{"id":3962,"date":"2020-04-08T11:38:16","date_gmt":"2020-04-08T11:38:16","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=3962"},"modified":"2021-12-03T14:54:22","modified_gmt":"2021-12-03T14:54:22","slug":"le-haut-rendement-dans-le-krach-du-covid-un-positionnement-risque-oui-mais-potentiellement-tres-remunerateur","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2020\/04\/le-haut-rendement-dans-le-krach-du-covid-un-positionnement-risque-oui-mais-potentiellement-tres-remunerateur\/","title":{"rendered":"Le haut rendement dans le krach du Covid &#8211; un positionnement risqu\u00e9 ? Oui, mais potentiellement tr\u00e8s r\u00e9mun\u00e9rateur"},"content":{"rendered":"\r\n<p><strong>1.Quelle a \u00e9t\u00e9 l&rsquo;\u00e9volution du march\u00e9 \u00e0 haut rendement le mois dernier ?<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<p>Apr\u00e8s un mois de f\u00e9vrier morose, le march\u00e9 \u00e0 haut rendement international a chut\u00e9 de 12,7\u00a0%, ramenant ainsi sa performance sur l\u2019ensemble du 1<sup>er<\/sup> trimestre \u00e0 -13,7 %. Pour replacer cette performance dans son contexte, il s\u2019agit des seconds mois et trimestre les plus d\u00e9favorables depuis 1998. Seuls les mois d\u2019octobre 2008 et 4<sup>\u00e8me<\/sup> trimestre 2008 ont subi une baisse encore plus prononc\u00e9e.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<figure class=\"wp-block-image\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/1-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-8ng3bYh3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" class=\"wp-image-3963\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/1-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" alt=\"\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/1-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/1-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/1-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n<p><strong>2. Cela peut-il \u00eatre pire\u00a0?<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<p>Selon moi, oui, mais dans des proportions tr\u00e8s limit\u00e9es. Historiquement, les spreads ont d\u00e9j\u00e0 \u00e9t\u00e9 plus \u00e9lev\u00e9s (jusqu\u2019\u00e0 plus de 2\u00a0000 points de base (pb) au lendemain de la faillite de Lehman &#8211; voir le graphique ci-dessous) et ils oscillent actuellement \u00e0 un peu moins de 1\u00a0000 pb. Je n\u2019ai aucune id\u00e9e du moment o\u00f9 se situe le point bas de ce cycle de march\u00e9 sp\u00e9cifique. C\u2019\u00e9tait peut-\u00eatre il y a quelques jours, \u00e7a pourrait \u00eatre dans quelques mois, mais certaines choses me laissent \u00e0 penser que la situation ne devrait pas trop s\u2019aggraver\u00a0:<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<ul class=\"wp-block-list\">\r\n<li>les mesures mises en \u0153uvre ont \u00e9t\u00e9 rapides et radicales, tant en termes de soutien aux march\u00e9s que de coup de pouce budg\u00e9taire direct aux entreprises et aux m\u00e9nages. Souvenez-vous, la derni\u00e8re fois que les spreads avaient atteint plus de 2\u00a0000\u00a0pb, c\u2019\u00e9tait avant que les \u00c9tats-Unis n\u2019adoptent la loi sur le <em>Troubled Asset Relief Program<\/em>.<\/li>\r\n<\/ul>\r\n\r\n\r\n\r\n<ul class=\"wp-block-list\">\r\n<li>Cette crise a une cause pr\u00e9cise et devrait donc avoir une fin pr\u00e9cise &#8211; une fois que les taux d\u2019infection se seront consid\u00e9rablement att\u00e9nu\u00e9s et que la vie aura retrouv\u00e9 un semblant de normalit\u00e9, le monde ira \u00e0 nouveau de l\u2019avant. Bien s\u00fbr, il va y avoir des cons\u00e9quences \u00e9conomiques durables, mais elles ne seront pas \u00e9ternelles et, compte tenu des efforts des responsables politiques, je ne pense pas que nous soyons en pr\u00e9sence d\u2019une crise existentielle pour les march\u00e9s \u00e0 haut rendement.<\/li>\r\n<\/ul>\r\n\r\n\r\n\r\n<figure class=\"wp-block-image\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/2-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-8ng3bYh3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" class=\"wp-image-3964\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/2-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" alt=\"\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/2-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/2-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/2-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n<p><strong>3. Y aura-t-il davantage de d\u00e9fauts ?