{"id":497,"date":"2014-08-12T11:39:25","date_gmt":"2014-08-12T11:39:25","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=497"},"modified":"2014-08-12T11:39:25","modified_gmt":"2014-08-12T11:39:25","slug":"todos-los-cambios-son-malos-las-proximas-reformas-de-los-credit-default-swaps-cds","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2014\/08\/todos-los-cambios-son-malos-las-proximas-reformas-de-los-credit-default-swaps-cds\/","title":{"rendered":"No todos los cambios son malos: las pr\u00f3ximas reformas de los credit default swaps (CDS)"},"content":{"rendered":"

Se ha analizado hasta la saciedad el impacto que ha tenido la crisis financiera \u00a0sobre la econom\u00eda global y sobre los mercados financieros. Sin embargo, mucho menos se ha estudiado la repercusi\u00f3n que ha tenido esta crisis sobre los gestores de fondos de renta fija. En un amago por intentar cuantificar tal impacto, hemos sacado a la luz \u00a0algunas fotograf\u00edas de miembros del equipo de renta fija de M&G pre y post- crisis. Al verlas, no queda ninguna duda de que, en este caso, los cambios han sido a peor.<\/p>\n

\"0810<\/a><\/p>\n

Pero hay otros cambios que s\u00ed son positivos. En septiembre, se introducir\u00e1n modificaciones en los contratos de CDS bancarios que son indudablemente un avance positivo.<\/p>\n

Las normas y definiciones de CDS de 2003 establecen que hay tres eventos de cr\u00e9dito distintos que activan los contratos de CDS corporativos y financieros: 1. el impago 2. la quiebra, y 3. la reestructuraci\u00f3n (esto significa que una empresa no puede modificar las condiciones de las obligaciones de deuda en perjuicio de los inversores). Si se determina que ha tenido lugar alguno de estos supuestos, los compradores de protecci\u00f3n tienen derecho a recibir el valor nominal de los vendedores de protecci\u00f3n (y los vendedores de protecci\u00f3n pagan el valor nominal menos el valor de recuperaci\u00f3n de los bonos impagados, por lo que est\u00e1n en la misma situaci\u00f3n que si tuvieran el bono impagado). En el caso de que se produzca alguno de estos eventos, los compradores de protecci\u00f3n est\u00e1n \u201casegurados\u201d frente a las p\u00e9rdidas soportadas por los bonos.<\/p>\n

Sin embargo, aunque en la mayor parte de los casos de impagos corporativos lo que acabo de exponer funciona bien, en los \u00faltimos a\u00f1os hemos asistido a varios ejemplos relacionados con bancos en los que, a la hora de la verdad, estos productos no han mejorado mucho la situaci\u00f3n de los compradores de protecci\u00f3n de bonos impagados. Para no alargarme, me gustar\u00eda mencionar dos de los casos m\u00e1s recientes en los que se han puesto de manifiesto las deficiencias de los actuales contratos de CDS financieros, con objeto de subrayar las mejoras que pronto se introducir\u00e1n.<\/p>\n

A principios de 2013, el gobierno holand\u00e9s expropi\u00f3 la deuda subordinada de SNS Bank, que hab\u00eda tenido serias dificultades. Los bonistas, por lo tanto, ya no recibir\u00edan cupones ni principal, y el comit\u00e9 de determinaciones sentenci\u00f3, sin demasiada dificultad, que se hab\u00eda producido un evento de reestructuraci\u00f3n. Sin embargo, los compradores de protecci\u00f3n tuvieron que entregar los bonos impagados a los vendedores, y como no quedaban bonos subordinados, tuvieron que entregar bonos senior, cuyo valor estaba en torno a 85p de libra. Esto significaba que \u201cpose\u00edan\u201d bonos con valor cero, \u00a1e iban a recibir 15p como resultado de la protecci\u00f3n que hab\u00edan comprado!<\/p>\n

