{"id":354,"date":"2014-05-06T10:53:16","date_gmt":"2014-05-06T10:53:16","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=354"},"modified":"2014-05-06T10:53:16","modified_gmt":"2014-05-06T10:53:16","slug":"jugando-la-ruleta-rusa","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2014\/05\/jugando-la-ruleta-rusa\/","title":{"rendered":"Jugando a la ruleta rusa"},"content":{"rendered":"<p>Desde febrero, las tensiones geopol\u00edticas entre Rusia y Ucrania est\u00e1n marcando los precios de sus activos. Como muestra el an\u00e1lisis que aparece a continuaci\u00f3n, cortes\u00eda de BofA Merrill Lynch, el escenario base con el que cuentan los inversores es que resulta improbable que se produzca una escalada grave del conflicto, es decir, una invasi\u00f3n directa de alguna regi\u00f3n del este de Ucrania. El supuesto de una invasi\u00f3n se puede comparar al juego de la ruleta rusa, la probabilidad es baja pero las consecuencias muy graves.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide1.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-358\" alt=\"Slide1\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide1.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a><\/p>\n<p>Acabo de volver de un viaje a Mosc\u00fa. Si no lees las noticias, al pasear por la ciudad, nada hace pensar en que existe la posibilidad de que estalle una guerra en la puerta de al lado. El azul primaveral del cielo no hace pensar en absoluto en los oscuros nubarrones que se ciernen sobre la econom\u00eda.<\/p>\n<p>El mecanismo de transmisi\u00f3n de la inestabilidad pol\u00edtica a la econom\u00eda es bastante predecible:<\/p>\n<ol>\n<li>La prima de riesgo pol\u00edtico y la elevada volatilidad, se traducen en presiones a la baja sobre el rublo;<\/li>\n<li><span style=\"line-height: 1.5em\">Presi\u00f3n al alza de los tipos de inter\u00e9s a medida que el rublo se debilita (el CBR ya ha elevado los tipos en 200 pbs, incluyendo un alza inesperada de 50pbs la semana pasada, pero se necesitar\u00e1n a\u00fan m\u00e1s subidas si la demanda de divisas fuertes contin\u00faa al nivel del primer trimestre de 2014 y sigue aumentando la presi\u00f3n sobre la divisa);<\/span><\/li>\n<li><span style=\"line-height: 1.5em\">Presi\u00f3n a la baja sobre el crecimiento, debido al descenso de la inversi\u00f3n y a la repercusi\u00f3n de las sanciones o a la expectativa de sanciones adicionales (debido a un coste de capital m\u00e1s alto);<\/span><\/li>\n<li><span style=\"line-height: 1.5em\">Presiones a la baja sobre las reservas internacionales a medida que la cuenta de capital se deteriora y el CBR amortigua los movimientos de la divisa;<\/span><\/li>\n<li><span style=\"line-height: 1.5em\">Disminuci\u00f3n del fondo de reserva del petr\u00f3leo si se utiliza con fines fiscales anti-c\u00edclicos o para refinanciar la deuda vencida (te\u00f3ricamente, el fondo de 90.000 millones de d\u00f3lares podr\u00eda cubrir un a\u00f1o de amortizaciones, pero en este caso, la huida de capital y la dolarizaci\u00f3n aumentar\u00edan, a medida que la percepci\u00f3n de riesgo se deteriorase).\u00a0<\/span><\/li>\n<\/ol>\n<p>Todos estos elementos son negativos para el cr\u00e9dito y no es extra\u00f1o que S&amp;P degradara la calificaci\u00f3n de Rusia a BBB-, manteni\u00e9ndola adem\u00e1s en perspectiva negativa. Lo que es menos predecible, sin embargo, es la magnitud del deterioro de cada uno de estos elementos, algo que determinar\u00e1n los acontecimientos pol\u00edticos y el alcance de las sanciones econ\u00f3micas.<\/p>\n<p>Mi impresi\u00f3n ha sido que la percepci\u00f3n de los rusos de los riesgos geopol\u00edticos no era sustancialmente diferente de la percepci\u00f3n de los extranjeros que ha quedado expuesta m\u00e1s arriba \u2013 es decir, que el hecho de que se produzca una importante escalada en la confrontaci\u00f3n sigue siendo un riesgo de cola (tail risk o riesgo de suceso extremo). La verdad es que estas cifras tienen un alto grado de subjetividad y si cualquiera de las partes interesadas (Rusia, Ucrania u Occidente) reacciona de forma excesiva, la situaci\u00f3n puede deteriorarse con gran rapidez. Los locales est\u00e1n tomando medidas de precauci\u00f3n, entre ellas canalizar los ahorros a divisas fuertes (tanto dentro como fuera del pa\u00eds), almacenar algunos productos de consumo no perecederos, considerar soluciones alternativas si las sanciones financieras aumentasen \u2013 entre ellas crear un sistema de pago alternativo y evaluar la posibilidad de comerciar en otras divisas, en la medida en que se pueda. Los rusos creen que la huida de capitales alcanz\u00f3 su punto m\u00e1ximo durante el primer trimestre, suponiendo que la situaci\u00f3n geopol\u00edtica se estabilice. Podr\u00eda recrudecerse entre el 1 y el 9 de mayo (d\u00eda de la Victoria), as\u00ed como en torno a las elecciones ucranianas del 25 de mayo.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide2.png\" data-rel=\"lightbox-image-1\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-359\" alt=\"Slide2\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide2.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a> <a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide3.png\" data-rel=\"lightbox-image-2\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-360\" alt=\"Slide3\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide3.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a><\/p>\n<p>La tabla que aparece a continuaci\u00f3n asigna niveles de diferenciales de CDS distintos a cada uno de los escenarios, con las probabilidades dadas por el estudio anterior. La probabilidad media ponderada sigue siendo m\u00e1s amplia que el nivel actual, aunque la semana pasada la hemos corregido de forma considerable. He utilizado los CDS \u00fanicamente porque son el instrumento que mejor representa la cobertura contra el riesgo corporativo y cuasi soberano. Adem\u00e1s, si la prima de riesgo aumentase, el rublo estar\u00eda fuertemente controlado por el CBR y puede que, durante un tiempo, no funcionase como una cobertura \u00f3ptima, mientras la liquidez de los bonos y swaps locales se ver\u00eda perjudicada si las sanciones fueran dirigidas directamente a bancos rusos clave.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide4.png\" data-rel=\"lightbox-image-3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-361\" alt=\"Slide4\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/wp-content\/uploads\/sites\/5\/2021\/12\/Slide4.png\" width=\"960\" height=\"720\" \/><\/a><\/p>\n<p>A corto plazo, parece que el saldo riesgo-gratificaci\u00f3n presenta un sesgo a la baja.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Desde febrero, las tensiones geopol\u00edticas entre Rusia y Ucrania est\u00e1n marcando los precios de sus activos. 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