<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<p>Sans aucun doute. Les taux de d\u00e9faut au niveau mondial se situaient jusque-l\u00e0 \u00e0 moins de 5\u00a0% environ pour les \u00e9metteurs \u00e0 haut rendement. Il ne fait aucun doute que de plus en plus d\u2019entreprises vont d\u00e9sormais restructurer leurs dettes et, dans certains cas, d\u00e9poser leur bilan et faire faillite. Je voudrais faire deux remarques \u00e0 ce sujet\u00a0:<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<ul class=\"wp-block-list\">\r\n<li>Il va y avoir une tr\u00e8s grande dispersion des d\u00e9fauts entre les secteurs. Il ne fait gu\u00e8re de doute que nous allons assister \u00e0 une augmentation tr\u00e8s importante des d\u00e9fauts dans le secteur de l\u2019\u00e9nergie compte tenu des r\u00e9centes mesures de l\u2019OPEP et de l\u2019effondrement du prix du p\u00e9trole qui en a d\u00e9coul\u00e9. En effet, plus t\u00f4t dans la journ\u00e9e, un \u00e9metteur \u00e0 haut rendement, Whiting Petroleum, s\u2019est plac\u00e9 sous la protection du chapitre 11 de la loi sur les faillites. Les obligations de la soci\u00e9t\u00e9 se n\u00e9gocient \u00e0 5\u00a0% de leur valeur nominale, ce qui implique une perte pour les d\u00e9tenteurs des obligations d\u2019environ 95\u00a0%. Il y en aura d\u2019autres et le march\u00e9 a d\u00e9j\u00e0 commenc\u00e9 \u00e0 l\u2019int\u00e9grer dans les cours (voir le graphique relatif aux obligations des \u00e9metteurs am\u00e9ricains du secteur de l\u2019\u00e9nergie &#8211; une perte de pr\u00e8s de 50\u00a0% entres les points les plus haut et bas). Les autres secteurs qui apparaissent particuli\u00e8rement vuln\u00e9rables sont ceux des transports, de la distribution non alimentaire, de l\u2019automobile, des industries de base et de la consommation cyclique. A l\u2019inverse, les distributeurs alimentaires, les entreprises d\u2019emballage, les groupes de technologie\/m\u00e9dias\/t\u00e9l\u00e9communications, les entreprises pharmaceutiques et les op\u00e9rateurs du secteur de la sant\u00e9 (tous des acteurs importants du march\u00e9 haut rendement) vont subir un impact relativement limit\u00e9 sur leurs activit\u00e9s, voire une progression.<\/li>\r\n<\/ul>\r\n\r\n\r\n\r\n<ul class=\"wp-block-list\">\r\n<li>Les d\u00e9fauts ne sont pas toujours synonymes d&rsquo;une destruction d\u00e9finitive du capital investi. Une entreprise peut faire d\u00e9faut sur sa dette \u00e0 court terme, mais si les d\u00e9tenteurs d\u2019obligations re\u00e7oivent des actions en cons\u00e9quence et que l\u2019entreprise est par ailleurs viable \u00e0 long terme, une restructuration dans cette situation peut alors souvent \u00eatre la strat\u00e9gie optimale pour recouvrer des pertes. C\u2019est l\u00e0 o\u00f9 une expertise en mati\u00e8re de dette \u00ab\u00a0distressed\u00a0\u00bb comptera vraiment.<\/li>\r\n<\/ul>\r\n\r\n\r\n\r\n<figure class=\"wp-block-image\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/3-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-8ng3bYh3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" class=\"wp-image-3965\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/3-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" alt=\"\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/3-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/3-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/3-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n<p><strong>4. Les d\u00e9fauts vont donc augmenter, mais quelles sont les anticipations en mati\u00e8re de taux de d\u00e9faut\u00a0?