{"id":1861,"date":"2014-01-28T10:19:59","date_gmt":"2014-01-28T10:19:59","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/italiano\/?p=1861"},"modified":"2025-03-03T16:51:15","modified_gmt":"2025-03-03T16:51:15","slug":"il-rapporto-investimentipil-della-cina-e-balzato-al-livello-assolutamente-insostenibile-del-544-ce-da-avere-paura","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2014\/01\/il-rapporto-investimentipil-della-cina-e-balzato-al-livello-assolutamente-insostenibile-del-544-ce-da-avere-paura\/","title":{"rendered":"Il rapporto investimenti\/PIL della Cina \u00e8 balzato al livello assolutamente insostenibile del 54,4%. C’\u00e8 da avere paura."},"content":{"rendered":"
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C’\u00e8 stato un tempo in cui la comunit\u00e0 degli opinion leader occidentali \u00e8 rimasta colpita e spaventata dagli straordinari tassi di crescita raggiunti da un gruppo di economie orientali. Anche se queste economie erano ancora decisamente pi\u00f9 povere e pi\u00f9 piccole di quelle occidentali, la velocit\u00e0 con cui si erano trasformate da societ\u00e0 rurali a locomotive industriali, la loro continua capacit\u00e0 di raggiungere tassi di crescita superiori di varie volte a quelli delle nazioni avanzate e l’abilit\u00e0 sempre pi\u00f9 evidente di sfidare o addirittura superare la tecnologia americana ed europea in alcuni settori, sembravano mettere in dubbio il dominio non solo della potenza, ma anche dell’ideologia dell’Occidente. I leader di quelle nazioni non condividevano la nostra fede nei liberi mercati di libert\u00e0 civili senza limiti. Asserivano con crescente sicurezza la superiorit\u00e0 del loro sistema: queste societ\u00e0 che accettavano governi forti, finanche autoritari, ed erano disposte a limitare le libert\u00e0 personali nell’interesse del bene comune, prendere il timone delle rispettive economie e sacrificare gli interessi a breve termine dei consumatori per inseguire una crescita a lungo termine, avrebbero finito per prevalere sulle societ\u00e0 sempre pi\u00f9 caotiche dell’Occidente. E una minoranza di intellettuali occidentali sempre pi\u00f9 numerosa si professava d’accordo.<\/p>\n

Il divario tra la performance economica dell’ovest e dell’est sarebbe diventato prima o poi un problema politico. I Democratici si ripresero la Casa Bianca guidati da un nuovo presidente, giovane ed energico, che prometteva di “far ripartire il Paese” – promessa che, per lui e i suoi consulenti pi\u00f9 stretti, significava accelerare la crescita economica dell’America per rispondere alla sfida lanciata dall’est.<\/p>\n<\/blockquote>\n

Questo \u00e8 il brano di apertura di uno studio del 1994, altamente leggibile e molto autorevole, intitolato The Myth of Asia\u2019s Miracle (Il mito del miracolo asiatico). Il periodo di riferimento \u00e8 l’inizio degli anni Sessanta, il presidente dinamico era John F. Kennedy (leggi Bill Clinton) e le economie asiatiche in crescita rapida erano l’Unione Sovietica e le sue nazioni satellite (leggi l’est asiatico). L’autore, Paul Krugman, aveva deciso di affrontare l’euforia dilagante per l’Asia orientale tracciando paralleli inquietanti fra la crescita supersonica generata in modo insostenibile dalle Tigri asiatiche e il modo in cui l’Unione Sovietica diventata recentemente obsoleta aveva anch’essa un tempo raggiunto tassi di espansione apparentemente miracolosi. Lo studio di Krugman ebbe molto seguito all’epoca (e ancora di pi\u00f9 dopo la crisi asiatica del 1997) e riusc\u00ec nell’intento di riportare l’attenzione sul concetto di produttivit\u00e0. L’importante non era l’entit\u00e0 del tasso di crescita, ma il modo in cui veniva raggiunto.<\/p>\n

Per spiegare questa idea e riassumerla brevemente, considerate quali sono i veri motori della crescita economica. La teoria mostra che la crescita del PIL pro capite deriva da due fonti principali: i fattori di produzione e l’efficienza. La voce ‘fattori di produzione’ si pu\u00f2 scindere in forza lavoro (ossia, crescita dell’occupazione) e capitale (accumulo di stock di capitale fisico come macchinari ed edifici). Ma nel lungo termine, la crescita economica pro capite sostenibile tende a derivare non dagli incrementi dei fattori di produzione, quanto dagli incrementi di efficienza, il cui elemento trainante principale \u00e8 il progresso tecnologico. Il premio Nobel Robert Solow ha dimostrato in un autorevole lavoro del 1956 che la crescita pro capite conseguita dagli Stati Uniti fra il 1909 e il 1949 era ascrivibile per l’80% al progresso tecnologico, anche se studi pi\u00f9 recenti hanno calcolato un livello comunque significativo del 45-55%.<\/p>\n

