relativos a que el BCE har\u00eda \u00ab todo lo necesario para salvar el euro\u00bb y posteriormente alentada por la mejora de los datos econ\u00f3micos de la zona euro registrada durante el segundo semestre de 2012 la cual, probablemente, se debi\u00f3 en parte a las palabras de Draghi. No obstante, la recuperaci\u00f3n de los pa\u00edses perif\u00e9ricos ha continuado durante este a\u00f1o a pesar del importante deterioro que han sufrido los datos econ\u00f3micos en los \u00faltimos meses. Actualmente, los fundamentales econ\u00f3micos y las valoraciones avanzan r\u00e1pidamente en direcciones opuestas.<\/p>\n\n\n\n

Lo anterior queda reflejado en el siguiente gr\u00e1fico: el eje izquierdo representa el diferencial de rentabilidad entre la deuda italiana y alemana a 10 a\u00f1os, y el derecho representa el \u00edndice Citi Eurozone Economic Surprise (de forma que si la l\u00ednea verde asciende implica que los datos econ\u00f3micos son m\u00e1s d\u00e9biles de lo previsto).<\/p>\n\n\n

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\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

Sigo manteniendo mis dudas respecto a la solvencia de Espa\u00f1a donde, por insolvencia, me refiero a la situaci\u00f3n en la que la ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB aumenta de forma indefinida. S\u00ed, el BCE puede inyectar liquidez en Espa\u00f1a para posponer el pago de la deuda y s\u00ed, podr\u00eda decirse que hay muchos otros pa\u00edses desarrollados que se encuentran enla misma situaci\u00f3n\u2014la ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB de Jap\u00f3n se acerca r\u00e1pidamente al 300%, lo que hace que la deuda p\u00fablica espa\u00f1ola parezca relativamente raqu\u00edtica. Pero como ya hemos visto en el caso de Grecia, la deuda soberana de la zona euro puede ser y ser\u00e1 reestructurada si se considera que un pa\u00eds es insolvente y, como ya comentamos anteriormente en una entrada de 2010<\/a>, parece que  Espa\u00f1a se dirige hacia tal situaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Centr\u00e1ndonos en la din\u00e1mica de la deuda espa\u00f1ola a largo plazo, es preciso recordar que la ratio de la deuda p\u00fablica sobre el PIB de un pa\u00eds cambia en funci\u00f3n de las siguientes tres variables:<\/p>\n\n\n\n

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  1. La diferencia entre los costes de financiaci\u00f3n de la deuda y el crecimiento nominal como porcentaje del PIB. Si el coste de financiaci\u00f3n es mayor que el PIB nominal, aumentar\u00e1 la ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB.<\/li>\n\n\n\n
  2. El cambio en el balance primario de un pa\u00eds como porcentaje del PIB (donde balance primario es el balance presupuestario antes del pago de intereses). Un mayor d\u00e9ficit presupuestario equivale a un aumento de la ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB.<\/li>\n\n\n\n
  3. Variaciones en el ajuste deuda-d\u00e9ficit. Normalmente este ajuste es relativamente peque\u00f1o, pero si un gobierno recapitaliza un banco, la ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB aumenta (m\u00e1s informaci\u00f3n<\/a>).<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    La ratio de la deuda p\u00fablica sobre el PIB de Espa\u00f1a se ha disparado como consecuencia de estas tres variables. Analizando a su vez cada una de estas variables, en el siguiente gr\u00e1fico representa el crecimiento del PIB nominal de Espa\u00f1a comparado con su coste de financiaci\u00f3n nominal a 6 a\u00f1os (en sentido estricto, el dato incluido en la f\u00f3rmula deber\u00eda ser el promedio de los costes en concepto de intereses que, en el caso de Espa\u00f1a, en la actualidad es pr\u00f3ximo al 4% \u2014en este caso he utilizado la rentabilidad de la deuda espa\u00f1ola con vencimiento a 6 a\u00f1os en su lugar). Un coste de financiaci\u00f3n del 4% estaba bien entre 2001 y 2007, cuando Espa\u00f1a aun pod\u00eda generar un crecimiento del PIB nominal de entre el 7 y el 9%, pero dada la situaci\u00f3n actual no es una cifra tan positiva.<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    Dado que los costes de financiaci\u00f3n de Espa\u00f1a son superiores a su tasa de crecimiento nominal, necesita acumular un super\u00e1vit primario para poder estabilizar su ratio de deuda p\u00fablica sobre el PIB (tal como se ha indicado en el punto 2). Pero en la actualidad Espa\u00f1a presenta un enorme d\u00e9ficit presupuestario (del 10,2% de media desde 2009) y por tanto tiene un enorme d\u00e9ficit primario. En el siguiente gr\u00e1fico mostramos c\u00f3mo el FMI ha aumentado de forma constante sus previsiones para el d\u00e9ficit presupuestario espa\u00f1ol desde 2011.<\/p>\n\n\n