<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<p>Une grande partie des mauvaises nouvelles est d\u00e9j\u00e0 int\u00e9gr\u00e9e dans les spreads, voire m\u00eame plus. Si l\u2019on examine le graphique ci-dessous, on constate qu\u2019un taux de d\u00e9faut cumul\u00e9 sur 5 ans d\u2019un peu plus de 50\u00a0% est d\u00e9sormais anticip\u00e9 sur le march\u00e9 (en pr\u00e9supposant un taux de recouvrement de 40\u00a0%). Pour les investisseurs ax\u00e9s sur la dette garantie de 1<sup>er<\/sup> rang (par exemple, les pr\u00eats senior et les obligations \u00e0 taux variable), le taux de d\u00e9faut implicite int\u00e9gr\u00e9 dans les spreads est encore plus pessimiste \u00e0 un peu moins de 70\u00a0% sur 5 ans (en pr\u00e9supposant un taux de recouvrement de 60\u00a0%). Comme nous pouvons le voir ci-dessous, le pic des taux de d\u00e9faut sur 5 ans a historiquement \u00e9t\u00e9 de 31\u00a0%. Je dirais que le march\u00e9 anticipe d\u00e9j\u00e0 un sc\u00e9nario tr\u00e8s extr\u00eame et douloureux en mati\u00e8re de taux d\u00e9faut. Bien s\u00fbr, les porteurs d\u2019obligations vont subir de pertes, mais j\u2019ai du mal \u00e0 entrevoir des pertes de cette ampleur. En cons\u00e9quence, je pense que les valorisations du haut rendement apparaissent actuellement bon march\u00e9.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<figure class=\"wp-block-image\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/4-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-8ng3bYh3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" class=\"wp-image-3966\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/4-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" alt=\"\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/4-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/4-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/4-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n<p><strong>5. Quel est le potentiel haussier pour les investisseurs\u00a0?<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<p>Dans l\u2019imm\u00e9diat, je n\u2019en ai aucune id\u00e9e. Le march\u00e9 demeure extr\u00eamement volatil et assez peu liquide. Nous pourrions bien observer plus de pertes que de gains \u00e0 court terme. Toutefois, sur un horizon \u00e0 moyen et long terme (par exemple, de deux ans), les performances potentielles pourraient \u00eatre importantes. L\u00e0 encore, et bien que le pass\u00e9 ne pr\u00e9juge pas n\u00e9cessairement de l\u2019avenir, le graphique ci-dessous pr\u00e9sente les performances du march\u00e9 \u00e0 haut rendement international au cours des deux ann\u00e9es ayant fait suite \u00e0 une baisse trimestrielle d\u2019au moins 4 %. Ces performances ont non seulement toujours \u00e9t\u00e9 positives au cours des 20 derni\u00e8res ann\u00e9es, mais elles ont \u00e9galement \u00e9t\u00e9 sup\u00e9rieures \u00e0 20\u00a0% \u00e0 l\u2019issue des 6 derni\u00e8res baisses de ce type. Ce n\u2019est pas non plus inconcevable \u00e0 l\u2019heure actuelle. Si, par exemple, le march\u00e9 affiche un spread de 1\u00a0000\u00a0pb et que, dans 2 ans, ce dernier se soit normalis\u00e9 \u00e0 environ 400\u00a0pb (un niveau conforme au pass\u00e9 plus r\u00e9cent), avec une \u00ab\u00a0spread duration\u00a0\u00bb de 4 ans, cela signifierait une plus-value potentielle de 24\u00a0%. Donc, en conclusion, un segment du haut rendement certainement pas exempt de risque, p\u00e9nalis\u00e9 par la volatilit\u00e9 et des d\u00e9fauts, mais aussi potentiellement tr\u00e8s r\u00e9mun\u00e9rateur.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n<figure class=\"wp-block-image\"><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/5-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" data-rel=\"lightbox-gallery-8ng3bYh3\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"960\" height=\"720\" class=\"wp-image-3967\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/5-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png\" alt=\"\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/5-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/5-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-300x225.png 300w, https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/wp-content\/uploads\/sites\/4\/2021\/12\/5-FR-P20-04-100-Covid-Crash-Blog-JT-April20-FINAL-FR-VF-768x576.png 768w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/figure>\r\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>1.Quelle a \u00e9t\u00e9 l&rsquo;\u00e9volution du march\u00e9 \u00e0 haut rendement le mois dernier ? 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