{"id":2638,"date":"2017-10-17T13:45:28","date_gmt":"2017-10-17T13:45:28","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=2638"},"modified":"2023-05-11T10:45:32","modified_gmt":"2023-05-11T10:45:32","slug":"donald-trump-reconduire-janet-yellen-fonctions","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2017\/10\/donald-trump-reconduire-janet-yellen-fonctions\/","title":{"rendered":"Donald Trump devrait reconduire Janet Yellen dans ses fonctions. Mais aussi : les spreads de cr\u00e9dit sont faibles, Tesla, la courbe de Laffer et d\u2019autres th\u00e8mes encore."},"content":{"rendered":"\n
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  1. La pr\u00e9sidence de la Fed devrait \u00eatre un choix \u00e9vident pour Donald Trump. Janet Yellen sans h\u00e9siter. Je ne comprends pas ce qui pourrait le pousser \u00e0 choisir John Taylor.<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    Donald Trump devrait officialiser son choix pour le prochain mandat \u00e0 la t\u00eate de la Fed d\u2019ici la fin du mois. La Pr\u00e9sidente actuellement en poste, Janet Yellen, est toujours en course, mais sa cote a baiss\u00e9 ces derni\u00e8res semaines. Du point de vue de Donald Trump, il existe trois raisons valables de confier un nouveau mandat \u00e0 Janet Yellen.<\/p>\n\n\n\n

      \n
    1. Il est inutile de r\u00e9parer ce qui fonctionne correctement (le taux de ch\u00f4mage et la volatilit\u00e9 sont faibles, la bourse est au plus haut).<\/li>\n\n\n\n
    2. Janet Yellen est de loin la candidate la plus accommodante. Donald Trump souhaite voir l\u2019\u00e9conomie fonctionner \u00e0 plein r\u00e9gime.<\/li>\n\n\n\n
    3. Janet Yellen est rempla\u00e7able. Elle n\u2019est pas une amie de la famille (comme c\u2019est le cas pour Kevin Warsh), et elle appartient au camp d\u00e9mocrate et \u00e0 l\u2019establishment de Washington (\u00ab Washington swamp \u00bb) contre lequel Donald Trump a fait campagne. Elle est donc la candidate id\u00e9ale pour endosser la responsabilit\u00e9 d\u2019une potentielle chute des march\u00e9s boursiers.<\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

      Le week-end dernier, des \u00ab sources proches du dossier \u00bb ont indiqu\u00e9 \u00e0 Bloomberg que Donald Trump favorisait la candidature de l\u2019\u00e9conomiste John Taylor, de Stanford University, apr\u00e8s l\u2019avoir re\u00e7u en entretien la semaine pr\u00e9c\u00e9dente. Trump est sans doute conscient que la fameuse r\u00e8gle de Taylor se traduirait probablement par un rel\u00e8vement des taux beaucoup plus agressif de la part de la Fed que les attentes actuelles du march\u00e9 (en prenant l\u2019hypoth\u00e8se d\u2019un niveau neutre des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat de 2 %, les fonds f\u00e9d\u00e9raux pourraient se hisser \u00e0 plus de 3,5 %. Beaucoup consid\u00e8rent que le niveau neutre des taux est actuellement bien inf\u00e9rieur, mais m\u00eame dans ce cas, une Fed tr\u00e8s pointilleuse par rapport aux r\u00e8gles semble plus inflexible que ne le souhaiterait un homme d\u2019affaires comme Donald Trump.<\/p>\n\n\n\n

      Malgr\u00e9 sa belle remont\u00e9e, John Taylor ne devance pas encore Jerome Powell aupr\u00e8s des bookmakers. Mais avec une cote de 10 contre 1, Janet Yellen est d\u00e9sormais un outsider s\u00e9rieux. Si j\u2019\u00e9tais Trump, mon choix se porterait sur elle.<\/p>\n\n\n\n

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      1. Les spreads de cr\u00e9dit sont proches de leurs plus bas d\u2019avant la crise financi\u00e8re, malgr\u00e9 le niveau global des spreads.<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

        En observant le niveau global des spreads de l\u2019univers obligataire investment grade, on est rassur\u00e9 de constater qu\u2019en d\u00e9pit du rebond des cours des obligations d’entreprises ces deux derni\u00e8res ann\u00e9es (en particulier depuis la d\u00e9cision de la BCE de les rendre \u00e9ligibles \u00e0 son programme d\u2019assouplissement quantitatif), les valorisations sont \u00e0 nouveau conformes \u00e0 leur moyenne \u00e0 long terme.<\/p>\n\n\n\n

