La valeur des investissements, et des revenus qui en d\u00e9coulent, peut fluctuer \u00e0 la hausse comme \u00e0 la baisse. Les investisseurs peuvent donc ne pas r\u00e9cup\u00e9rer leur montant initialement investi.<\/p>\n Le Pr\u00e9sident Trump a confirm\u00e9 en novembre que Jerome Powell remplacera Janet Yellen \u00e0 la t\u00eate du Conseil des gouverneurs de la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale \u00e0 compter de f\u00e9vrier 2018. Que peut-on donc attendre du 16\u00e8me pr\u00e9sident de la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale – le premier non-\u00e9conomiste \u00e0 la diriger depuis 1979 ? M\u00eame si le parcours de Jerome Powell diff\u00e8re de la norme, on ne s’attend pas \u00e0 ce que ce soit le cas de sa politique mon\u00e9taire. Le peu de r\u00e9action du march\u00e9 obligataire le jour de l’annonce souligne son statut de choix du \u00ab statu quo \u00bb. Si d’autres candidats, John Taylor ou Kevin Warsh, avaient \u00e9t\u00e9 nomm\u00e9s, le march\u00e9 obligataire aurait pu s\u2019orienter \u00e0 la baisse en pr\u00e9vision d’un cycle de resserrement plus agressif de la Fed et d’une r\u00e9duction plus rapide du \u00ab QE \u00bb que Janet Yellen et le Conseil actuel – dont Powell fait partie – l’ont laiss\u00e9 entendre. En effet, l’ann\u00e9e 2017 a marqu\u00e9 la cinqui\u00e8me ann\u00e9e de Jerome Powell au Conseil des gouverneurs et, au cours de cette p\u00e9riode, il s’est montr\u00e9 favorable \u00e0 une hausse graduelle des taux d’int\u00e9r\u00eat en votant syst\u00e9matiquement conform\u00e9ment au consensus \u00e9tabli par Janet Yellen.<\/p>\n Toutefois, compte tenu de l’exp\u00e9rience du secteur priv\u00e9 de Jerome Powell, il n’est pas exag\u00e9r\u00e9 de pr\u00e9sumer qu’il est peut-\u00eatre plus port\u00e9 sur une r\u00e9glementation financi\u00e8re moins stricte (chose que Trump d\u00e9fend depuis longtemps) que certains de ses pr\u00e9d\u00e9cesseurs. Par exemple, en ce qui concerne la r\u00e8gle Volcker (qui r\u00e9git la capacit\u00e9 des banques \u00e0 sp\u00e9culer avec les d\u00e9p\u00f4ts des particuliers), Jerome Powell a d\u00e9clar\u00e9 dans un discours prononc\u00e9 en octobre que \u00ab il existe une grande marge de man\u0153uvre pour s’attaquer au probl\u00e8me \u00bb et que, sur le plan de la r\u00e9glementation, \u00ab on peut le faire plus efficacement \u00bb. Cela pourrait avoir \u00e9t\u00e9 relev\u00e9 par le march\u00e9 : depuis l’annonce de la nomination de Jerome Powell, les \u00e9carts de swap \u00e0 long terme aux \u00c9tats-Unis, bien que toujours n\u00e9gatifs, sont effectivement revenus en territoire positif, ce qui sugg\u00e8re que le march\u00e9 a peut-\u00eatre commenc\u00e9 \u00e0 int\u00e9grer dans les cours la perspective d’un environnement r\u00e9glementaire plus accommodant.<\/p>\n La croissance \u00e9conomique globale de l’Europe a \u00e9t\u00e9 la surprise de 2017. De nombreux indicateurs d’activit\u00e9 sont proches de niveaux record, la confiance des m\u00e9nages est au beau fixe et le taux de croissance au troisi\u00e8me trimestre (2,5 % en ann\u00e9e glissante) a \u00e9t\u00e9 le plus \u00e9lev\u00e9 en 10 ans. Des difficult\u00e9s subsistent, telles que le niveau des cr\u00e9ances douteuses au sein des syst\u00e8mes bancaires italien et espagnol, mais m\u00eame celles-ci commencent \u00e0 montrer des signes d’am\u00e9lioration.