{"id":126,"date":"2014-02-17T17:23:11","date_gmt":"2014-02-17T17:23:11","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=126"},"modified":"2014-03-07T15:07:59","modified_gmt":"2014-03-07T15:07:59","slug":"en-europe-les-ratios-dettepib-sont-pires-aujourdhui-que-durant-la-crise-de-leuro-des-lors-il-convient-de-sinterroger-sur-les-raisons-de-la-baisse-des-rendements-obligata","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2014\/02\/en-europe-les-ratios-dettepib-sont-pires-aujourdhui-que-durant-la-crise-de-leuro-des-lors-il-convient-de-sinterroger-sur-les-raisons-de-la-baisse-des-rendements-obligata\/","title":{"rendered":"En Europe, les ratios dette\/PIB sont pires aujourd\u2019hui que durant la crise de l\u2019euro. D\u00e8s lors, il convient de s\u2019interroger sur les raisons de la baisse des rendements obligataires."},"content":{"rendered":"

Il y a deux ans et demi, la survie de l\u2019euro suscitait de r\u00e9elles inqui\u00e9tudes chez les investisseurs. Il semblait improbable que la Gr\u00e8ce puisse se maintenir dans la zone euro et certaines des grandes \u00e9conomies en difficult\u00e9 comme l\u2019Italie et l\u2019Espagne semblaient prendre le m\u00eame chemin. Niveaux \u00e9lev\u00e9s de dette publique, ch\u00f4mage et syst\u00e8me bancaire craquant sous toute cette pression : rien ne laissait pr\u00e9sager une issue heureuse. La simple possibilit\u00e9 qu\u2019un pays quitte la zone euro d\u00e9clencha un mouvement de volatilit\u00e9 extr\u00eame sur l\u2019ensemble des march\u00e9s, des emprunts d\u2019\u00c9tat aux actions. Les investisseurs cherchaient \u00e0 parer aux cons\u00e9quences d\u2019une telle \u00e9ventualit\u00e9.<\/p>\n

Bien entendu, ces pr\u00e9visions pessimistes ne se sont pas confirm\u00e9es. Les perceptions ont consid\u00e9rablement \u00e9volu\u00e9 depuis les heures les plus sombres de la crise de l\u2019euro. Malgr\u00e9 des interventions de derni\u00e8re minute, les hommes politiques et les banques centrales ont fait preuve d\u2019une grande volont\u00e9 de pr\u00e9server l\u2019int\u00e9grit\u00e9 de l\u2019euro. Le regain de confiance des investisseurs constat\u00e9 suite \u00e0 la d\u00e9sormais c\u00e9l\u00e8bre phrase \u00ab nous ferons tout ce qu’il faudra \u00bb prononc\u00e9e par le pr\u00e9sident de la BCE Mario Draghi a eu un r\u00e9el impact sur les rendements des emprunts d\u2019\u00c9tat, les spreads par rapport au Bund allemand s\u2019effondrant sur l\u2019ensemble de la zone euro.<\/p>\n

Malheureusement pour les investisseurs en emprunts d\u2019\u00c9tat europ\u00e9ens, la zone euro pourrait redevenir une source de risque pour une raison tr\u00e8s simple : loin de s\u2019am\u00e9liorer, la situation \u00e9conomique des \u00c9tats europ\u00e9ens s\u2019est globalement d\u00e9t\u00e9rior\u00e9e depuis 2011.<\/p>\n

\"2014-02<\/a><\/p>\n

Lorsqu\u2019on examine le tableau ci-dessus (qui \u00e9tablit une comparaison entre 2011 et aujourd\u2019hui en ce qui concerne les principaux indicateurs comme l\u2019investissement total, le taux de ch\u00f4mage et les niveaux bruts de dette publique par rapport au PIB), on constate que le rouge (qui indique une d\u00e9gradation) l\u2019emporte nettement sur le vert (qui indique une am\u00e9lioration). Pourtant, il est frappant de noter qu\u2019hormis l\u2019Allemagne et les Pays-Bas, dont les rendements des emprunts d\u2019\u00c9tat \u00e0 10 ans ont l\u00e9g\u00e8rement progress\u00e9, tous les autres pays europ\u00e9ens ont vu leurs rendements chuter. Cette situation est contraire \u00e0 ce qu\u2019on pourrait attendre dans la mesure o\u00f9 un certain nombre d\u2019indicateurs comme le PIB, le taux de ch\u00f4mage, l\u2019\u00e9cart de production et la ratio dette publique\/PIB sont pires aujourd\u2019hui qu\u2019au plus fort de la crise de la zone euro.<\/p>\n

Je vois trois principales raisons<\/a> expliquant le repli des rendements sur l\u2019ensemble de la zone euro malgr\u00e9 la d\u00e9gradation des statistiques \u00e9conomiques. La premi\u00e8re est que la confiance est revenue et que la prime de risque de cr\u00e9dit exig\u00e9e par les investisseurs obligataires a diminu\u00e9. Les investisseurs en obligations europ\u00e9ennes estiment d\u00e9sormais que le risque de d\u00e9faut a recul\u00e9 par rapport aux heures sombres de 2011, m\u00eame si la d\u00e9t\u00e9rioration g\u00e9n\u00e9rale des conditions laisse supposer un risque de d\u00e9faut plus \u00e9lev\u00e9 (et non le contraire). Lorsque M. Draghi a d\u00e9clar\u00e9 que la BCE ferait \u00ab tout ce qu\u2019il faudrait \u00bb, le march\u00e9 l\u2019a cru.<\/p>\n

