{"id":2566,"date":"2017-06-28T15:23:23","date_gmt":"2017-06-28T15:23:23","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=2566"},"modified":"2017-08-30T14:46:56","modified_gmt":"2017-08-30T14:46:56","slug":"el-bono-centenario-de-argentina-mucho-ruido-y-pocas-nueces","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2017\/06\/el-bono-centenario-de-argentina-mucho-ruido-y-pocas-nueces\/","title":{"rendered":"El bono centenario de Argentina: mucho ruido y pocas nueces"},"content":{"rendered":"

La reciente emisi\u00f3n de bonos centenarios de Argentina fue inesperada por su calendario y por su vencimiento. Los bonos a 100 a\u00f1os son raros en el universo emergente (creemos que la tabla que aparece m\u00e1s abajo es bastante exhaustiva), y por consiguiente acaparan los titulares, especialmente cuando su emisor ha incumplido en muchas (muchas) ocasiones, como Argentina.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

\u00bfConllevan los bonos centenarios mucho m\u00e1s riesgo? <\/strong><\/p>\n

    \n
  1. Duraci\u00f3n<\/strong>: tal como dijimos en su momento, la duraci\u00f3n de los bonos centenarios no es muy superior a la de los bonos a 30 a\u00f1os, que s\u00ed son emisiones bastante comunes en los mercados emergentes, incluido el argentino.<\/li>\n<\/ol>\n

    \"\"<\/a><\/p>\n

      \n
    1. Probabilidad de incumplimiento impl\u00edcita<\/strong>: otra forma de medir el riesgo<\/a><\/strong> de este bono es calcular su probabilidad de impago impl\u00edcita. Utilizando un modelo ISDA est\u00e1ndar, asignamos un valor de recuperaci\u00f3n del 30% (similar al \u00faltimo incumplimiento de Argentina en 2001) y las primas por plazo de los bonos centenarios emitidos recientemente (T + 515 pb) para extrapolar su curva de diferencial. Bajo tales suposiciones (ignorando la base CDS – bono), la probabilidad de impago es la siguiente:<\/li>\n<\/ol>\n

      \"\"<\/a><\/p>\n

      Dado el vencimiento inusual del bono, el modelo se atasca tras 50 a\u00f1os. No obstante, podemos ver que la probabilidad de incumplimiento impl\u00edcita seg\u00fan estas suposiciones ya es del 97% para un bono que vence en un plazo de 50 a\u00f1os. Por consiguiente, un bono centenario no deber\u00eda considerarse como mucho m\u00e1s arriesgado. Dicho de otra forma, el nivel actual de los diferenciales argentinos se halla en un equilibrio inestable: o bien los fundamentales contin\u00faan mejorando y los diferenciales de cr\u00e9dito siguen cayendo durante las pr\u00f3ximas d\u00e9cadas, o bien la historia se repetir\u00e1, los fundamentales no mejorar\u00e1n y Argentina volver\u00e1 a incumplir. En este \u00faltimo escenario, casi no importa si uno tiene un bono a 50 a\u00f1os o un bono a 100 a\u00f1os.<\/p>\n

      \u201cA la larga, todos nos morimos\u201d\u00a0\u00a0\u00a0\u00a0\u00a0 John Maynard Keynes<\/em><\/p>\n

      De este modo, cabe concluir que la duraci\u00f3n de un bono argentino a 30 a\u00f1os (11,8 a\u00f1os) no es muy distinta a la de un bono centenario (12,7 a\u00f1os), con lo que el riesgo de diferencial no es significativamente m\u00e1s alto. El riesgo de impago de un bono a 30 a\u00f1os ya est\u00e1 cerca del 100% en base a los precios actuales del riesgo argentino a largo plazo, as\u00ed que no puede ser mucho peor en un bono centenario.<\/p>\n

      \u00bfQu\u00e9 hay de las perspectivas de la econom\u00eda argentina?<\/strong><\/p>\n

      Por lo que respecta a los fundamentales, la nueva administraci\u00f3n argentina est\u00e1 tratando de abordar problemas profundos heredados del gobierno previo. Se ha avanzado con rapidez con la liberalizaci\u00f3n de los controles de capitales, y el mercado de divisas se ha unificado bajo un nuevo r\u00e9gimen de tipos de cambio flotantes. Las relaciones con inversores han mejorado notablemente, tal como demuestra esta emisi\u00f3n de bonos. En el frente dom\u00e9stico, sin embargo, las mejoras han sido m\u00e1s graduales. La inflaci\u00f3n (medida por el IPC de la Ciudad de Buenos Aires) est\u00e1 cayendo al disiparse el efecto de la depreciaci\u00f3n del peso en los precios, pero todav\u00eda oscila por encima del 20%.<\/p>\n

      El crecimiento est\u00e1 repuntando, liderado por la inversi\u00f3n, y esto ser\u00e1 crucial a la hora de combatir dos de los riesgos a medio plazo a los que se enfrenta Argentina:<\/p>\n

        \n
      1. La posici\u00f3n fiscal sigue siendo muy precaria, con un d\u00e9ficit superior al 6% del PIB. Esto significa que el pa\u00eds todav\u00eda depende en gran medida de los mercados exteriores para financiar estos d\u00e9ficits, ya que el mercado dom\u00e9stico no es capaz de cubrirlo todo. El gobierno argentino necesitar\u00e1 niveles mayores y sostenidos de crecimiento econ\u00f3mico para mejorar la din\u00e1mica fiscal a trav\u00e9s de mayores ingresos y contar con margen de maniobra pol\u00edtico para seguir reduciendo algunos gastos r\u00edgidos, entre ellos los subsidios arancelarios y de transporte.<\/li>\n
      2. El riesgo clave es la sostenibilidad de las pol\u00edticas econ\u00f3micas ortodoxas y favorables para el mercado implementadas por la administraci\u00f3n Macri.<\/strong> Las elecciones legislativas de octubre supondr\u00e1n un primer examen, pero, la prueba de fuego ser\u00e1n las presidenciales de 2019. De no registrarse mejoras econ\u00f3micas, mayores niveles de crecimiento, menor inflaci\u00f3n y una mejora de los salarios reales, no puede descartarse el retorno de pol\u00edticas populistas si el Partido Peronista comienza a recuperar el terreno perdido y acaba ganando los comicios. Tal resultado ser\u00eda extremadamente bajista para los precios de los activos.<\/li>\n<\/ol>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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