{"id":1403,"date":"2016-02-01T11:24:29","date_gmt":"2016-02-01T11:24:29","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=1403"},"modified":"2023-05-24T15:36:59","modified_gmt":"2023-05-24T15:36:59","slug":"les-spreads-de-l-investment-grade-n-en-finissent-pas-de-s-elargir","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2016\/02\/les-spreads-de-l-investment-grade-n-en-finissent-pas-de-s-elargir\/","title":{"rendered":"Les spreads de l\u2019investment grade n\u2019en finissent pas de s\u2019\u00e9largir ?"},"content":{"rendered":"\n

Nous avons r\u00e9cemment parl\u00e9<\/a><\/strong> de la contre\u2011performance de bon nombre de classes d\u2019actifs obligataires en 2015. Sans conteste, les obligations d\u2019entreprises investment grade (IG) ont connu une ann\u00e9e difficile, car les spreads de cr\u00e9dit se sont \u00e9largis, aussi bien en dollars qu\u2019en euros. En termes de spreads corrig\u00e9s des options (OAS), le cr\u00e9dit IG en dollars (+29 pb) a l\u00e9g\u00e8rement surperform\u00e9 son homologue en euros (+36 pb) l\u2019an pass\u00e9. Dans les deux cas, les p\u00e9riodes de contraction des spreads aux premier et quatri\u00e8me trimestres ont \u00e9t\u00e9 de courte dur\u00e9e et n\u2019ont pas suffi \u00e0 compenser l\u2019accroissement des deuxi\u00e8me et troisi\u00e8me trimestres (voir graphique ci-dessous).<\/p>\n\n\n

\n
\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

La correction des T2\/T3 a \u00e9t\u00e9 caus\u00e9e par l\u2019importance des volumes de nouvelles \u00e9missions et la faiblesse de la demande en obligations d\u2019entreprises, les investisseurs s\u2019\u00e9tant ru\u00e9s sur les valeurs refuges apr\u00e8s plusieurs pouss\u00e9es d\u2019aversion au risque suscit\u00e9es, entre autres, par le r\u00e9f\u00e9rendum en Gr\u00e8ce, les craintes entourant la Chine et les autres march\u00e9s \u00e9mergents ainsi que la faiblesse des cours des mati\u00e8res premi\u00e8res. Ces deux derniers th\u00e8mes ont \u00e9galement domin\u00e9 l\u2019actualit\u00e9 du d\u00e9but de l\u2019ann\u00e9e 2016 avec, pour cons\u00e9quence, une poursuite de l\u2019\u00e9largissement des OAS du segment IG au cours de la premi\u00e8re quinzaine de janvier (+16 pb pour l\u2019IG en dollars et +13 pb pour l\u2019IG en euros).<\/p>\n\n\n\n

Mais faut-il pour autant en d\u00e9duire que toutes les obligations d\u2019entreprises IG affichent aujourd\u2019hui des valorisations plus int\u00e9ressantes que fin 2014 ? Ou, au contraire, que les niveaux des indices obligataires ont simplement \u00e9t\u00e9 influenc\u00e9s par les mouvements radicaux des spreads du secteur des mati\u00e8res premi\u00e8res ? Pour r\u00e9pondre \u00e0 cette question, il faut d\u00e9composer ces indices par secteurs (voir graphique ci-dessous).<\/p>\n\n\n

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\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

Sans surprise, les secteurs de l\u2019univers IG en dollars qui ont le plus souffert sont ceux de l\u2019\u00e9nergie et, surtout, des mat\u00e9riaux de base, avec des OAS en progression de respectivement 101 pb et 191 pb entre fin 2014 et mi-janvier 2016. M\u00eame si ces mouvements sont importants, il ne faut pas oublier que d\u2019autres secteurs ont subi des corrections significatives sur la m\u00eame p\u00e9riode : +72 pb pour les m\u00e9dias, +67 pb pour l\u2019automobile ou encore +54 pb pour les services financiers. De fait, le seul secteur \u00e0 avoir enregistr\u00e9 un \u00e9cartement de moins de 20 pb est le secteur bancaire (+18 pb), ce qui montre que le positionnement des banques am\u00e9ricaines est bien adapt\u00e9 au contexte de remont\u00e9e des taux. Ces chiffres prouvent qu\u2019un \u00e9largissement g\u00e9n\u00e9ralis\u00e9 des spreads est intervenu et, qu\u2019\u00e0 diff\u00e9rents degr\u00e9s, il a touch\u00e9 tous les secteurs de l\u2019IG en dollars.<\/p>\n\n\n\n