El ejemplo m\u00e1s reciente de CDS subordinados que no han funcionado est\u00e1 a\u00fan activo, ya que es el caso del Banco Espirito Santo. En este banco todos los activos saneados, dep\u00f3sitos y deuda senior fueron transferidos a un nuevo banco bueno, y todos los activos t\u00f3xicos, deuda subordinada y renta variable han permanecido en el antiguo banco malo. Por eso, la deuda subordinada probablemente tendr\u00e1 una recuperaci\u00f3n muy baja (los bonos subordinados est\u00e1n cotizando actualmente en torno a 15 c\u00e9ntimos de euro). Ahora, en la pr\u00e1ctica, en los bancos europeos, la deuda bancaria subordinada puede reconocer las p\u00e9rdidas y amortizarse. La deuda bancaria senior tambi\u00e9n se convertir\u00e1 en amortizable a comienzos de 2016, pero hasta ahora los legisladores y los reguladores muestran el constante deseo de proteger a la deuda senior. En el caso del BES, sin embargo, como todos los dep\u00f3sitos y la deuda senior se est\u00e1n traspasando al banco bueno (y como tiene una capa muy fina de deuda subordinada), m\u00e1s del 75% de las obligaciones pasar\u00e1n a la nueva entidad. En relaci\u00f3n con los CDS, esto significa que los contratos pasan a la nueva entidad. Por eso, una vez m\u00e1s, a los compradores de protecci\u00f3n subordinada del BES se les deja con unas p\u00e9rdidas importantes en sus bonos, pero tendr\u00e1n que entregar bonos senior que est\u00e1n cotizando cerca del valor nominal y en algunos casos por encima. No es el resultado que los titulares de la protecci\u00f3n esperaban obtener. Y, francamente, no es el resultado correcto.<\/p>\n

Por eso, las normas existentes sobre CDS financieros no se adec\u00faan a los fines. A partir de septiembre, entrar\u00e1n en vigor nuevas normas que mejorar\u00e1n las condiciones econ\u00f3micas de estos contratos, y en resumen har\u00e1n que tengan un comportamiento m\u00e1s acorde con su categor\u00eda de bonos senior y subordinados, que despu\u00e9s de todo, es lo que se supone que debe ser. Las diferencias m\u00e1s destacadas son dos: se a\u00f1adir\u00e1 un cuarto evento de cr\u00e9dito llamado Intervenci\u00f3n Gubernamental y se eliminar\u00e1 la cl\u00e1usula de impago cruzado. El supuesto de Intervenci\u00f3n Gubernamental significa que, en casos como el de SNS, cuando las autoridades estatales deterioren la deuda, se activar\u00e1n los contratos de CDS, y en este mismo caso, los titulares de protecci\u00f3n subordinada habr\u00edan presentado una reclamaci\u00f3n ante el gobierno holand\u00e9s con un valor cero, a causa de la expropiaci\u00f3n, y habr\u00edan recibido el valor nominal de los vendedores de protecci\u00f3n. En relaci\u00f3n con la segunda reforma importante de los contratos de CDS financieros, los actuales contratos suponen que un evento de cr\u00e9dito en CDS subordinados tiene tambi\u00e9n como consecuencia un evento de cr\u00e9dito en la deuda senior. Esta cl\u00e1usula ser\u00e1 eliminada, lo que significa que en el caso del Banco Espirito Santo, los contratos de CDS subordinados se asociar\u00edan a los bonos subordinados, y los CDS senior a los bonos senior. A diferencia de los cambios de los rostros de los Bond Vigilantes, creemos que los cambios que se introducir\u00e1n en los CDS van a ser para mejor.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Se ha analizado hasta la saciedad el impacto que ha tenido la crisis financiera \u00a0sobre la econom\u00eda global y sobre los mercados financieros. Sin embargo, mucho menos se ha estudiado la repercusi\u00f3n que ha tenido esta crisis sobre los gestores de fondos de renta fija. En un amago por intentar cuantificar tal impacto, hemos sacado a la luz \u00a0algunas fotograf\u00edas de miembros del equipo de renta fija de M&G pre y post- crisis. 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