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    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    En parte el FMI ha previsto d\u00e9ficits cada vez mayores debido a que sus previsiones de crecimiento han sido excesivamente optimistas. En el siguiente gr\u00e1fico se muestra como en el 2011 el FMI pensaba que Espa\u00f1a estar\u00eda actualmente creciendo a un ritmo estable del 2%, mientras que la realidad es que se encuentra todav\u00eda inmersa en una crisis (recientemente se ha confirmado una tasa de desempleo del 27.2% para el primer trimestre del ano, una cifra r\u00e9cord). La mayor\u00eda de las estimaciones de crecimiento a largo plazo elaboradas son simples promedios hist\u00f3ricos a la larga, pero dados los elevados niveles de endeudamiento tanto p\u00fablico como privado de Espa\u00f1a, as\u00ed como el deterioro de su demograf\u00eda, la tasa de crecimiento potencial a largo plazo puede ser de tan solo el +1% anual.<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

    \u00bfY qu\u00e9 sucede con el tercer punto relativo a la ratio deuda\/PIB: los ajustes deuda-d\u00e9ficit? Nuestro analista de banca espa\u00f1ola, Ed Felstead, considera que no es impensable que incluso algunos de los bancos que ya han sido recapitalizados por el estado necesiten serlo nuevamente, a pesar de haber transferido sus activos y pr\u00e9stamos inmobiliarios m\u00e1s t\u00f3xicos ala Sareb, el \u00abbanco malo\u00bb espa\u00f1ol. Las ratios de pr\u00e9stamos morosos de los bancos ya \u00absaneados\u00bb siguen siendo elevadas y la generaci\u00f3n de ingresos se mantiene baja debido a la reducci\u00f3n de los m\u00e1rgenes de beneficio. Si se produjera un mayor deterioro de pr\u00e9stamos no-inmobiliarios, los bancos tendr\u00e1n que hacer mayores provisiones, lo cual generar\u00e1 p\u00e9rdidas, sin que haya forma de sustituir el capital perdido. Es probable que dicho deterioro se produzca dada la fr\u00e1gil situaci\u00f3n de la econom\u00eda espa\u00f1ola, junto con el hecho de que las ventas de activos por parte de la Sareb ejercer\u00e1n presi\u00f3n sobre los precios de los mismos, y la posibilidad de que se introduzca una nueva legislaci\u00f3n en materia de ejecuciones hipotecarias y las deudas en mora m\u00e1s favorable para los prestatarios.<\/p>\n\n\n\n

    Por ello, si no se consigue reanudar el crecimiento en Espa\u00f1a, los gastos de financiaci\u00f3n seguir\u00e1n superando la tasa de crecimiento, continuar\u00e1n existiendo grandes d\u00e9ficits presupuestarios y posiblemente veamos la necesidad de realizar nuevas recapitalizaciones bancarias. El FMI ya no prev\u00e9 una estabilizaci\u00f3n de los niveles de endeudamiento espa\u00f1oles, al contrario,cree que continuar\u00e1n aumentando en un futuro pr\u00f3ximo, y esto es con unas expectativas de crecimiento del PIB que pueden considerarse todav\u00eda algo optimistas. La deuda de los pa\u00edses de la Europa periferica, sobre todo la espa\u00f1ola, parece todav\u00eda vulnerable a sufrir a una venta masiva.<\/p>\n\n\n

    \n
    \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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