{"id":2744,"date":"2017-11-28T14:42:27","date_gmt":"2017-11-28T14:42:27","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=2744"},"modified":"2017-12-01T15:48:20","modified_gmt":"2017-12-01T15:48:20","slug":"rendements-faibles-qualite-mediocre-covenants-moins-protecteurs","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2017\/11\/rendements-faibles-qualite-mediocre-covenants-moins-protecteurs\/","title":{"rendered":"Rendements faibles, qualit\u00e9 m\u00e9diocre, covenants moins protecteurs"},"content":{"rendered":"<p>En mati\u00e8re d\u2019investissement dans des entreprises de moindre qualit\u00e9 de cr\u00e9dit, accuser des pertes en raison du risque de d\u00e9faut est la principale menace qu\u2019il revient aux investisseurs d\u2019\u00e9valuer. Par cons\u00e9quent, la protection conf\u00e9r\u00e9e par les clauses de sauvegarde (\u00ab\u00a0covenants\u00a0\u00bb) est un aspect crucial \u00e0 prendre en consid\u00e9ration avant de pr\u00eater des capitaux \u00e0 une entreprise. Nous avions d\u00e9j\u00e0 \u00e9crit au sujet de la protection des covenants <a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/blog\/2021\/12\/01\/stand-rights-covenant-erosion-high-yield-bond-documentation\/\"><strong>en 2014<\/strong><\/a> et il n\u2019est pas exag\u00e9r\u00e9 de dire que la qualit\u00e9 des covenants sur le march\u00e9 \u00e0 haut rendement ne s&rsquo;est pas beaucoup am\u00e9lior\u00e9e depuis lors. En fait, c&rsquo;est tout le contraire.<\/p>\n<p>Un rapport r\u00e9cemment publi\u00e9 par Moody&rsquo;s confirme que les \u00e9metteurs et les conseillers se trouvent en position de force lorsqu\u2019ils \u00e9mettent de la dette dans la mesure o\u00f9 la demande en faveur des actifs plus r\u00e9mun\u00e9rateurs demeure soutenue. L&rsquo;indicateur nord-am\u00e9ricain de la qualit\u00e9 des covenants (\u00ab\u00a0North American Covenant Quality Indicator\u00a0\u00bb), qui utilise la moyenne mobile sur trois mois, r\u00e9v\u00e8le la seconde plus mauvaise qualit\u00e9 de protection pour chaque cat\u00e9gorie de notation de cr\u00e9dit depuis 2011 ; seul le mois d\u2019ao\u00fbt 2015 avait t\u00e9moign\u00e9 de valeurs encore plus faibles.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak1.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-USOz1PPD\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-2746\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak1.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak1.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak1-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak1-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>En raison de leur taille et de leurs plus faibles niveaux d\u2019endettement, les d\u00e9tenteurs d&rsquo;obligations exigent g\u00e9n\u00e9ralement une moindre protection pour les obligations de meilleure qualit\u00e9 de cr\u00e9dit. Toutefois, pour les soci\u00e9t\u00e9s plus endett\u00e9es qui \u00e9mettent des obligations pour lesquelles la protection devrait \u00eatre au premier plan des pr\u00e9occupations des investisseurs, les droits des d\u00e9tenteurs d&rsquo;obligations continuent de se d\u00e9t\u00e9riorer. En octobre, deux des cinq nouvelles \u00e9missions obligataires \u00e0 haut rendement dites \u00ab\u00a0HY-lite\u00a0\u00bb (avec peu ou pas de covenants de fa\u00e7on \u00e0 offrir une protection fondamentale aux investisseurs) ont \u00e9t\u00e9 le fait d\u2019obligations not\u00e9es B. L&rsquo;octroi d&rsquo;une telle flexibilit\u00e9 \u00e0 des \u00e9metteurs priv\u00e9s financi\u00e8rement plus fragiles peut avoir un impact significatif sur les perspectives de recouvrement.<\/p>\n<p>On pourrait penser qu&rsquo;il s&rsquo;agit l\u00e0 d&rsquo;une cons\u00e9quence directe du fait que le march\u00e9 am\u00e9ricain se trouve \u00e0 un stade plus avanc\u00e9 du cycle du cr\u00e9dit, avec des investisseurs commen\u00e7ant \u00e0 montrer des signes d&rsquo;exc\u00e8s de confiance. Malheureusement, le march\u00e9 \u00e0 haut rendement europ\u00e9en t\u00e9moigne d\u2019une m\u00eame tendance.