{"id":1113,"date":"2013-03-25T18:16:48","date_gmt":"2013-03-25T18:16:48","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/italiano\/?p=1113"},"modified":"2023-09-18T15:39:14","modified_gmt":"2023-09-18T15:39:14","slug":"heinz-buffett-fagioli-e-lo-spirito-animale","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2013\/03\/heinz-buffett-fagioli-e-lo-spirito-animale\/","title":{"rendered":"Heinz: Buffett, fagioli e lo \u201cspirito animale\u201d"},"content":{"rendered":"\n

Dopo anni di inattivit\u00e0, le operazioni di acquisizione sono riprese alla grande grazie a solidi bilanci aziendali e bassi costi di finanziamento. Il \u201cdeal\u201d pi\u00f9 importante di quest\u2019anno \u00e8 la cessione di H.J.Heinz a 3G Capital e Berkshire Hathaway. Heinz \u00e8 esattamente il tipo di impresa che piace a Warren Buffett, Presidente e CEO di Berkshire Hathaway: crescita redditizia, un brand ben riconoscibile e un futuro promettente sui mercati emergenti.<\/p>\n\n\n\n

Berkshire Hathaway e 3G Capital rilevano Heinz per 72,50 dollari per azione, vale a dire il 19% in pi\u00f9 rispetto al massimo storico precedente all\u2019annuncio del deal a met\u00e0 febbraio. Compreso il debito, Heinz vale 28 miliardi di dollari. Berkshire e 3G conferiranno 4,4 miliardi di dollari ciascuno di capitale azionario, oltre a 12,2 miliardi di dollari di finanziamento del debito. Berkshire sottoscrive inoltre 8 miliardi di dollari di azioni privilegiate che pagano il 9%.<\/p>\n\n\n\n

Inutile discutere, Heinz \u00e8 un\u2019ottima societ\u00e0: trentun trimestri consecutivi di crescita organica, un margine operativo lordo (EBITDA) stabile, vari brand riconosciuti a livello globale e un buon posizionamento sui mercati emergenti, destinati a diventare il motore dell\u2019economia mondiale. Eppure c\u2019\u00e8 chi si chiede se Buffett non stia pagando un prezzo troppo alto. \u00c8 davvero cos\u00ec?<\/p>\n\n\n\n

La risposta sta, almeno in parte, nel costo del debito. In base al prospetto di offerta, il capitale \u00e8 cos\u00ec strutturato:<\/p>\n\n\n\n

Struttura del capitale proforma<\/td>Fonti (USDm):<\/td>Debito netto\/ EBITDA proforma<\/td><\/tr>
Liquidit\u00e0<\/td>-1.250<\/td> <\/td><\/tr>
Debito di primo grado<\/td>10.500<\/td>3,87 x<\/td><\/tr>
Debito di secondo grado<\/td>2.100<\/td>4,75 x<\/td><\/tr>
Note rinnovabili<\/td>868<\/td>5,11 x<\/td><\/tr>
Debito totale<\/td>12.218<\/td>5,11 x<\/td><\/tr>
 <\/td> <\/td> <\/td><\/tr>
Azioni privilegiate<\/td>8.000<\/td>8,46 x<\/td><\/tr>
Azioni ordinarie<\/td>8.240<\/td> <\/td><\/tr>
 <\/td> <\/td> <\/td><\/tr>
Totale<\/td>28.458<\/td> <\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>\n\n\n\n

Vale la pena sottolineare che fino a fine 2012 il bond Heinz 6,25% 2030 era scambiato al 4-5% pur godendo all\u2019epoca di un rating ben pi\u00f9 alto e di una leva finanziaria pi\u00f9 bassa, anche se una scadenza pi\u00f9 lunga giustificava un certo premio di rendimento. Da allora il titolo ha subito un crollo in considerazione dei maggiori rischi, che allo stato attuale non sembrano destinati a venir meno. Nell\u2019ambito delle prime trattative, il debito di primo grado \u00e8 valutato al Libor in USD + 2,75% (con un floor dell\u20191%) e quello di secondo grado al 4,5%. In caso di accordo su tali livelli di prezzo, il costo degli interessi sui nuovi titoli di debito della societ\u00e0 ammonter\u00e0 approssimativamente al 3,9% aggregato. Prima dell\u2019operazione, Heinz si era aggiudicata il rating investment grade Baa2\/BBB+. Se il deal si concludesse cosi\u2019, le nuove note di secondo grado verrebbero classificate come strumenti di categoria B1\/BB- (circa 5 notch in meno dell\u2019attuale merito di credito) a causa di una leva finanziaria molto pi\u00f9 elevata e della subordinazione strutturale.<\/p>\n\n\n

\n
\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

Ora che abbiamo visto il possibile andamento del prezzo del debito, passiamo alle azioni privilegiate che dovrebbero essere sottoscritte da Berkshire Hathaway. Pur essendo strutturalmente subordinato a ogni altra forma di debito, il titolo viene comunque prima dei circa 8.240 miliardi di dollari di azioni ordinarie e offre una cedola in contanti (differibile) del 9% contro la media ponderata del 3,9% di cui sopra. Non dimentichiamo inoltre che l\u2019operazione \u00e8 stata concepita in modo tale da incentivare il ritiro almeno parziale delle azioni privilegiate prima del debito di primo e secondo grado, il che sfavorirebbe notevolmente gli obbligazionisti rispetto al \u201cgiorno uno\u201d. Direi che questo (quasi) debito \u00e8 di gran lunga il pi\u00f9 appetibile di tutta la struttura del capitale, anche se di fatto solo Buffett e pochi altri possono permettersi di staccare un assegno simile.<\/p>\n\n\n

\n
\"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

Mentre assistiamo al risveglio dello \u201cspirito animale\u201d di keynesiana memoria e nel mondo del leveraged finance si fa a gara a concedere prestiti ad aziende consolidate, probabilmente sar\u00e0 il private equity ad avere la meglio. Certo, non siamo neanche minimamente vicini ai livelli della grande abbuffata del 2004-07, ma il valore delle acquisizioni compiute nel 2013 supera gi\u00e0 ampiamente quello del 2012. Dopo anni di deleveraging, l\u2019attivit\u00e0 di M&A potrebbe finalmente riprendere. Forse il management delle aziende si render\u00e0 conto che se non ricomincia ad aumentare la leva approfittando di costi di finanziamento bassissimi, lo faranno altri come Buffett.<\/p>\n\n\n\n

Il deal Heinz \u00e8 un altro segnale importante per il mercato obbligazionario. L\u2019aumento della leva ha implicazioni a lungo termine per il debito corporate in quanto incide sulla qualit\u00e0 creditizia. In gioco ci sono societ\u00e0 sempre pi\u00f9 grandi e bisogna tenerle d\u2019occhio.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Dopo anni di inattivit\u00e0, le operazioni di acquisizione sono riprese alla grande grazie a solidi bilanci aziendali e bassi costi di finanziamento. Il \u201cdeal\u201d pi\u00f9 importante di quest\u2019anno \u00e8 la cessione di H.J.Heinz a 3G Capital e Berkshire Hathaway. Heinz \u00e8 esattamente il tipo di impresa che piace a Warren Buffett, Presidente e CEO di Berkshire Hathaway: crescita redditizia, un brand ben riconoscibile e un futuro promettente sui mercati emergenti. 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