        \"\"<\/a><\/figure>\n\n\n\n

        Malheureusement, l\u2019univers des obligations \u00ab investment grade \u00bb mondiales a tellement \u00e9volu\u00e9 depuis la crise financi\u00e8re que cette moyenne \u00e0 long terme est presque d\u00e9nu\u00e9e de sens.  La qualit\u00e9 de cette classe d\u2019actifs s\u2019est fortement d\u00e9t\u00e9rior\u00e9e ces derni\u00e8res ann\u00e9es. Cette d\u00e9t\u00e9rioration est en partie d\u00e9lib\u00e9r\u00e9e, les entreprises concern\u00e9es estimant qu\u2019accro\u00eetre leur niveau d\u2019endettement pouvait am\u00e9liorer la performance de leurs actions (et leur permettre de tirer parti du \u00ab bouclier fiscal \u00bb de la d\u00e9ductibilit\u00e9 des int\u00e9r\u00eats). Elle refl\u00e8te aussi la d\u00e9gradation \u00e0 grande \u00e9chelle des notes de cr\u00e9dit des banques et des institutions financi\u00e8res pendant et apr\u00e8s la crise du cr\u00e9dit. \u00c0 titre d\u2019exemple, la notation de Barclays Bank aupr\u00e8s de Moody\u2019s \u00e9tait Aa2 en 2007, contre Baa2 aujourd\u2019hui. Si l\u2019on observe le march\u00e9 dans son ensemble, on constate qu\u2019en 2000 le march\u00e9 du cr\u00e9dit de la zone euro (embryonnaire \u00e0 l\u2019\u00e9poque) comportait moins de 10 % de titres not\u00e9s BBB contre un peu plus de 30 % sur le march\u00e9 am\u00e9ricain.<\/p>\n\n\n\n

        Aujourd\u2019hui, les march\u00e9s mondiaux du cr\u00e9dit sont expos\u00e9s aux \u00e9metteurs not\u00e9s BBB \u00e0 pr\u00e8s de 45 %, et ce chiffre ne cesse d\u2019augmenter. Il faut \u00e9galement garder \u00e0 l\u2019esprit que les notations de cr\u00e9dit ne sont pas lin\u00e9aires mais exponentielles \u2013 plus on se rapproche de la limite de la cat\u00e9gorie du haut rendement et plus le risque de d\u00e9faut augmente sensiblement. Les march\u00e9s mondiaux du cr\u00e9dit pr\u00e9sentent actuellement un profil de notation beaucoup plus risqu\u00e9 qu\u2019il y a dix ans.<\/p>\n\n\n\n

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        Le spread de cr\u00e9dit de l\u2019indice repr\u00e9sentatif des titres internationaux not\u00e9s BBB est actuellement de 134 pb. Ce niveau est proche du point bas (120 pb) enregistr\u00e9 en 2007, l\u2019ann\u00e9e du pic de la bulle sp\u00e9culative avant la crise financi\u00e8re, et bien inf\u00e9rieur au spread moyen de 200 pb que les actifs not\u00e9s BBB ont offert depuis 2002.<\/p>\n\n\n\n

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        Les march\u00e9s mondiaux du cr\u00e9dit ne sont donc plus correctement valoris\u00e9s mais d\u00e9sormais chers.  Il existe plusieurs raisons \u00e0 cela : l\u2019\u00e9ligibilit\u00e9 des obligations d\u2019entreprises au programme d\u2019assouplissement quantitatif de la BCE, le taux de d\u00e9faut qui demeure tr\u00e8s faible (il pourrait \u00eatre de 1,5 % en 2017 pour l\u2019ensemble de l\u2019univers du cr\u00e9dit, y compris le segment du haut rendement, contre plus de 2 % en 2016), et la demande soutenue et continue de la part des investisseurs am\u00e9ricains en faveur notamment des actifs g\u00e9n\u00e9rant des revenus (comme en t\u00e9moignent les flux d\u2019ETF vers les fonds obligataires de cat\u00e9gorie investment grade en dollar). Mais il n\u2019en demeure pas moins que la qualit\u00e9 de cr\u00e9dit s\u2019est d\u00e9t\u00e9rior\u00e9e sur ce march\u00e9, et que la r\u00e9mun\u00e9ration du risque est bien moins attractive qu\u2019elle ne l\u2019\u00e9tait auparavant.<\/p>\n\n\n\n