<\/p>\n La Banque centrale europ\u00e9enne (BCE), sous la direction de Mario Draghi, peut \u00e0 juste titre se pr\u00e9valoir d’une contribution significative \u00e0 cette embellie. Sa politique mon\u00e9taire extr\u00eamement accommodante a permis au syst\u00e8me financier de gu\u00e9rir et a donn\u00e9 aux entreprises et aux consommateurs la confiance n\u00e9cessaire pour investir et d\u00e9penser. Il est important de noter que la BCE a indiqu\u00e9 qu’elle maintiendrait le caract\u00e8re tr\u00e8s accommodant de sa politique mon\u00e9taire en annon\u00e7ant une prolongation de l’assouplissement quantitatif (\u00ab\u00a0QE\u00a0\u00bb) jusqu’en septembre 2018, bien qu\u2019\u00e0 un montant r\u00e9duit de 30 milliards d’euros par mois. Comme aux \u00c9tats-Unis, les niveaux d’inflation en 2017 ont \u00e9t\u00e9 obstin\u00e9ment bas et il n’y a actuellement que peu de signes d’un retour vers son objectif de pr\u00e8s de 2,0 %.<\/p>\n En novembre, le Comit\u00e9 de politique mon\u00e9taire (CPM) de la Banque d’Angleterre est revenu sur sa baisse des taux d’urgence qu’il avait d\u00e9cid\u00e9e au lendemain du r\u00e9f\u00e9rendum sur le Brexit. Il pourrait bien s’agir d’un ajustement unique. En effet, le rel\u00e8vement des taux est difficile \u00e0 justifier compte tenu de l’incertitude politique persistante qui entoure le Brexit et de la lenteur des n\u00e9gociations entre le Royaume-Uni et l’Union europ\u00e9enne (UE). Nous nous attendons \u00e0 voir davantage de signes de ralentissement des investissements, de d\u00e9t\u00e9rioration de la confiance des m\u00e9nages et d\u2019acc\u00e8s de faiblesse de la conjoncture \u00e9conomique \u00e0 moins qu’un accord s\u00e9rieux ou transitoire ne puisse \u00eatre conclu sur les futures relations commerciales entre le Royaume-Uni et l’UE \u2013 dont les discussions peuvent enfin d\u00e9buter maintenant que les deux parties ont conclu un accord de derni\u00e8re minute lors de la premi\u00e8re phase de n\u00e9gociations sur le \u00ab\u00a0divorce\u00a0\u00bb au d\u00e9but du mois de d\u00e9cembre. Toutefois, le CPM a clairement une opinion diff\u00e9rente et s’inqui\u00e8te du fait que le niveau limit\u00e9 des capacit\u00e9s inutilis\u00e9es au sein de l’\u00e9conomie risque d’entra\u00eener une hausse des salaires et une inflation sup\u00e9rieure \u00e0 l\u2019objectif. La bonne nouvelle est que cette hausse unique de 25 points de base aura un effet limit\u00e9 sur l’\u00e9conomie r\u00e9elle. La politique mon\u00e9taire demeure extr\u00eamement accommodante, les taux d’int\u00e9r\u00eat r\u00e9els sont n\u00e9gatifs et le bilan de la Banque centrale est encore important.<\/p>\n La quatri\u00e8me puissance \u00e9conomique mondiale, le Japon, conna\u00eet actuellement sa deuxi\u00e8me plus longue expansion \u00e9conomique (sept trimestres successifs) depuis la Seconde Guerre mondiale. Comme en Europe, la Banque du Japon poursuit une politique mon\u00e9taire ultra-accommodante et s’emploie \u00e0 d\u00e9passer son objectif d’inflation de 2 %. Par cons\u00e9quent, il est peu probable que la Banque modifie sa politique actuelle consistant \u00e0 fixer le taux d’int\u00e9r\u00eat \u00e0 court terme \u00e0 -0,1 % et le rendement de l\u2019emprunt d’\u00c9tat japonais \u00e0 10 ans \u00e0 environ 0 %.