![\"Slide1\"](\"\/wp-content\/uploads\/2021\/12\/Slide1.png\")
<\/a><\/p>\nDentro de la clase de activos, los bonos corporativos de mercados emergentes obtuvieron mejores resultados que la deuda p\u00fablica de los mismos, con unas rentabilidades en 2013 del -0,6% y -5,3%, respectivamente. Esta subclase de activos se benefici\u00f3 de una duraci\u00f3n m\u00e1s corta y de un contagio tangencial (\u00bfo una mayor correlaci\u00f3n?) de la rentabilidad superior de la deuda global de high yield<\/em> y de \u00a0grado de inversi\u00f3n. En estos momentos, los diferenciales de los bonos corporativos de mercados emergentes, seg\u00fan el \u00edndice JP Morgan Corporate EMBI, se mantienen planos con respecto a la deuda p\u00fablica denominada en divisas fuertes, lo que se traduce en una contracci\u00f3n de 66 pb desde comienzos de 2013.<\/p>\n Por tanto, la asignaci\u00f3n entre activos de los segmentos de deuda p\u00fablica de mercados emergentes tanto en divisas fuertes como en divisas locales y de bonos corporativos de estos mercados fue uno de los principales determinantes de la rentabilidad en 2013. La deuda soberana obtuvo una rentabilidad inferior durante 2013, un ejercicio en el que la deuda en divisas fuertes obtuvo una rentabilidad negativa del -5,3%, debido entre otras cosas al hecho de que manten\u00eda la duraci\u00f3n m\u00e1s larga de las tres subclases de activos. Sin embargo, la deuda en divisas locales se enfrent\u00f3 a un a\u00f1o particularmente dif\u00edcil, con una rentabilidad total negativa del -9,0%, lo que se puede atribuir en gran medida al componente cambiario del bono, mientras que el carry<\/em>, es decir, la rentabilidad adicional generada gracias a la subida de los tipos de inter\u00e9s locales, compens\u00f3 la mala evoluci\u00f3n de los yields.<\/p>\n No obstante, vale la pena analizar m\u00e1s de cerca la din\u00e1mica subyacente, que ayuda a entender mejor los factores de impulso de la rentabilidad en 2013 y por qu\u00e9 2014 ser\u00e1 diferente.<\/p>\n En resumen, la asignaci\u00f3n \u00a0de activos de deuda soberana de mercados emergentes tanto en divisa fuerte como en divisa local y deuda corporativa de estos mercados ser\u00e1 menos importante en 2014 que en 2013, dado que los niveles impl\u00edcitos en la curva de tipos forward para los tipos de inter\u00e9s estadounidenses descuentan ya unos rendimientos a 10 a\u00f1os cercanos al 3,5%. Por otra parte, la oportunidad de valor relativa entre estas tres clases de activos se ha reducido tras la rentabilidad inferior de la deuda soberana en 2013 y el estrechamiento de los diferenciales de la deuda corporativa de mercados emergentes como consecuencia de la recuperaci\u00f3n de la renta fija global tanto en el segmento de grado de inversi\u00f3n (investment grade) como en el de high yield. Asimismo, las valoraciones para la deuda denominada en divisa local parecen mejores, entre otras cosas debido a los ajustes de los tipos de cambio observados en 2013 y a la subida de los rendimientos. En otras palabras, esperamos que la diferencia de rentabilidad, en general, sea m\u00e1s moderada en el plano descendente.<\/p>\n Por otra parte, los acontecimientos idiosincr\u00e1sicos de los mercados emergentes, entre los que se incluyen los de tipo pol\u00edtico, adquirir\u00e1n una mayor relevancia, lo que significa que la utilizaci\u00f3n de un planteamiento ascendente para la selecci\u00f3n de valores y la elecci\u00f3n del momento, es decir el reposicionamiento durante los brotes de volatilidad, ser\u00e1 todav\u00eda m\u00e1s fundamental en 2014. Los factores macroecon\u00f3micos mundiales y los factores de impulso del apetito por el riesgo global, tales como el crecimiento econ\u00f3mico y la inflaci\u00f3n, los esfuerzos de China por recuperar el equilibrio, los precios de las materias primas, as\u00ed como la evoluci\u00f3n de la zona euro, ser\u00e1n igualmente importantes.