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        1. La Banque du Japon est optimiste \u00e0 l\u2019\u00e9gard de la croissance, mais avant tout en raison de ses anticipations d\u00e9flationnistes.<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

          Le vice-gouverneur de la Banque du Japon (BoJ), Hiroshi Nakaso, \u00e9tait \u00e0 Londres il y a deux semaines, o\u00f9 il a fait part de son optimisme \u00e0 l\u2019\u00e9gard de la croissance potentielle de l\u2019\u00e9conomie japonaise. Vous pouvez avoir acc\u00e8s \u00e0 sa pr\u00e9sentation en cliquant ici<\/strong><\/a>. Son discours laissait raisonnablement entendre que des \u00ab trois fl\u00e8ches \u00bb de Shinzo Abe (politique budg\u00e9taire, politique mon\u00e9taire et r\u00e9formes structurelles), seule la derni\u00e8re aura un r\u00e9el impact sur les perspectives de croissance du Japon. Hiroshi Nakaso s\u2019est notamment montr\u00e9 particuli\u00e8rement optimiste quant aux perspectives de  croissance de la population active parmi le troisi\u00e8me \u00e2ge et les travailleurs \u00e9trangers (le taux de participation des femmes japonaises \u00e0 l\u2019activit\u00e9 \u00e9conomique est d\u00e9sormais sup\u00e9rieur \u00e0 ceux du Royaume-Uni et des \u00c9tats-Unis). Sur le plan de la politique mon\u00e9taire, j\u2019ai trouv\u00e9 la diapositive ci-dessous particuli\u00e8rement int\u00e9ressante. Elle montre une segmentation, r\u00e9alis\u00e9e par la BoJ, de la courbe de Phillips pour le march\u00e9 japonais, par rapport aux autres pays. Premi\u00e8rement, il convient de noter que la courbe de Phillips est beaucoup plus aplatie au Japon qu\u2019aux \u00c9tats-Unis et ailleurs (graphique de droite). Le taux de ch\u00f4mage a chut\u00e9 de 5,5 % \u00e0 2,9 % tandis que les salaires n\u2019ont quasiment pas augment\u00e9. Mais deuxi\u00e8mement, il y a lieu de s\u2019inqui\u00e9ter par rapport au graphique de gauche. \u00ab L\u2019inertie \u00bb montre que le faible niveau actuel d\u2019inflation au Japon est essentiellement imputable au faible niveau d’inflation des p\u00e9riodes pr\u00e9c\u00e9dentes. En d\u2019autres termes, la composante \u00ab anticipative \u00bb de la courbe de Phillips est bien plus importante au Japon qu\u2019aux \u00c9tats-Unis ou ailleurs, ce qui d\u00e9montre \u00e0 quel point il est important a) que le Japon franchisse la barri\u00e8re psychologique de la stagnation des prix (en s\u2019appuyant sur une politique des salaires ? en relevant les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat afin de montrer que l\u2019\u00e9conomie est sortie de l\u2019orni\u00e8re ?) et b) que les banques centrales occidentales emp\u00eachent aussi la logique d\u00e9flationniste de se d\u00e9velopper dans leurs \u00e9conomies.<\/p>\n\n\n\n

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          1. La premi\u00e8re cyber-attaque ? Sur le march\u00e9 fran\u00e7ais des emprunts d\u2019\u00c9tat (en 1834).<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

