{"id":646,"date":"2014-10-21T07:56:54","date_gmt":"2014-10-21T07:56:54","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/espanol\/?p=646"},"modified":"2023-08-15T10:49:15","modified_gmt":"2023-08-15T10:49:15","slug":"deuda-de-mercados-emergentes-apuntes-de-mi-reciente-viaje-las-reuniones-anuales-del-fmi","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/espanol\/2014\/10\/deuda-de-mercados-emergentes-apuntes-de-mi-reciente-viaje-las-reuniones-anuales-del-fmi\/","title":{"rendered":"Deuda de mercados emergentes: apuntes de mi reciente viaje a las Reuniones Anuales del FMI"},"content":{"rendered":"\n

La semana pasada asist\u00ed a las Reuniones Anuales del Fondo Monetario Internacional (FMI) en Washington D.C., donde tuve la oportunidad de celebrar una serie de encuentros muy interesantes con funcionarios p\u00fablicos y l\u00edderes financieros de todo el mundo. La mayor\u00eda de las conversaciones giraban en torno al tema del continuado ajuste de los mercados emergentes en esta nueva fase caracterizada por una liquidez menos abundante y por el abaratamiento de las materias primas. Hasta el momento, este proceso de ajuste se ha mantenido bastante estable; la clase de activo ha registrado subidas respetables en lo que va de a\u00f1o, debido en parte al descenso de las rentabilidades en Estados Unidos, y en parte a la contracci\u00f3n de los diferenciales y del carry<\/em>. Tal como hab\u00eda destacado a principios de a\u00f1o<\/a>, las divisas \u2013 uno de los principales canales de ajuste a este nuevo entorno \u2013 se han depreciado.<\/p>\n\n\n\n

De cara a 2015, la preocupaci\u00f3n se est\u00e1 desplazando desde los tipos en Estados Unidos a otros factores vinculados m\u00e1s espec\u00edficamente con los mercados emergentes. La desaceleraci\u00f3n del crecimiento en China y en otros pa\u00edses fue la principal preocupaci\u00f3n ventilada en las distintas reuniones. Esto viene a reflejar lo que ha sido una recuperaci\u00f3n global dispar, en la que Estados Unidos no ha logrado contrarrestar plenamente el letargo de la eurozona y de Jap\u00f3n. Aunado a esto, los acontecimientos geopol\u00edticos y los temas estructurales de cada pa\u00eds tambi\u00e9n han contribuido a la ralentizaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

En Ucrania, las expectativas generales parecen inclinarse por una reestructuraci\u00f3n mediante la extensi\u00f3n voluntaria de los vencimientos. No obstante, la ret\u00f3rica de los oficiales del FMI ha sido bastante favorable, lo que sugiere que Ucrania podr\u00eda recibir financiaci\u00f3n adicional para atender a las necesidades asociadas a un conflicto que ha resultado ser peor de lo previsto. A pesar de este respaldo ret\u00f3rico, prefiero ser cauteloso respecto al cr\u00e9dito ucraniano a su nivel actual, debido a la probabilidad de contagio en los pr\u00f3ximos a\u00f1os procedente de los incumplimientos de bancos estatales: estos recibir\u00e1n liquidez en grivnas del banco central, pero no tendr\u00e1n acceso preferencial al d\u00f3lar debido a la d\u00e9bil posici\u00f3n en reservas internacionales de Ucrania.<\/p>\n\n\n

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En el caso de Venezuela, las expectativas de impago parecen ser m\u00e1s bajas de las que descuentan las cotizaciones. Considero que esta desconexi\u00f3n obedece a la incertidumbre en torno al valor de recuperaci\u00f3n del cr\u00e9dito en comparaci\u00f3n con reestructuraciones anteriores en los mercados emergentes. El ejercicio de recuperaci\u00f3n se ve dificultado por el importe y la antig\u00fcedad de las reclamaciones adicionales, como las de importadores y l\u00edneas a\u00e9reas, las compensaciones por anteriores nacionalizaciones de activos y la mora estatal.<\/p>\n\n\n\n