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" La renta fija de mercados emergentes (ME) culmin\u00f3 su tercer a\u00f1o de rentabilidad negativa desde 1998, como consecuencia de la subida de yields en los bonos del Tesoro estadounidense, el temor a una retirada del est\u00edmulo monetario y la preocupaci\u00f3n por la ca\u00edda de las entradas de capital procedentes de los mercados desarrollados hacia los mercados emergentes. Diversos pa\u00edses de mercados emergentes tambi\u00e9n se vieron perjudicados por factores nacionales espec\u00edficos, tales como una ralentizaci\u00f3n del crecimiento, un descenso de la productividad, un doble d\u00e9ficit y…<\/p>\n","protected":false},"author":90,"featured_media":0,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_acf_changed":false,"footnotes":""},"categories":[35,48,39],"tags":[21],"class_list":["post-88","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-clases-de-activos","category-macro-y-politica","category-paises","tag-mercados-emergentes"],"acf":[],"yoast_head":"\n\n
\n<\/strong>El impacto negativo de la ampliaci\u00f3n de los diferenciales de cr\u00e9dito fue moderada, aportando un -0,5% a la rentabilidad total de la deuda soberana en divisas fuertes, tal y como muestra la gr\u00e1fica anterior. Para poner esto en perspectiva, los diferenciales se ampliaron en 50 pb en 2013, mientras que los yields de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 a\u00f1os experimentaron una contracci\u00f3n de 116 pb. Por este motivo, la gesti\u00f3n de la duraci\u00f3n result\u00f3 clave en 2013. Dado que los mercados ya han descontado una reducci\u00f3n del est\u00edmulo monetario y la curva forward de los t\u00edtulos del Tesoro estadounidense tambi\u00e9n prev\u00e9 unos yields de estos t\u00edtulos cercanos al 3,5% para finales de a\u00f1o, cualquier recorte adicional de los tipos de inter\u00e9s estadounidenses deber\u00eda ser menos pronunciado en 2014 de lo que fue en 2013. El riesgo para esta perspectiva es que se produzcan unos datos m\u00e1s fuertes de lo previsto y\/o un empeoramiento de las expectativas para la inflaci\u00f3n, dado que por el momento los mercados no han descontado ninguna de estas posibilidades. Por ese motivo, una subida anticipada de los tipos de la Reserva Federal (actualmente prevista como m\u00ednimo para 2015) como consecuencia del aplanamiento bajista de la curva estadounidense es un riesgo que debe ser controlado de cerca.
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\n<\/span>Tomemos como ejemplo a M\u00e9xico, una de las econom\u00edas de mercados emergentes m\u00e1s s\u00f3lidas<\/a>, y Sud\u00e1frica, un pa\u00eds con un mercado emergente cada vez m\u00e1s vulnerable.<\/a>\u00a0La deuda p\u00fablica mexicana denominada en divisa fuerte obtuvo una rentabilidad del -7,1%, mientras que la rentabilidad total de la deuda p\u00fablica de Sud\u00e1frica alcanz\u00f3 el -6,9%. Una explicaci\u00f3n de ello es que el canal de ajuste en los pa\u00edses con d\u00e9ficit por cuenta corriente es la debilitaci\u00f3n de las divisas y\/o las subidas de los tipos de inter\u00e9s, que pueden no resultar un factor negativo para los diferenciales de la deuda p\u00fablica. Los pa\u00edses que permiten a su divisa fluctuar libremente minimizan las p\u00e9rdidas netas de sus reservas internacionales, lo que favorece la rentabilidad de la deuda denominada en divisas fuertes en detrimento de la denominada en divisas locales. De hecho, la principal diferencia de rentabilidad entre estos dos pa\u00edses fue precisamente en su deuda denominada en divisa local (v\u00e9ase abajo), donde M\u00e9xico, con raz\u00f3n, obtuvo una rentabilidad superior que Sud\u00e1frica.<\/span><\/li>\n
\n<\/span><\/strong>El \u00edndice JPMorgan Next Generation Markets (NEXGEM), un indicador de la deuda soberana de los mercados frontera con una calificaci\u00f3n BB+ e inferior, obtuvo una rentabilidad del +5,1% en 2013. Esto puede parecer contradictorio dado el reciente cambio de sentimiento con respecto a los activos de mercados emergentes, aunque resulta alentador que el mercado haya diferenciado entre los diversos emisores de mercados emergentes y haya recompensado al perfil crediticio estable o en v\u00edas de mejora de los emisores m\u00e1s d\u00e9biles con rentabilidades positivas y reajustado el precio de los emisores en deterioro con rentabilidades negativas. Argentina, por ejemplo, obtuvo una rentabilidad del +19,1%, debido al aplazamiento de la decisi\u00f3n judicial relativa a los holdouts<\/a>, as\u00ed como a las expectativas de mejora