Krugman ha fatto riferimento a ricerche precedenti secondo cui la crescita rapida dell’Unione Sovietica non era derivata da guadagni di efficienza. Al contrario, l’URSS era decisamente meno efficiente degli Stati Uniti e non accennava a colmare il divario. La crescita sovietica era scaturita esclusivamente dai fattori di produzione, e la redditivit\u00e0 di un un’espansione trainata dagli input \u00e8 destinata inevitabilmente a diminuire (nel senso che esiste un numero limitato di lavoratori che \u00e8 possibile educare). La crescita dell’URSS era in larga misura “costruita sul sudore pi\u00f9 che sull’ispirazione”.<\/p>\n

Analogamente, la crescita rapida delle Tigri asiatiche era frutto della capacit\u00e0 di mobilitare le risorse. Quindi niente progressi di efficienza e niente miracoli: il fenomeno era pienamente spiegabile con l’aumento massiccio della quota di popolazione impiegata, l’enorme miglioramento del grado di istruzione e un investimento massiccio nel capitale fisico (a Singapore, la componente della produzione relativa agli investimenti era balzata dall’11% a un picco di oltre il 40%). Ma questi sono cambiamenti che avvengono una volta sola e non sono ripetibili.<\/p>\n

Facciamo un avanzamento veloce alla Cina del XXI secolo.<\/p>\n

C’\u00e8 la sensazione che il tasso di crescita cinese alle stelle sia sempre derivato in misura massiccia da investimenti ingenti, ma non \u00e8 esattamente cos\u00ec. L’investimento, o la formazione di capitale, ovviamente \u00e8 stato un fattore importante, ma la Cina “pre-2008” ha conseguito rapidi guadagni di produttivit\u00e0 grazie all’ascesa del settore privato e al recupero del ritardo tecnologico, con la lenta apertura dei confini dell’economia.<\/p>\n

Nel grafico riportato sotto, ho esaminato la quota di investimenti effettuati dalle principali economie mondiali (in percentuale del PIL) e confrontato questo dato con i tassi di crescita del PIL pro capite di tali Paesi. I Paesi con tassi di investimento pi\u00f9 alti tendono ad avere tassi di crescita del PIL pi\u00f9 alti e viceversa, il che \u00e8 intuitivo e corrobora l’argomentazione citata sopra. Fin dagli anni ’90, molti Paesi emergenti\/in via di sviluppo (ma non tutti) si sono posizionati verso la parte in alto a destra, con tassi di investimento e di crescita pi\u00f9 elevati, mentre le economie pi\u00f9 avanzate in genere si sono piazzate nella parte in basso a sinistra, con tassi di investimento e di crescita pi\u00f9 bassi. A un’estremit\u00e0 c’\u00e8 la Cina, dove gli investimenti sono stati mediamente superiori al 40% del PIL e la crescita del PIL pro capite ha raggiunto la media fenomenale del 9,5%. Il fatto che il ritmo di crescita della Cina sia ampiamente al di sopra della linea tendenziale del grafico riflette i guadagni di produttivit\u00e0 ottenuti in media dal Paese nell’arco dell’intero periodo. Il Regno Unito \u00e8 il Paese con il tasso di investimento pi\u00f9 basso.<\/p>\n

\"Slide1\"<\/a><\/p>\n

La Cina “post-2008” sembra un animale diverso. La produttivit\u00e0 e l’efficienza appaiono in crollo verticale, mentre l’espansione del PIL sta diventando pericolosamente dipendente dai fattori di produzione, nella fattispecie dall’aumento esponenziale degli investimenti. Abbiamo sentito tutti le parole dei leader cinesi che auspicano un modello di crescita pi\u00f9 sostenibile, con un riequilibrio dell’economia che riduca la dipendenza da investimenti ed esportazioni a favore della domanda interna e della spesa per consumi (ad esempio, si veda il 12\u00b0 piano quinquennale<\/a> per il periodo 2011-2015 o il Terzo plenum<\/a>). In realt\u00e0, finora abbiamo visto solo una costante mancanza di capacit\u00e0 o di volont\u00e0 di effettuare vere riforme, dato che ogni flessione della crescita economica \u00e8 stata affrontata con l’ennesima ondata di sovrainvestimento sponsorizzato dallo Stato. (Jim ha parlato di recente su questo blog dell’economista Michael Pettis, che prevede per la Cina un calo della crescita a lungo termine al 3-4%<\/a>, opinione che mi sento di appoggiare. Vi invito a leggere anche If China\u2019s economy rebalances and growth slows, as it really must, then who\u2019s screwed? per un’ulteriore analisi delle ripercussioni del rallentamento economico in Cina<\/a>).<\/p>\n