            J\u2019ai beaucoup appr\u00e9ci\u00e9 cet article<\/strong><\/a> de Tom Standage dans le magazine 1843<\/em>, publi\u00e9 par The Economist<\/em>. En 1834, les fr\u00e8res Blanc, banquiers \u00e0 Bordeaux, soudoy\u00e8rent les op\u00e9rateurs d\u2019un syst\u00e8me de t\u00e9l\u00e9graphe a\u00e9rien pour que ces derniers introduisent d\u00e9lib\u00e9r\u00e9ment des \u00ab coquilles \u00bb dans les messages transmis sur le r\u00e9seau, indiquant les mouvements obligataires du march\u00e9 du jour pr\u00e9c\u00e9dent. Ce stratag\u00e8me leur permis de prendre des positions avant que les messages officiels ne parviennent \u00e0 Bordeaux, parfois plusieurs jours apr\u00e8s. La combine fut d\u00e9couverte apr\u00e8s deux ans de fonctionnement. Les fr\u00e8res Blanc furent poursuivis, puis acquitt\u00e9s au motif \u00ab qu\u2019il n\u2019existait pas de loi contre l\u2019utilisation abusive des informations transmises sur les r\u00e9seaux \u00bb. Un article qui m\u00e9rite d\u2019\u00eatre lu.<\/p>\n\n\n\n

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            1. Tesla et les \u00ab produits endommag\u00e9s \u00bb.<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

              Puisque nous parlons technologies, le constructeur automobile pr\u00e9f\u00e9r\u00e9 du march\u00e9 (dont le titre a progress\u00e9 de pr\u00e8s de 66 % depuis le d\u00e9but de l\u2019ann\u00e9e) a fait parler de lui au moment o\u00f9 l\u2019ouragan Irma a frapp\u00e9 les Antilles et la Floride, gr\u00e2ce \u00e0 \u00ab une le\u00e7on inattendue d\u2019\u00e9lectronique moderne grand public en cours de route \u00bb (voir l\u2019article du Guardian<\/em> ici<\/strong><\/a>). Tesla a pu octroyer \u00e0 distance une charge suppl\u00e9mentaire de 50 kilom\u00e8tres \u00e0 ses mod\u00e8les d\u2019entr\u00e9e de gamme gr\u00e2ce \u00e0 une mise \u00e0 niveau de son logiciel, afin de permettre aux conducteurs de s\u2019\u00e9loigner de la trajectoire de l\u2019ouragan en toute s\u00e9curit\u00e9. La batterie de ces v\u00e9hicules poss\u00e9dait exactement la m\u00eame autonomie que celle des mod\u00e8les haut de gamme, mais un logiciel la limitait \u00e0 80 % de sa capacit\u00e9.<\/p>\n\n\n\n

              \u00ab Produits endommag\u00e9s \u00bb<\/strong><\/a> est un article du MIT datant de 1996 qui montra \u00e0 l\u2019\u00e9poque comment les entreprises technologiques pouvaient \u00ab d\u00e9grader une partie de leurs produits afin de pratiquer des prix discriminatoires \u00bb. Dans certains cas, ces entreprises pouvaient introduire des technologies suppl\u00e9mentaires dans une imprimante, par exemple, afin de la ralentir par rapport aux mod\u00e8les les plus chers. Par cons\u00e9quent, les mod\u00e8les meilleur march\u00e9 affichaient des co\u00fbts de production plus \u00e9lev\u00e9s que les mod\u00e8les haut de gamme. On ne peut \u00e9videmment que saluer le geste de Tesla, mais il a relanc\u00e9 le d\u00e9bat des \u00ab produits endommag\u00e9s \u00bb.<\/p>\n\n\n\n

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              1. La position ext\u00e9rieure nette du Royaume-Uni est l\u00e9g\u00e8rement inf\u00e9rieure \u00e0 ce que l\u2019on pensait…<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