de las pol\u00edticas econ\u00f3micas con la llegada de un nuevo gobierno en 2015. Venezuela, por otra parte, obtuvo una rentabilidad del -12,3% como consecuencia de los crecientes desequilibrios pol\u00edticos y macroecon\u00f3micos. Por otra parte, Eichenberg y Gupta<\/a> consideran que los pa\u00edses que permitieron un aumento importante de sus d\u00e9ficits por cuenta corriente y una pronunciada apreciaci\u00f3n de sus divisas han experimentado, en efecto, una mayor correcci\u00f3n de las valoraciones, aunque tambi\u00e9n sugieren que los mercados emergentes m\u00e1s importantes y que disponen de una mayor liquidez han soportado, en t\u00e9rminos generales, una mayor presi\u00f3n por lo que respecta a las valoraciones de sus divisas y de su deuda. Por tanto, la identificaci\u00f3n de los factores idiosincr\u00e1sicos ascendentes cr\u00edticos fue fundamental en 2013 y continuar\u00e1 si\u00e9ndolo en 2014, dada la importante recuperaci\u00f3n que hemos observado en la mayor\u00eda de los t\u00edtulos de renta fija de estos mercados frontera y, por consiguiente, las valoraciones menos favorables.<\/a><\/span><\/li>\n
\n<\/span><\/strong>El grueso de las p\u00e9rdidas de la deuda de mercados emergentes emitida en divisa local se debi\u00f3 a la depreciaci\u00f3n de las divisas, que fue una de las principales causas en 2013 de la potencial reducci\u00f3n de las entradas de capital en los mercados emergentes. Por tanto, diversas divisas continuar\u00e1n avanzando hacia su valor razonable o la infravaloraci\u00f3n, si est\u00e1 justificada, tambi\u00e9n durante todo el ejercicio 2014. Un posible estrechamiento de los d\u00e9ficits por cuenta corriente en los pa\u00edses que precisan un ajuste pero que no afrontan rigideces estructurales importantes, tales como Brasil, la India o Indonesia, deber\u00eda ralentizar la presi\u00f3n de depreciaci\u00f3n y, por tanto, la rentabilidad en 2014 no deber\u00eda ser tan negativa. Es decir, el an\u00e1lisis de los riesgos y el an\u00e1lisis de mercado deber\u00e1n centrarse ahora en la cuenta de capital.<\/span><\/li>\n
\n<\/span><\/strong>Los yields\u00a0en divisa local subieron 135 pb en 2013, hasta el 6,85%, impulsados por la debilidad de la divisa (Sud\u00e1frica), el endurecimiento de la pol\u00edtica monetaria (Brasil, Indonesia), el deterioro fiscal y el riesgo de inflaci\u00f3n (Brasil), la preocupaci\u00f3n pol\u00edtica y sobre la deuda externa (Turqu\u00eda), as\u00ed como un suelo m\u00e1s elevado de los rendimientos estadounidenses. El carry, sin embargo, unido a duraci\u00f3n media inferior de la deuda denominada en divisa local, cuyo \u00edndice de referencia tiene una duraci\u00f3n de 4,6 a\u00f1os, permitieron que la rentabilidad total en t\u00e9rminos de divisa local se mantuviese plana en 2013 y proporcionaron un mejor colch\u00f3n para 2014.<\/span><\/li>\n
\n<\/span><\/strong>A pesar de que pa\u00edses como Turqu\u00eda y Ucrania, as\u00ed como Oriente Medio, afrontaron graves crisis pol\u00edticas, la pol\u00edtica no desempe\u00f1\u00f3 un papel importante para la clase de activos en 2013. Sin embargo, 2014 ser\u00e1 un ejercicio en el que el impacto sobre la rentabilidad de los acontecimientos pol\u00edticos idiosincr\u00e1sicos de los mercados emergentes podr\u00eda incrementarse sustancialmente. Doce de los principales pa\u00edses con mercados emergentes<\/a> celebrar\u00e1n elecciones presidenciales y\/o parlamentarias, incluyendo los \u00abcinco fr\u00e1giles\u00bb, es decir Brasil, la India, Indonesia, Sud\u00e1frica y Turqu\u00eda, aunque comentaremos este tema de forma m\u00e1s detallada en el blog cuando se acerquen las fechas de las elecciones. Las perspectivas de estas elecciones podr\u00edan reducir las entradas de capital netas de estas econom\u00edas de forma temporal, a trav\u00e9s, por ejemplo, de una salida de capital local, un aplazamiento de la inversi\u00f3n directa extranjera y\/o los flujos de carteras, as\u00ed como un aumento de la demanda de cobertura del riesgo de divisas o de swaps de incumplimiento de cr\u00e9dito, etc., a la espera del resultado de las elecciones y de las posteriores perspectivas para la futura pol\u00edtica econ\u00f3mica y el apoyo a las reformas.<\/span><\/li>\n<\/ol>\n