Deuxi\u00e8mement, la prime de risque d\u2019inflation que les investisseurs exigent a chut\u00e9 dans le sillage de l\u2019effondrement du taux d\u2019inflation au sein de la zone euro. Cette faiblesse de l\u2019inflation dans la zone euro r\u00e9sulte en grande partie d\u2019une d\u00e9valuation interne douloureuse, d\u2019un taux de ch\u00f4mage \u00e9lev\u00e9 et des mesures d\u2019aust\u00e9rit\u00e9 impos\u00e9es par les gouvernements. Des pays comme l\u2019Irlande, le Portugal et la Gr\u00e8ce, qui connaissent une phase de d\u00e9flation depuis deux ans, sont les plus durement touch\u00e9s. Comme le montre le tableau, les mesures d\u2019aust\u00e9rit\u00e9 se sont traduites par une am\u00e9lioration des d\u00e9ficits budg\u00e9taires sur l\u2019ensemble de la zone euro, mais \u00e9galement par un regain de vigueur des forces d\u00e9flationnistes. La baisse de l\u2019inflation europ\u00e9enne signifie une hausse des rendements r\u00e9els, ce qui a contribu\u00e9 \u00e0 la chute (ou au maintien \u00e0 des niveaux bas) des rendements nominaux des emprunts d\u2019\u00c9tat de la zone euro. Toutefois, un danger menace les pays p\u00e9riph\u00e9riques : dans la mesure o\u00f9 la baisse de l\u2019inflation implique une baisse des taux de croissance nominale, cela signifie une pression encore plus forte sur leurs niveaux d\u2019endettement d\u00e9j\u00e0 consid\u00e9rables. Les march\u00e9s devraient r\u00e9agir \u00e0 la baisse des taux de croissance nominale en remettant en question la solvabilit\u00e9 de ces pays, poussant ainsi les rendements obligataires \u00e0 la hausse.<\/p>\n

La troisi\u00e8me raison pour laquelle les rendements p\u00e9riph\u00e9riques ont converg\u00e9 est l\u2019apparition de v\u00e9ritables signes de r\u00e9\u00e9quilibrage, comme l\u2019indiquent l\u2019am\u00e9lioration des balances courantes et le repli des co\u00fbts unitaires de la main d\u2019\u0153uvre. La plupart des pays de la zone euro affichent un exc\u00e9dent de la balance courante, y compris l\u2019Espagne, le Portugal et l\u2019Irlande. Bien que bloqu\u00e9s par le taux de change unique qui, de toute \u00e9vidence, est trop \u00e9lev\u00e9 pour eux, la comp\u00e9titivit\u00e9 globale de ces pays s\u2019est am\u00e9lior\u00e9e et les exportations ont augment\u00e9.<\/p>\n

Des facteurs convaincants corroborent l\u2019hypoth\u00e8se de la survie de l\u2019euro. Cela \u00e9tant, il est important de se demander si le march\u00e9 exige une prime de risque de cr\u00e9dit suffisamment \u00e9lev\u00e9e compte tenu des difficult\u00e9s que la zone euro continue de rencontrer. Par ailleurs, les investisseurs obligataires sont de plus en plus contraints d\u2019\u00e9valuer les risques de d\u00e9flation en Europe. Il est probable qu\u2019une grande partie des bonnes nouvelles soit d\u00e9j\u00e0 prise en compte par les march\u00e9s des emprunts d\u2019\u00c9tat \u00e0 l\u2019heure actuelle, et nous continuons d\u2019h\u00e9siter \u00e0 octroyer des pr\u00eats aux pays europ\u00e9ens affichant de faibles donn\u00e9es financi\u00e8res \u00e0 ce stade du cycle. Le fait que le FMI n\u2019ait trouv\u00e9 r\u00e9cemment<\/a> \u00ab aucun \u00e9l\u00e9ment pointant vers un seuil d\u2019endettement sp\u00e9cifique au-del\u00e0 duquel les perspectives de croissance \u00e0 moyen terme sont gravement compromises \u00bb sugg\u00e8re qu\u2019il existes des facteurs beaucoup plus importants pour les investisseurs obligataires que le ratio dette\/PIB (comme la croissance du cr\u00e9dit, les march\u00e9s de l\u2019emploi et l\u2019inflation). Les ratios dette publique\/PIB ont retenu toute l\u2019attention des investisseurs depuis la crise financi\u00e8re, mais ils ne sont qu\u2019un moyen facile et approximatif d\u2019\u00e9valuer les risques au sein des march\u00e9s des emprunts d\u2019\u00c9tat.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Il y a deux ans et demi, la survie de l\u2019euro suscitait de r\u00e9elles inqui\u00e9tudes chez les investisseurs. Il semblait improbable que la Gr\u00e8ce puisse se maintenir dans la zone euro et certaines des grandes \u00e9conomies en difficult\u00e9 comme l\u2019Italie et l\u2019Espagne semblaient prendre le m\u00eame chemin. Niveaux \u00e9lev\u00e9s de dette publique, ch\u00f4mage et syst\u00e8me bancaire craquant sous toute cette pression : rien ne laissait pr\u00e9sager une issue heureuse. 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