<\/p>\n En Chine, la Banque populaire de Chine (PBoC) va chercher \u00e0 att\u00e9nuer les risques syst\u00e9miques, laissant ainsi entrevoir un resserrement de la politique mon\u00e9taire en 2018. L’accent mis lors du Congr\u00e8s du Parti communiste en 2017 (un \u00e9v\u00e9nement qui se produit une fois tous les cinq ans) sur la qualit\u00e9 de la croissance \u00e9conomique signifie que les efforts politiques continus visant \u00e0 contr\u00f4ler les niveaux d\u2019endettement et \u00e0 \u00e9viter la surchauffe du secteur immobilier r\u00e9sidentiel pourraient peser sur l’investissement public et r\u00e9sidentiel. Pour autant, la croissance semble devenir plus autonome gr\u00e2ce \u00e0 une consommation et une demande ext\u00e9rieure vigoureuses. Je m’attends \u00e0 ce que la Chine continue de contribuer de fa\u00e7on significative \u00e0 la croissance \u00e9conomique mondiale et des pays \u00e9mergents en 2018.<\/p>\n De nombreux \u00e9conomistes ont attribu\u00e9 la lenteur de la croissance observ\u00e9e au cours de la reprise \u00e9conomique \u00e0 un cycle de d\u00e9sendettement \u00e0 l\u2019\u00e9chelle mondiale visant \u00e0 r\u00e9duire les niveaux d’endettement devenus insoutenables. Aussi, 10 ans apr\u00e8s la crise financi\u00e8re mondiale (ainsi qu’une crise de la dette europ\u00e9enne et une crise p\u00e9troli\u00e8re), o\u00f9 en sommes-nous dans ce cycle mondial de d\u00e9sendettement ?<\/p>\n Le Graphique 2<\/strong> illustre l\u2019\u00e9volution des niveaux d\u2019endettement au cours des derni\u00e8res ann\u00e9es au sein des plus grandes \u00e9conomies d\u00e9velopp\u00e9es et \u00e9mergentes. Apr\u00e8s avoir culmin\u00e9 en 2009, le niveau d’endettement total a l\u00e9g\u00e8rement diminu\u00e9 avant d\u2019augmenter \u00e0 nouveau \u00e0 324 % du produit int\u00e9rieur brut (PIB) mondial aujourd’hui. Il montre \u00e9galement que, en d\u00e9pit du modeste cycle de d\u00e9sendettement intervenu dans les pays d\u00e9velopp\u00e9s au cours des dix derni\u00e8res ann\u00e9es (principalement en raison du d\u00e9sendettement du secteur bancaire), la majeure partie de l’augmentation r\u00e9cente du niveau d’endettement mondial a \u00e9t\u00e9 attribuable aux pays \u00e9mergents (notamment \u00e0 cause des entreprises publiques chinoises). Cette augmentation ininterrompue des niveaux d’endettement \u00e0 l\u2019\u00e9chelle mondiale signifie que – toutes choses \u00e9gales par ailleurs – le point culminant des taux d’int\u00e9r\u00eat pour ce cycle \u00e9conomique dans la plupart des pays d\u00e9velopp\u00e9s sera probablement plus bas que dans le pass\u00e9.