                Le Daily Telegraph<\/em> a publi\u00e9 cet article<\/a><\/strong> hier, laissant entendre que le Royaume-Uni est plus pauvre de pr\u00e8s de 500\u00a0milliards de livres sterling que \u00ab\u00a0ce que l\u2019on pensait\u00a0\u00bb. Gr\u00e2ce \u00e0 une r\u00e9vision des donn\u00e9es effectu\u00e9e par l\u2019ONS, une position positive importante d\u2019actifs nets poss\u00e9d\u00e9s par le Royaume-Uni \u00e0 l\u2019\u00e9tranger s\u2019est transform\u00e9e en un d\u00e9ficit de 21\u00a0milliards de livres sterling. En d\u2019autres termes, la valeur totale des investissements britanniques \u00e0 l\u2019\u00e9tranger est inf\u00e9rieure \u00e0 celle des investissements \u00e9trangers au Royaume-Uni. Le graphique ci-dessous, \u00e9tabli par Royal Bank of Scotland<\/em>, montre l\u2019ampleur de cette r\u00e9vision mais aussi que les investissements britanniques \u00e0 l\u2019\u00e9tranger ont fortement augment\u00e9 au cours des douze derniers mois environ. Cette hausse est due \u00e0 la chute de la livre sterling suite au Brexit, conf\u00e9rant aux actifs britanniques \u00e0 l\u2019\u00e9tranger une valorisation suppos\u00e9ment sup\u00e9rieure en livre sterling. Comme l\u2019explique Peter Schaffrik, du groupe RBC<\/em>, \u00ab\u00a0la r\u00e9vision pour l\u2019ann\u00e9e 2016 ne cr\u00e9e pas un nouveau probl\u00e8me, elle nous rappelle qu\u2019il faut se pencher sur un probl\u00e8me existant\u00a0\u00bb. Il devient difficile de g\u00e9n\u00e9rer suffisamment de revenus nets ext\u00e9rieurs pour r\u00e9duire l\u2019important d\u00e9ficit de la balance des op\u00e9rations courantes du Royaume-Uni, \u00e9tant donn\u00e9 le d\u00e9ficit de notre position nette ext\u00e9rieure. Une nouvelle d\u00e9pr\u00e9ciation de la livre sterling est-elle n\u00e9cessaire\u00a0?<\/p>\n\n\n\n

                \"\"<\/a><\/figure>\n\n\n\n
                  \n
                1. La nappe de Laffer.<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

                  L\u2019\u00e9conomiste Arthur Laffer est de retour dans l\u2019actualit\u00e9. C\u2019est \u00e0 lui que l’on attribue la th\u00e9orie selon laquelle la baisse du taux d\u2019imposition entra\u00eene une hausse des recettes de l\u2019\u00c9tat, et donc une baisse de l\u2019endettement public, puisqu\u2019une acc\u00e9l\u00e9ration de la croissance induit une augmentation de la taille du g\u00e2teau \u00e9conomique. Cette th\u00e9orie n\u2019a pas n\u00e9cessairement r\u00e9sist\u00e9 \u00e0 l\u2019\u00e9preuve du temps (sous Ronald Reagan, le ratio dette publique\/PIB a consid\u00e9rablement augment\u00e9 malgr\u00e9 la r\u00e9duction du taux d\u2019imposition), mais Donald Trump, qui souhaite une baisse d\u2019imp\u00f4ts significative aux \u00c9tats-Unis et le plus vite possible, adoubait hier Arthur Laffer dans l\u2019un de ses tweets.<\/p>\n\n\n\n

                  Mais ce dernier fait l\u2019actualit\u00e9 pour une autre raison, comme notre collaboratrice Anjulie Rusius s\u2019en est aper\u00e7ue ce week-end \u00e0 Washington lors des r\u00e9unions du FMI et de la Banque mondiale. Frapp\u00e9e d\u2019ennui, comme on peut l\u2019\u00eatre apr\u00e8s une heure ou deux dans la capitale, elle s\u2019est rendue au Smithsonian Museum pour examiner une relique qu\u2019elle r\u00eavait de d\u00e9couvrir depuis toujours, \u00e0 savoir la fameuse nappe sur laquelle Arthur Laffer avait gribouill\u00e9 \u00e0 l\u2019\u00e9poque sa \u00ab courbe \u00bb pour la premi\u00e8re fois lors d\u2019un d\u00eener. Au moment pr\u00e9cis o\u00f9 elle effectuait une recherche Internet sur le chemin du mus\u00e9e, le New York Times<\/em> publia un article<\/strong><\/a> affirmant que la nappe du Smithsonian Museum n\u2019\u00e9tait qu\u2019une copie, reproduite des ann\u00e9es apr\u00e8s l\u2019\u00e9v\u00e9nement. Elle s\u2019y rendit tout de m\u00eame (que reste-t-il \u00e0 faire \u00e0 Washington, une fois qu’on a vu le mus\u00e9e de l\u2019air et de l\u2019espace ?).<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

                  Donald Trump devrait officialiser son choix pour le prochain mandat \u00e0 la t\u00eate de la Fed d\u2019ici la fin du mois. La Pr\u00e9sidente actuellement en poste, Janet Yellen, est toujours en course, mais sa cote a baiss\u00e9 ces derni\u00e8res semaines. Du point de vue de Donald Trump, il existe trois raisons valables de confier un nouveau mandat \u00e0 Janet Yellen. 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