{"id":703,"date":"2014-12-11T13:18:51","date_gmt":"2014-12-11T13:18:51","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/francais\/?p=703"},"modified":"2015-01-07T11:12:46","modified_gmt":"2015-01-07T11:12:46","slug":"assouplissement-quantitatif-prudent-et-taux-quasi-nuls","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/francais\/2014\/12\/assouplissement-quantitatif-prudent-et-taux-quasi-nuls\/","title":{"rendered":"Assouplissement quantitatif prudent et taux quasi nuls"},"content":{"rendered":"

Cela faisait un moment que nous n\u2019avions pas parl\u00e9 d\u2019assouplissement quantitatif (Quantitative Easing – QE), mais ce sujet a \u00e9t\u00e9 largement trait\u00e9 auparavant (voir par exemple les articles \u00ab\u00a0Sub Zero?\u00a0\u00bb<\/a>,\u00a0 \u00ab\u00a0QE – quite extraordinary\u00a0\u00bb<\/a> et \u00ab\u00a0Quantitative easing – walking on custard\u00a0\u00bb<\/a>). Il semble d\u00e9sormais que ce proc\u00e9d\u00e9 s\u2019inscrive, au moins \u00e0 l\u2019heure actuelle, dans l\u2019histoire mon\u00e9taire du Royaume-Uni, et, plus r\u00e9cemment, des \u00c9tats-Unis. C\u2019est d\u00e9sormais au tour de la Banque du Japon et de la Banque centrale europ\u00e9enne d\u2019y avoir recours. Nos blogs pr\u00e9c\u00e9dents tentaient d\u2019analyser cette nouvelle exp\u00e9rience. Qu\u2019en penser maintenant que nous connaissons les cons\u00e9quences pratiques de la th\u00e9orie\u00a0?<\/p>\n

Tout d\u2019abord, un retour aux fondamentaux s\u2019impose. La politique mon\u00e9taire affiche des taux quasi nuls, de sorte que les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat \u00e0 court terme ne peuvent plus faire l\u2019objet d\u2019une r\u00e9duction. D\u00e8s lors, la planche \u00e0 billets reste la seule alternative. Par souci de pr\u00e9caution, la banque centrale doit pouvoir durcir de nouveau sa politique en temps opportun en d\u00e9truisant l\u2019argent nouvellement cr\u00e9\u00e9. Elle privil\u00e9gie ainsi l\u2019achat de titres de dette liquides sans risque, et acquiert des emprunts d\u2019\u00c9tat en quantit\u00e9s colossales.<\/p>\n

Cette pratique entra\u00eene une baisse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat \u00e0 long terme \u00e0 un niveau proche de z\u00e9ro, et devrait donc contribuer \u00e0 encourager l\u2019emprunt \u00e0 long terme, \u00e0 dissuader l\u2019\u00e9pargne \u00e0 long terme, \u00e0 pousser \u00e0 la hausse les prix des actifs qui sont une fonction des taux \u00e0 long terme (immobilier et actions), et par cons\u00e9quent \u00e0 stimuler la croissance via l\u2019effet de richesse.<\/p>\n

Les effets mentionn\u00e9s ci-dessus et notamment l\u2019effet de richesse sont per\u00e7us comme une preuve des bienfaits du QE par ses partisans \u00e0 travers la hausse des prix des actifs, et ce graphique est souvent utilis\u00e9 pour justifier la corr\u00e9lation entre les deux.<\/p>\n

\"Royaume-Uni<\/a><\/p>\n

Les prix des actifs ont augment\u00e9 et la croissance est en effet revenue, mais qu\u2019en est-il de l\u2019inflation\u00a0?<\/p>\n

Le QE a certes soutenu l\u2019inflation de mani\u00e8re temporaire dans les pays qui ont connu un effondrement du taux de change (par exemple au Royaume-Uni et au Japon). Toutefois, il s\u2019agit d\u2019un ph\u00e9nom\u00e8ne passager outre-Manche, et ce sera sans doute le cas \u00e9galement au Japon une fois que le yen, qui a chut\u00e9 de plus de 50\u00a0% vis-\u00e0-vis du dollar au cours des trois derni\u00e8res ann\u00e9es, aura trouv\u00e9 son point d\u2019\u00e9quilibre.<\/p>\n

Deux raisons principales expliquent l\u2019absence d\u2019inflation. En premier lieu, l\u2019inflation n\u2019est pas seulement une affaire de cr\u00e9ation mon\u00e9taire, mais d\u00e9pend d\u2019autres facteurs, parmi lesquels le cours du p\u00e9trole, la productivit\u00e9, la technologie, les anticipations d\u2019inflation et le libre jeu des forces du march\u00e9. Le cours du p\u00e9trole a fait preuve d\u2019une volatilit\u00e9 exceptionnelle, provoquant une inflation cyclique et des acc\u00e8s de d\u00e9sinflation, alors que les quatre derniers facteurs ont aliment\u00e9 en permanence une inflation structurellement faible pendant de nombreuses ann\u00e9es.<\/p>\n