<\/p>\n Un autre indicateur cl\u00e9 de la viabilit\u00e9 des niveaux d’endettement mondiaux est le taux d’int\u00e9r\u00eat moyen pay\u00e9 sur cette dette. A cet \u00e9gard, les politiques mon\u00e9taires extr\u00eamement accommodantes observ\u00e9es dans la plupart des pays d\u00e9velopp\u00e9s ont permis \u00e0 de nombreux gouvernements d’all\u00e9ger quelque peu leur dette. Le Graphique 3<\/strong> montre que cinq ann\u00e9es caract\u00e9ris\u00e9es par un taux de r\u00e9mun\u00e9ration des d\u00e9p\u00f4ts de la BCE nul ou n\u00e9gatif ont consid\u00e9rablement aid\u00e9 les pays \u00ab\u00a0p\u00e9riph\u00e9riques\u00a0\u00bb europ\u00e9ens \u00e0 r\u00e9duire le co\u00fbt du remboursement de leur dette publique. L’Espagne, par exemple, a pu ramener le coupon moyen qu’elle paie sur sa dette d’environ 4,5 % il y a trois ans \u00e0 environ 3,4 % aujourd’hui.<\/p>\n En supposant que le programme de \u00ab\u00a0QE\u00a0\u00bb de la BCE contribuera \u00e0 maintenir les rendements des emprunts d\u2019\u00c9tat \u00e0 de bas niveaux, nous pensons que le co\u00fbt de la dette de l’Espagne pourrait encore diminuer en 2018. Son gouvernement a \u00e9galement profit\u00e9 de la faiblesse des taux d’int\u00e9r\u00eat pour allonger l\u2019\u00e9ch\u00e9ance moyenne de sa dette de 7,5 ans en 2012 \u00e0 environ 9 ans aujourd’hui, ce qui l’aidera \u00e0 se prot\u00e9ger des futurs rel\u00e8vements des taux d’int\u00e9r\u00eat ou des futures hausses des rendements.<\/p>\n De m\u00eame, la nature de la dette, telle que des coupons \u00e0 taux fixe ou variable, doit \u00e9galement \u00eatre prise en compte. Les m\u00e9nages am\u00e9ricains sont sans doute beaucoup moins sensibles \u00e0 la hausse des taux d’int\u00e9r\u00eat que les m\u00e9nages britanniques dans la mesure o\u00f9 la plupart des pr\u00eats hypoth\u00e9caires outre-Atlantique sont assortis de taux fixes \u00e0 long terme.<\/p>\n Le fait que la Fed va devoir continuer \u00e0 relever ses taux pour resserrer sa politique mon\u00e9taire se refl\u00e8te dans l’\u00e9volution observ\u00e9e en 2017 du rendement de l\u2019emprunt d’\u00c9tat am\u00e9ricain \u00e0 2 ans qui est pass\u00e9 de 1,1 % \u00e0 pr\u00e8s de 1,8 %. Ce qui est plus surprenant est l\u2019extr\u00eame r\u00e9sistance dont ont fait preuve les rendements \u00e0 plus long terme des emprunts d’\u00c9tat : le rendement de l\u2019emprunt d’\u00c9tat \u00e0 10 ans va cl\u00f4turer l\u2019ann\u00e9e 2017 \u00e0 peu pr\u00e8s au m\u00eame niveau qu’il l\u2019a commenc\u00e9e. Cette combinaison d\u2019une hausse des rendements \u00e0 court terme et d\u2019une stabilit\u00e9 des rendements \u00e0 long terme a entra\u00een\u00e9 un aplatissement consid\u00e9rable de la courbe des emprunts d’\u00c9tat am\u00e9ricains en 2017 (Graphique 4<\/strong>).<\/p>\n Historiquement, un aplatissement de la courbe des taux laisse entrevoir un ralentissement \u00e9conomique (la courbe des taux s’est invers\u00e9e avant chacune des sept derni\u00e8res r\u00e9cessions outre-Atlantique). Dans la mesure o\u00f9 la Fed pourrait \u00e0 nouveau relever ses taux \u00e0 deux reprises au moins en 2018, la courbe pourrait en effet bien s’inverser si les rendements \u00e0 plus long terme restent si bien ancr\u00e9s.