{"id":2373,"date":"2017-06-15T13:45:28","date_gmt":"2017-06-15T13:45:28","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=2373"},"modified":"2017-08-30T13:44:01","modified_gmt":"2017-08-30T13:44:01","slug":"obligations-emises-par-des-entreprises-controlees-par-letat","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2017\/06\/obligations-emises-par-des-entreprises-controlees-par-letat\/","title":{"rendered":"Obligations \u00e9mises par des entreprises contr\u00f4l\u00e9es par l’\u00c9tat : le concept de garantie implicite n’existe pas."},"content":{"rendered":"

Il y a deux semaines, la Banque Internationale d’Azerba\u00efdjan (IBA) contr\u00f4l\u00e9e par l’\u00c9tat a surpris les porteurs d’obligations en annon\u00e7ant une r\u00e9organisation surprise. Fin 2016, d’importantes pertes de change engendr\u00e9es par la d\u00e9pr\u00e9ciation du manat (AZN), la devise locale, avaient tir\u00e9 les capitaux propres de la banque en territoire n\u00e9gatif. Les obligations de la Banque Internationale d’Azerba\u00efdjan (IBAZAZ) 5,625\u00a0%, \u00e9ch\u00e9ance 2019, s’\u00e9changeaient au-dessus du pair et ont plong\u00e9 de 15 \u00e0 20 points \u00e0 l’annonce de la nouvelle.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

J’ai assist\u00e9 \u00e0 la s\u00e9ance de questions-r\u00e9ponses r\u00e9serv\u00e9e aux investisseurs, organis\u00e9e par la soci\u00e9t\u00e9, l’avocat conseil en restructuration et le ministre des finances d’Azerba\u00efdjan. Certains investisseurs obligataires ont paru surpris que le gouvernement azerba\u00efdjanais puisse appuyer le projet de restructuration d’une entit\u00e9 contr\u00f4l\u00e9e par l’\u00c9tat sans proposer de mesures de soutien suppl\u00e9mentaires. Pour remettre l’\u00e9v\u00e9nement dans son contexte, pr\u00e9cisons que, ces deux derni\u00e8res ann\u00e9es, le gouvernement a accord\u00e9 un large soutien \u00e0 la soci\u00e9t\u00e9, aussi bien en injectant d’importants volumes de fonds propres dans son capital qu’en mettant en place un syst\u00e8me de \u00ab bad bank\u00a0\u00bb qui l’a soulag\u00e9e d’une grande partie de ses cr\u00e9ances probl\u00e9matiques.\u00a0 Cela n’a apparemment pas suffit pour r\u00e9soudre les difficult\u00e9s affectant le bilan de la plus grande banque du pays et celle-ci propose d\u00e9sormais d’\u00e9changer les obligations en circulation contre de nouveaux titres de cr\u00e9ance souverains ou de nouvelles \u00e9missions obligataires d’IBA assortis d’une d\u00e9cote estim\u00e9e \u00e0 20\u00a0% environ.<\/p>\n

Ce n’est h\u00e9las pas la premi\u00e8re fois que les investisseurs s’int\u00e9ressent \u00e0 un titre dont l’\u00e9metteur est enti\u00e8rement contr\u00f4l\u00e9 par l’\u00c9tat (obligation dite quasi-souveraine), persuad\u00e9s que celui-ci apportera sa protection inconditionnelle (qualifi\u00e9e de mani\u00e8re trompeuse de \u00ab \u00a0garantie implicite \u00bb) \u00e0 l’entreprise nationale, quels que soient ses fondamentaux intrins\u00e8ques et malgr\u00e9 l’absence de toute forme de garantie publique officielle. En 2009, le conglom\u00e9rat public de l’\u00c9mirat de Duba\u00ef (Duba\u00ef World) a d\u00fb faire face \u00e0 des difficult\u00e9s financi\u00e8res et le gouvernement de Duba\u00ef avait alors explicitement d\u00e9clar\u00e9 qu’aucune obligation l\u00e9gale ne lui imposait de soutenir financi\u00e8rement la soci\u00e9t\u00e9, ajoutant que\u00a0: \u00ab les cr\u00e9anciers devaient assumer leur part de responsabilit\u00e9. \u00bb Une op\u00e9ration initialement per\u00e7ue par les porteurs comme un placement s\u00fbr quasi-souverain s’est transform\u00e9e en processus long et p\u00e9nible de restructuration de la dette.<\/p>\n

En tant qu’investisseurs sur le march\u00e9 obligataire, nous devons examiner soigneusement la documentation l\u00e9gale afin de comprendre si le titre que nous d\u00e9tenons est (\u00ab explicitement \u00bb) garanti au niveau souverain et donc assorti d’une garantie \u00ab inconditionnelle et irr\u00e9vocable \u00bb en cas de d\u00e9faillance. Malheureusement, la communaut\u00e9 des investisseurs confond souvent le concept de garantie avec la probabilit\u00e9 de b\u00e9n\u00e9ficier du soutien de l’\u00c9tat. Le premier dispositif est contraignant juridiquement. Le second n’a rien \u00e0 voir avec une garantie\u00a0; il repose sur la simple appr\u00e9ciation de la capacit\u00e9 et de la volont\u00e9 du gouvernement d’apporter son soutien et de la hauteur du spread que les investisseurs sont pr\u00eats \u00e0 abandonner pour acqu\u00e9rir le titre.\u00a0 L’obligation est garantie par l’\u00c9tat ou n’est pas garantie du tout. La notion de garantie implicite n’existe pas, elle n’exprime que la probabilit\u00e9 de b\u00e9n\u00e9ficier du soutien public.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Il y a deux semaines, la Banque Internationale d’Azerba\u00efdjan (IBA) contr\u00f4l\u00e9e par l’\u00c9tat a surpris les porteurs d’obligations en annon\u00e7ant une r\u00e9organisation surprise. Fin 2016, d’importantes pertes de change engendr\u00e9es par la d\u00e9pr\u00e9ciation du manat (AZN), la devise locale, avaient tir\u00e9 les capitaux propres de la banque en territoire n\u00e9gatif. Les obligations de la Banque Internationale d’Azerba\u00efdjan (IBAZAZ) 5,625\u00a0%, \u00e9ch\u00e9ance 2019, s’\u00e9changeaient au-dessus du pair et ont plong\u00e9 de 15 \u00e0 20 points \u00e0 l’annonce de la nouvelle. 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