{"id":3683,"date":"2019-01-29T10:41:39","date_gmt":"2019-01-29T10:41:39","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=3683"},"modified":"2021-12-03T16:06:16","modified_gmt":"2021-12-03T16:06:16","slug":"high-yield-2019-floating-fixed","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2019\/01\/high-yield-2019-floating-fixed\/","title":{"rendered":"Le haut rendement en 2019 \u2013 taux variable ou fixe ?"},"content":{"rendered":"

Comme nous le savons tous, 2018 s\u2019est r\u00e9v\u00e9l\u00e9e \u00eatre une ann\u00e9e difficile pour la plupart des classes d\u2019actifs, en particulier pour les obligations \u00e0 haut rendement. La correction intervenue au quatri\u00e8me trimestre a \u00e9t\u00e9 particuli\u00e8rement rapide et brutale par rapport aux r\u00e9centes p\u00e9riodes d\u2019accalmie caract\u00e9ris\u00e9es par une volatilit\u00e9 mod\u00e9r\u00e9e gr\u00e2ce aux largesses des banques centrales. Le haut rendement mondial a conc\u00e9d\u00e9 quelques points de pourcentage en devise locale en 2018, tandis que le march\u00e9 des obligations \u00e0 taux variable \u00e0 b\u00eata moins \u00e9lev\u00e9 et davantage compos\u00e9 de dette senior a l\u00e9g\u00e8rement mieux r\u00e9sist\u00e9 avec une baisse d\u2019un peu moins de 1 %. L\u2019ann\u00e9e 2018 a ainsi permis de rappeler que le march\u00e9 des obligations \u00e0 haut rendement \u00e0 taux variable (qui partage de nombreuses caract\u00e9ristiques de risque avec le march\u00e9 des pr\u00eats senior, dont sa nature garantie de premier rang et son coupon variable) est g\u00e9n\u00e9ralement moins volatil que celui des obligations \u00e0 haut rendement \u00e0 taux fixe traditionnel lors des p\u00e9riodes de correction des march\u00e9s.<\/p>\n

Quel enseignement pour les investisseurs en 2019 ? Doivent-ils privil\u00e9gier le haut rendement \u00e0 taux variable ou fixe ?<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

Pour tenter de r\u00e9pondre \u00e0 cette question, j\u2019ai pr\u00e9sent\u00e9 ci-dessous quelques sc\u00e9narios de performance totale fond\u00e9s sur diff\u00e9rentes \u00e9volutions des spreads de cr\u00e9dit et des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat. Ces sc\u00e9narios tiennent \u00e9galement compte d\u2019une estimation des co\u00fbts de couverture de change sur un an afin d\u2019obtenir des performances enti\u00e8rement couvertes. J\u2019ai pris pour hypoth\u00e8se un taux de d\u00e9faut de 1,5 %, avec un taux de recouvrement moyen de 30 % pour le march\u00e9 \u00e0 haut rendement \u00e0 taux fixe et de 60 % pour celui \u00e0 taux variable. Je suppose \u00e9galement que toute \u00e9volution des rendements est purement un mouvement de pentification\/d\u2019aplatissement, impliquant ainsi qu\u2019il n\u2019y aura pas d\u2019autre hausse des taux au cours des 12 prochains mois. Voici-dessous les 3 sc\u00e9narios – pour les obligations \u00e0 haut rendement \u00e0 taux variable et fixe libell\u00e9es en dollar am\u00e9ricain, en euro et en livre sterling et enti\u00e8rement couvertes contre le risque de change.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