Dans un second temps, il convient d\u2019\u00e9tudier les effets r\u00e9els du QE sur le plan mon\u00e9taire. La banque centrale \u00e9change simplement des liquidit\u00e9s contre des quasi-liquidit\u00e9s. Les d\u00e9tenteurs d\u2019emprunts d\u2019\u00c9tat, ayant vendu leurs titres, poss\u00e8dent d\u00e9sormais des liquidit\u00e9s, tandis que la banque centrale d\u00e9tient d\u00e9sormais des emprunts d\u2019\u00c9tat. Les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat se replient sur l\u2019ensemble de la courbe des taux, mais il n\u2019existe pas de monnaie nouvellement cr\u00e9\u00e9e circulant au sein de l\u2019\u00e9conomie r\u00e9elle. Les liquidit\u00e9s cr\u00e9\u00e9es ont \u00e9t\u00e9 \u00e9chang\u00e9es contre une autre forme de liquidit\u00e9\u00a0: les emprunts d\u2019\u00c9tat.<\/p>\n

Les banques centrales ont eu recours \u00e0 la planche \u00e0 billets avec une extr\u00eame prudence, si bien que ses effets sur la croissance et l\u2019inflation se limitent \u00e0 l\u2019effet de richesse, et \u00e0 une r\u00e9duction des taux \u00e0 long terme.<\/p>\n

L\u2019effet de taux, par lequel l\u2019ensemble de la courbe de rendement se replie \u00e0 un niveau quasi nul, devrait lui-m\u00eame heurter le niveau z\u00e9ro et cesser d\u2019\u00eatre efficace, comme les taux \u00e0 court terme quasi nuls. L\u2019effet de richesse devrait atteindre les limites des anticipations rationnelles des investisseurs (comme les anticipations d\u2019inflation) et s\u2019att\u00e9nuer. Parall\u00e8lement, les prix des actifs devraient cesser d\u2019augmenter de mani\u00e8re aussi marqu\u00e9e. Les actifs dont les cours sont en hausse sont d\u00e9tenus par des individus qui vont r\u00e9duire leur consommation marginale \u00e0 mesure que leur richesse augmente, ou par ceux qui ne peuvent y acc\u00e9der car ils sont par exemple conserv\u00e9s au sein d\u2019un fonds de pension. Par cons\u00e9quent, il ressort que l\u2019assouplissement quantitatif, dans sa forme actuelle, atteint sa limite.<\/p>\n

Lorsque nous avons abord\u00e9 le QE pour la premi\u00e8re fois, la grande crainte \u00e9tait de le voir engendrer une spirale inflationniste du fait des injections massives de liquidit\u00e9s. Toutefois, l\u2019assouplissement quantitatif a \u00e9t\u00e9 appliqu\u00e9 de mani\u00e8re responsable jusqu\u2019ici. Si l\u2019on devait revenir \u00e0 ses fondements, comme l\u2019a soulign\u00e9 \u00ab\u00a0helicopter Ben\u00a0\u00bb dans son discours de 2002 devant le National Economists Club, cela g\u00e9n\u00e9rerait de l\u2019inflation. Le recours \u00e0 la planche \u00e0 billets sans contrepartie a des effets inflationnistes. Il n\u2019en est pas exactement de m\u00eame pour la monnaie nouvellement cr\u00e9\u00e9e \u00e9chang\u00e9e contre des quasi-liquidit\u00e9s (\u00e0 savoir des emprunts d\u2019\u00c9tat).<\/p>\n

Heureusement, la politique mon\u00e9taire et budg\u00e9taire a r\u00e9ussi \u00e0 restaurer la croissance, m\u00eame si l\u2019inflation demeure faible. La BCE, nouvelle adepte du QE, va-t-elle engendrer une inflation substantielle \u00e0 long terme avec son programme traditionnel d\u2019assouplissement quantitatif\u00a0? J\u2019en doute. Personne n\u2019y est parvenu.<\/p>\n

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Cela faisait un moment que nous n\u2019avions pas parl\u00e9 d\u2019assouplissement quantitatif (Quantitative Easing – QE), mais ce sujet a \u00e9t\u00e9 largement trait\u00e9 auparavant (voir par exemple les articles \u00ab\u00a0Sub Zero?\u00a0\u00bb,\u00a0 \u00ab\u00a0QE – quite extraordinary\u00a0\u00bb et \u00ab\u00a0Quantitative easing – walking on custard\u00a0\u00bb). Il semble d\u00e9sormais que ce proc\u00e9d\u00e9 s\u2019inscrive, au moins \u00e0 l\u2019heure actuelle, dans l\u2019histoire mon\u00e9taire du Royaume-Uni, et, plus r\u00e9cemment, des \u00c9tats-Unis. C\u2019est d\u00e9sormais au tour de la Banque du Japon et de la Banque centrale europ\u00e9enne d\u2019y avoir recours. 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