De m\u00eame, tous les secteurs de l\u2019univers IG en euros (voir graphique ci-dessous) ont connu un \u00e9largissement entre fin 2014 et mi-janvier 2016. Les mat\u00e9riaux de base signent, de loin, la pire performance (+190 pb) et affichent les spreads les plus \u00e9lev\u00e9s de tout l\u2019univers IG en euros. Ils devancent m\u00eame l\u2019assurance (+70 pb), qui affiche traditionnellement des spreads plus importants par rapport au reste de l\u2019indice en raison du poids des obligations subordonn\u00e9es et des incertitudes entourant les r\u00e8gles de Solvabilit\u00e9 II. Le secteur de l\u2019automobile pointe \u00e0 l\u2019avant-derni\u00e8re place (+82 pb), p\u00e9nalis\u00e9 par le ralentissement du march\u00e9 chinois et les r\u00e9percussions du scandale Volkswagen.<\/p>\n\n\n

\n
\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

\u00c9l\u00e9ment int\u00e9ressant : au sein de l\u2019univers IG, le secteur de l\u2019\u00e9nergie en euros a affich\u00e9 une performance nettement sup\u00e9rieure \u00e0 celle de son homologue en dollars (+27 pb contre +101 pb) entre fin 2014 et mi-janvier 2016. En 2015, c\u2019est m\u00eame le seul secteur o\u00f9 les deux indices IG ont enregistr\u00e9 une compression des OAS (-10 pb) ! La raison est double. D\u2019une part, les spreads du secteur de l\u2019\u00e9nergie en euros avaient commenc\u00e9 l\u2019ann\u00e9e 2015 avec un niveau \u00e9lev\u00e9 par rapport \u00e0 l\u2019indice (178 pb contre 97 pb), avant de se replier nettement lors du bref rebond des cours du p\u00e9trole en mars\/avril. D\u2019autre part, la notation moyenne du secteur de l\u2019\u00e9nergie en euros est relativement plus \u00e9lev\u00e9e, avec une pr\u00e9dominance des \u00e9metteurs not\u00e9s AA ou A et moins d\u2019\u00e9metteurs not\u00e9s BBB, que celle de son \u00e9quivalent en dollars. L\u2019\u00e9largissement des spreads du secteur de l\u2019\u00e9nergie en euros pendant les phases d\u2019aversion au risque des T2\/T3 2015 a donc \u00e9t\u00e9 limit\u00e9 par une \u00ab fuite vers la qualit\u00e9 \u00bb des investisseurs, qui se sont tourn\u00e9s vers des cr\u00e9dits IG mieux not\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n

Comme nous le disions plus haut, apr\u00e8s cet \u00e9largissement g\u00e9n\u00e9ralis\u00e9, les obligations d\u2019entreprises IG en dollars et en euros affichent des spreads bien plus importants que fin 2014. Dans certains segments, notamment les obligations d\u2019\u00e9ch\u00e9ance longue en dollars not\u00e9es BBB, les spreads sont exceptionnellement \u00e9lev\u00e9s pour une p\u00e9riode hors crise. Deux options sont donc possibles : soit les turbulences r\u00e9centes ne sont que les pr\u00e9mices d\u2019une crise plus grave, auquel cas les spreads du cr\u00e9dit IG vont continuer de s\u2019\u00e9largir et pourraient finir par toucher les niveaux de 2008\/2009, soit, malgr\u00e9 les difficult\u00e9s mondiales actuelles qui plombent l\u2019app\u00e9tit pour le risque, les \u00e9conomies d\u00e9velopp\u00e9es ne sont pas pr\u00e8s de retomber en r\u00e9cession, ce qui signifie que les spreads des obligations d\u2019entreprises IG en dollars et en euros offrent actuellement des valorisations attrayantes. Compte tenu de la vigueur de l\u2019\u00e9conomie am\u00e9ricaine en g\u00e9n\u00e9ral et, comme l\u2019\u00e9crivait Richard hier<\/a><\/strong>, de son march\u00e9 du travail en particulier, mais aussi du timide redressement de l\u2019\u00e9conomie europ\u00e9enne et du caract\u00e8re accommodant de la politique mon\u00e9taire sur le Vieux Continent, nous penchons plut\u00f4t pour la seconde option.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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