A Argentina le espera un a\u00f1o dif\u00edcil debido a la estanflaci\u00f3n y al descenso de sus reservas, aunque tiene una ventaja respecto a los otros dos cr\u00e9ditos distressed<\/em> ya mencionados: se espera que una nueva administraci\u00f3n adopte pol\u00edticas econ\u00f3micas m\u00e1s ortodoxas que el gabinete actual. Con todo, la disputa legal del pa\u00eds con los llamados holdouts<\/em> (titulares de bonos que se opusieron al canje) se extender\u00e1 hasta bien adentrado el pr\u00f3ximo a\u00f1o, a lo que se suma el riesgo de aceleraci\u00f3n de los bonos Par en mora, lo que complica a\u00fan m\u00e1s la situaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

La segunda vuelta de las elecciones en Brasil, que se celebrar\u00e1 el 26 de octubre, ser\u00e1 crucial. Los inversores extranjeros se muestran m\u00e1s esc\u00e9pticos respecto a las posibilidades de victoria del candidato pro mercado, A\u00e9cio Neves, pero creo que estas elecciones no son tan binarias como los mercados. Teniendo en cuenta lo fragmentada que est\u00e1 la estructura de partidos pol\u00edticos en Brasil, el mercado podr\u00eda estar sobreestimando la capacidad de A\u00e9cio para lograr la aprobaci\u00f3n de reformas en el Congreso. A estos niveles, sin embargo, veo m\u00e1s recorrido alcista en los precios de los activos si gana A\u00e9cio (y especialmente en los tipos locales), que potencial a la baja si Dilma llega a ser reelegida.<\/p>\n\n\n\n

Con respecto a Rusia, su capacidad para mantener su calificaci\u00f3n de grado de inversi\u00f3n depender\u00e1 sobre todo de lo que dure el conflicto con Ucrania. Las relaciones con Occidente, y especialmente con Estados Unidos, han tocado fondo y se encuentran en su punto m\u00e1s bajo desde la Guerra Fr\u00eda. Asimismo, las autoridades estadounidenses parecen estar dispuestas a mantener las sanciones, incluso si resulta necesario hacerlo durante un periodo prolongado. Mantengo una postura de cautela frente al cr\u00e9dito ruso, aunque creo que los diferenciales ya reflejan el deterioro de los flujos de capital y las reservas internacionales, as\u00ed como el reciente baj\u00f3n de los precios del petr\u00f3leo. Creo que seguir\u00e1 vigente el riesgo de cr\u00e9dito de las emisiones soberanas y de ciertas empresas estatales como Gazprom o los bancos estatales m\u00e1s grandes.<\/p>\n\n\n\n

Por lo que respecta a la asignaci\u00f3n general de activos, no existe mucho consenso acerca de qu\u00e9 segmento ser\u00e1 el m\u00e1s destacado el pr\u00f3ximo a\u00f1o, si la deuda exterior, la deuda local o el cr\u00e9dito corporativo. Sin embargo, los participantes del mercado s\u00ed parecen estar m\u00e1s de acuerdo en cuanto a las expectativas de rentabilidad, esper\u00e1ndose cifras conservadoras bajas, de d\u00edgito \u00fanico. Como reflejo de ello, prevemos que las entradas de capital en la clase de activo seguir\u00e1n siendo positivas, pero significativamente inferiores a los niveles vistos antes de 2013.<\/p>\n\n\n

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En lo relativo a la deuda denominada en moneda local, considero que el reciente descenso de las rentabilidades estadounidenses y de los precios de las materias primas justifica un aumento de la duraci\u00f3n en algunos pa\u00edses. Varios bancos centrales de los mercados emergentes parecen estar dispuestos a que sus divisas se deprecien a\u00fan m\u00e1s, sin necesidad de endurecer sus pol\u00edticas monetarias. A su juicio, los agentes econ\u00f3micos percibir\u00e1n cualquier presi\u00f3n inflacionista como algo temporal, especialmente en pa\u00edses como Chile, donde existe una brecha de producci\u00f3n, o en otros como Colombia, que ya vienen implementando una pol\u00edtica monetaria restrictiva.<\/p>\n\n\n\n

Anticipo que la rentabilidad en \u201chard currency\u201d no ser\u00e1 tan alta el pr\u00f3ximo a\u00f1o, y que el diferencial de rentabilidad entre los bonos denominados en divisa fuerte y en moneda local no ser\u00e1 tan amplio como lo ha sido en el actual. Adem\u00e1s, la selecci\u00f3n de pa\u00edses sigue siendo un aspecto clave, tal como ya hemos constatado en los \u00faltimos a\u00f1os.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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