Que pouvons-nous d\u00e9duire de ce qui pr\u00e9c\u00e8de ?<\/p>\n

    \n
  1. Pour les investisseurs en dollar am\u00e9ricain, le rapport risque\/rendement en valeur absolue commence \u00e0 appara\u00eetre int\u00e9ressant – le point mort du spread est suffisamment attractif dans la mesure o\u00f9 le spread doit encore s\u2019\u00e9largir de plus de 200 points de base (pb) avant que le march\u00e9 des obligations \u00e0 taux variable commence \u00e0 g\u00e9n\u00e9rer des pertes. A titre de contexte, cela revient \u00e0 un spread de l\u2019ordre de 650 pb et un rendement global de pr\u00e8s de 9 % – un niveau que l\u2019on peut consid\u00e9rer comme int\u00e9grant une r\u00e9cession. Dans le cas du march\u00e9 \u00e0 taux fixe plus sensible \u00e0 l\u2019\u00e9volution du spread, les pertes commencent avant \u00e0 un niveau de 150 pb (encercl\u00e9). Dans l\u2019ensemble, cela sugg\u00e8re un rapport risque\/rendement relativement int\u00e9ressant avec des performances potentielles allant de pr\u00e8s de 5 % \u00e0 un peu de 10 %. Pour les investisseurs en euro et en livre sterling, la situation est l\u00e9g\u00e8rement moins favorable compte tenu du niveau initial moins \u00e9lev\u00e9 des rendements. En Europe, en particulier, il y a beaucoup de rouge.<\/li>\n<\/ol>\n
      \n
    1. Dans un sc\u00e9nario haussier, avec une forte contraction des spreads et une hausse des rendements, le faible risque de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat des obligations \u00e0 taux variable est un \u00e9l\u00e9ment tr\u00e8s favorable dans la mesure o\u00f9 toute augmentation des rendements des emprunts d\u2019\u00c9tat n\u2019aurait pas d\u2019incidence sur les performances (puisqu\u2019elles se rajustent p\u00e9riodiquement sur les rendements des emprunts d\u2019\u00c9tat). A l\u2019inverse, la duration plus longue du march\u00e9 \u00e0 taux fixe agit comme un facteur n\u00e9gatif en cas de hausse des taux (cercle bleu).<\/li>\n<\/ol>\n
        \n
      1. Dans un sc\u00e9nario baissier, avec un \u00e9largissement des spreads et une baisse des rendements, la \u00ab spread duration\u00a0\u00bb plus faible du march\u00e9 des obligations \u00e0 taux variable joue \u00e9galement en sa faveur par rapport au march\u00e9 \u00e0 taux fixe (cercle bleu en pointill\u00e9s).<\/li>\n<\/ol>\n
          \n
        1. Le haut rendement \u00e0 taux fixe surperforme si les rendements et les spreads des obligations baissent (carr\u00e9 noir), une situation qui pourrait \u00eatre compatible avec un retour \u00e0 la relance mon\u00e9taire comme l\u2019assouplissement quantitatif (\u00ab\u00a0QE\u00a0\u00bb).<\/li>\n<\/ol>\n

           <\/p>\n

          Compte tenu de la vigueur relative des \u00e9conomies am\u00e9ricaine et mondiale, un retour de l\u2019assouplissement quantitatif est tr\u00e8s peu probable – selon moi, cela devrait conf\u00e9rer un avantage aux obligations \u00e0 taux variable dans les sc\u00e9narios de performance les plus vraisemblables. Je dois toutefois mettre en garde contre le fait que ces calculs reposent sur plusieurs hypoth\u00e8ses et qu\u2019il convient donc de les consid\u00e9rer comme th\u00e9oriques. De plus, d\u2019autres variables auraient \u00e9galement une incidence, comme notamment l\u2019absence de potentiel d\u2019appr\u00e9ciation du capital des obligations \u00e0 taux variable, lesquelles se n\u00e9gocient proches du pair, et toute hausse des taux de d\u00e9faut \u00e0 plus de 1,5 %.<\/p>\n

          Pour autant, la r\u00e9silience inh\u00e9rente des obligations \u00e0 taux variable, gr\u00e2ce \u00e0 la faiblesse de leur spread et de leur risque de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, pourrait constituer un bon facteur de soutien pour la classe d\u2019actifs en 2019. Cette ann\u00e9e pourrait ainsi bien \u00eatre un bon cru pour les obligations \u00e0 haut rendement \u00e0 taux variable.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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