<\/p>\n La forme actuelle de la courbe des taux d’int\u00e9r\u00eat laisse-t-elle entrevoir une r\u00e9cession imminente aux \u00c9tats-Unis ? Pas n\u00e9cessairement. La demande soutenue et persistante d’emprunts d’\u00c9tat \u00e0 long terme s’explique au moins en partie par d’autres facteurs structurels importants tels que le ralentissement de la croissance de la productivit\u00e9, la baisse des taux d’inflation et le vieillissement de la population mondiale. D’un point de vue plus technique, la r\u00e9duction tr\u00e8s progressive de la taille du bilan de la Fed, la r\u00e9cente annonce du Tr\u00e9sor am\u00e9ricain de la vente de davantage d’emprunts d’\u00c9tat \u00e0 court terme et les achats d’instruments \u00e0 plus long terme par les soci\u00e9t\u00e9s am\u00e9ricaines pour pr\u00e9financer leurs engagements de retraite en pr\u00e9vision des r\u00e9formes fiscales ont probablement \u00e9galement acc\u00e9l\u00e9r\u00e9 le r\u00e9cent aplatissement de la courbe des taux.<\/p>\n Etant donn\u00e9 que ces influences techniques pourraient s\u2019att\u00e9nuer et que la r\u00e9duction de l’\u00e9cart de production au niveau mondial pourrait \u00e9galement entra\u00eener une acc\u00e9l\u00e9ration de l’inflation, nous pensons qu’il pourrait y avoir des pressions baissi\u00e8res sur les cours des emprunts d\u2019\u00c9tat am\u00e9ricains \u00e0 long terme (voire m\u00eame britanniques ou europ\u00e9ens) au cours des mois \u00e0 venir. Pour ces raisons, nous continuons de consid\u00e9rer que de nombreux emprunts d’\u00c9tat \u00e0 long terme sont plut\u00f4t chers \u00e0 leurs niveaux actuels.<\/p>\n Il s’agit peut-\u00eatre d’une poursuite du statu quo avec une Fed dirig\u00e9e par Jerome Powell, mais cela ne veut pas pour autant dire que rien ne va changer. En effet, 2018 va \u00eatre la grande ann\u00e9e de la r\u00e9duction de la taille du bilan et du programme de \u00ab QE \u00bb.<\/p>\n Pr\u00e8s de 10 ans apr\u00e8s l\u2019\u00e9clatement de la crise financi\u00e8re mondiale, la Fed a annonc\u00e9 le coup d\u2019envoi du processus de normalisation de son bilan en s’engageant \u00e0 le r\u00e9duire progressivement de 10 milliards de dollars par mois (une r\u00e9partition \u00e0 60\/40 entre les emprunts d’\u00c9tat am\u00e9ricains et les pr\u00eats hypoth\u00e9caires). A partir de janvier 2018, la r\u00e9duction mensuelle doublera pour atteindre 20 milliards de dollars am\u00e9ricains. Les limites impos\u00e9es par la Fed continueront d’augmenter tous les trois mois jusqu’\u00e0 ce que le total des r\u00e9ductions mensuelles atteigne 50 milliards de dollars am\u00e9ricains au quatri\u00e8me trimestre 2018.<\/p>\n Les facteurs techniques \u00e9voluent. Apr\u00e8s des ann\u00e9es de demande d\u2019emprunts d’\u00c9tat de la part des banques centrales, 2018 est la premi\u00e8re ann\u00e9e depuis tr\u00e8s longtemps o\u00f9 le soutien technique aux emprunts d’\u00c9tat am\u00e9ricains pourrait se faire moindre \u00e0 mesure que les effets de l’offre nette se font sentir (voir le graphique).<\/p>\n![\"\"](\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/Chart1.png\")
<\/a><\/p>\nTout change \u00e0 la Fed ?<\/h3>\n
\nSource de l\u2019image : par Federalreserve – powell_jerome_060512_8x10, domaine public, https:\/\/commons.wikimedia.org\/w\/index.php?curid=47401664.<\/sup><\/p>\n<\/div>\nDes surprises positives en provenance d\u2019Europe<\/h2>\n
Jusqu’\u00e0 quel point les taux peuvent-ils augmenter ?<\/h2>\n
<\/a><\/p>\n<\/a><\/p>\n<\/a><\/p>\nL\u2019ann\u00e9e de la grande r\u00e9duction du \u00ab QE \u00bb<\/h3>\n