<\/p>\n<p>Depuis 2013, la part des obligations \u00ab\u00a0HY-lite\u00a0\u00bb a fortement augment\u00e9 selon Moody&rsquo;s.\u00a0En pourcentage de l&rsquo;ensemble des \u00e9missions annuelles, les \u00e9missions \u00ab\u00a0HY-lite\u00a0\u00bb n\u2019ont cess\u00e9 de cro\u00eetre depuis 2013 en passant d&rsquo;un niveau bien inf\u00e9rieur \u00e0 10 % \u00e0 un tiers de toutes les obligations nouvellement \u00e9mises. En valeur absolue, les investisseurs ont en fait vu arriver sur le march\u00e9 plus d&rsquo;obligations europ\u00e9ennes \u00e0 haut rendement assorties de clauses de sauvegarde nettement moins restrictives au cours des trois premiers trimestres de 2017 que durant l&rsquo;ensemble des ann\u00e9es 2015 et 2016.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak2.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-USOz1PPD\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-full wp-image-2747\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak2.png\" alt=\"\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak2.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak2-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/lowlowweak2-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Il existe \u00e9galement une diff\u00e9rence significative entre les \u00e9missions obligataires destin\u00e9es au refinancement et \u00e0 la lev\u00e9e de nouveaux capitaux. Par rapport aux niveaux de 2013-2014, l&rsquo;importance des clauses d\u00e9rogatoires (\u00ab\u00a0carve-outs\u00a0\u00bb) sur la dette reste inchang\u00e9e pour les refinancements. Toutefois, les obligations \u00e9mises afin de lever de nouveaux capitaux montrent des signes \u00e9vidents d&rsquo;\u00e9rosion des covenants ; les paniers de \u00ab\u00a0fuites de liquidit\u00e9s\u00a0\u00bb sont ainsi pass\u00e9s d&rsquo;une moyenne de 12 % en 2013-2014 \u00e0 17 % au 3<sup>\u00e8me<\/sup> trimestre 2017. De m\u00eame, les paniers de \u00ab\u00a0carve-outs\u00a0\u00bb sur la dette ont enregistr\u00e9 une croissance significative pour les obligations \u00e9mises dans le cadre de la lev\u00e9e de nouveaux capitaux en passant de 16 % en 2013-2014 \u00e0 25 % au 3<sup>\u00e8me<\/sup> trimestre 2017.<\/p>\n<p>Le moment est-il donc venu de r\u00e9duire les allocations au haut rendement ? Pas n\u00e9cessairement. Les entreprises continuent de b\u00e9n\u00e9ficier d&rsquo;un environnement macro\u00e9conomique positif gr\u00e2ce \u00e0 une croissance mondiale synchronis\u00e9e et \u00e0 des conditions financi\u00e8res favorables. Compte tenu de la normalisation graduelle des taux de la Fed, lesquels \u00e9taient tomb\u00e9s \u00e0 des niveaux historiquement bas, et du non empressement persistant de la BCE \u00e0 relever ses taux, les entreprises vont pouvoir continuer de b\u00e9n\u00e9ficier de conditions de refinancement bon march\u00e9 pendant un certain temps encore. Les taux de d\u00e9faut devraient rester peu \u00e9lev\u00e9s en 2018. Les investisseurs, en revanche, peuvent encore tirer avantage de revenus relativement attractifs par rapport \u00e0 d&rsquo;autres march\u00e9s obligataires, mais la s\u00e9lection de titres de cr\u00e9dit sera vitale compte tenu d&rsquo;une possible augmentation des facteurs de risque idiosyncrasiques. Les spreads de cr\u00e9dit, en particulier sur le march\u00e9 \u00e0 haut rendement europ\u00e9en, ne laissent pas beaucoup de place \u00e0 la d\u00e9ception et le manque d&rsquo;opportunit\u00e9s de revenus sur les autres march\u00e9s obligataires a accru la propension des investisseurs \u00e0 renoncer \u00e0 des covenants plus protecteurs. Dans un environnement toujours marqu\u00e9 par des taux d&rsquo;int\u00e9r\u00eat au plus bas en Europe, cette tendance a toutes les chances de se poursuivre et doit \u00eatre suivie avec attention.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>En mati\u00e8re d\u2019investissement dans des entreprises de moindre qualit\u00e9 de cr\u00e9dit, accuser des pertes en raison du risque de d\u00e9faut est la principale menace qu\u2019il revient aux investisseurs d\u2019\u00e9valuer. 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