I rapporti diffusi di recente hanno rilevato un calo del tasso di crescita del PIL cinese nel 2013 al 7,7%, il minimo da 13 anni, e il rallentamento sembra proseguire nel 2014, come testimonia il livello fiacco dell’indice PMI del settore manifatturiero pubblicato qualche giorno fa. Ma molto pi\u00f9 allarmante \u00e8 il fatto che la composizione della crescita cinese \u00e8 cambiata: l’anno scorso gli investimenti sono balzati dal 48% a oltre il 54% del PIL cinese, con l’incremento pi\u00f9 consistente dal 1993.<\/p>\n

Il grafico sotto inquadra i problemi della Cina nel loro contesto. Come gi\u00e0 dimostrato, esiste una forte correlazione fra i tassi di investimento e il ritmo di crescita del PIL dei diversi Paesi. Tendenzialmente, esiste anche una ragionevole correlazione nel tempo fra i tasso di investimento e il tasso di crescita del PIL di ciascun paese (un buon esempio \u00e8 l’esperienza del Giappone nel periodo 1971-2011, come illustrato in precedenza su questo blog<\/a>). Quindi, con il passare del tempo, un Paese dovrebbe muoversi sostanzialmente fra la parte in basso a sinistra e quella in alto a destra del grafico, con la collocazione precisa determinata dal modello economico, dallo stadio di sviluppo e dalla posizione nel ciclo economico.<\/p>\n

\u00c8 giustificato preoccuparsi quando un Paese vede un’impennata del tasso di investimento nell’arco di un determinato numero di anni, ma con un miglioramento scarso o nullo del ritmo di espansione del PIL – un fenomeno riflesso da una serie temporale storica rappresentata da una linea orizzontale nel grafico sotto. Questo suggerisce che il forte incremento degli investimenti non \u00e8 produttivo e, laddove sia associato a una bolla del credito (come \u00e8 spesso il caso), il settore bancario \u00e8 a rischio (ad esempio, \u00e8 stato questo lo schema seguito da Irlanda e Croazia prima del 2008 e dall’Indonesia prima del 1997).<\/p>\n

Se poi l’impennata degli investimenti \u00e8 accompagnata da un tasso di crescita del PIL in diminuzione, la situazione \u00e8 ancora pi\u00f9 grave. \u00c8 quello che sta accadendo in Cina, come indica la freccia rossa.<\/p>\n

Il declino del ritmo di crescita della Cina probabilmente deriva in parte dalla produttivit\u00e0 della forza lavoro in calo: secondo le stime del think tank Conference Board, l’aumento della produttivit\u00e0 della forza lavoro \u00e8 sceso dall’8,8% del 2011 al 7,4% nel 2012 e al 7,1% nel 2013. Forse questo dipende dal fatto che il flusso migratorio dalle aree rurali a quelle urbane si \u00e8 ridotto a un rivolo, quindi sono molti di meno i lavoratori che si stanno spostando dall’agricoltura a bassa produttivit\u00e0 al settore manifatturiero a produttivit\u00e0 pi\u00f9 elevata – ossia, la Cina si sta avvicinando al Punto di svolta di Lewis o l’ha gi\u00e0 raggiunto (a tale riguardo, rimandiamo al paragrafo del nostro Panoramic di luglio 2012 intitolato China – much weaker long term growth prospects).<\/p>\n

Tuttavia, la spiegazione pi\u00f9 plausibile dell’aumento degli investimenti abbinato a un tasso di crescita modesto \u00e8 che la Cina sta sperimentando un forte declino dell’efficienza del capitale. Tra i Paesi che hanno compiuto il raro movimento dal lato in alto a sinistra del grafico verso quello in basso a destra, figurano l’Unione Sovietica (1973-1989), la Spagna (1997-2007), la Corea del Sud (1986-1996), la Thailandia (1988-1996) e l’Islanda (2004-2006). Va da s\u00e9 che queste bolle di investimento non sono finite bene. Di fronte a un calo di produttivit\u00e0 della forza lavoro, la Cina sta cercando di raggiungere tassi di crescita del PIL insostenibili, generando bolle di credito e di investimento sempre pi\u00f9 grandi. E, come ha illustrato succintamente il Fondo monetario internazionale nel suo Rapporto sulla stabilit\u00e0 finanziaria globale<\/a> di ottobre 2013, “contenere i rischi del sistema finanziario cinese \u00e8 tanto importante quanto difficoltoso”. L’economia cinese sta diventando progressivamente disancorata ed \u00e8 difficile ipotizzare un esito favorevole.<\/p>\n

\"Slide2\"<\/a><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

C’\u00e8 stato un tempo in cui la comunit\u00e0 degli opinion leader occidentali \u00e8 rimasta colpita e spaventata dagli straordinari tassi di crescita raggiunti da un gruppo di economie orientali. 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