{"id":2935,"date":"2015-08-26T13:31:25","date_gmt":"2015-08-26T13:31:25","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/italiano\/?p=2935"},"modified":"2015-08-28T11:21:00","modified_gmt":"2015-08-28T11:21:00","slug":"covenant-case-study-dopo-la-buona-notizia-quella-cattiva","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2015\/08\/covenant-case-study-dopo-la-buona-notizia-quella-cattiva\/","title":{"rendered":"Covenant Case Study: dopo la buona notizia, quella cattiva"},"content":{"rendered":"<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2021\/12\/11\/caso-di-studio-sui-covenant-cambio-di-controllo\/?noredirect=it_IT\" target=\"_blank\">Recentemente<\/a> abbiamo segnalato un covenant obbligazionario favorevole agli investitori fixed income. Dopo la buona notizia, questa settimana ne abbiamo una cattiva. In questo caso, un covenant obbligazionario pu\u00f2 danneggiare i detentori del titolo. Entrambi gli esempi dimostrano quanto sia importante capire bene la documentazione disponibile prima di investire in un bond.<\/p>\n<p>Burgan Bank, terza banca del Kuwait, ha annunciato in una comunicazione di legge di aver ricevuto l\u2019approvazione della banca centrale al rimborso di $400 milioni di obbligazioni subordinate in circolazione. Nel caso di Burgan Bank, il bond subordinato in scadenza nel 2020 \u2013 capitale Tier 2 vecchio stile \u2013 non pu\u00f2 essere rimborsato prima del 29 settembre 2015. Luned\u00ec 17 agosto il titolo scambiava a un cash price di 113.<\/p>\n<p>La banca centrale ha concesso l\u2019autorizzazione in base al covenant di \u201crimborso per ragioni di trattamento del capitale regolamentare\u201d. Si tratta di una clausola molto comune nei documenti sulle obbligazioni bancarie, che d\u00e0 all\u2019emittente la possibilit\u00e0 di rimborsare alla pari o a 101 i titoli in circolazione che hanno perso lo status di capitale regolamentare in caso di cambiamenti normativi.<\/p>\n<p>La banca centrale del Kuwait aveva annunciato la transizione ai requisiti patrimoniali di Basilea III a inizio 2014; il vecchio capitale Tier 2 non beneficiava di un periodo di transizione come invece previsto in Europa con il grandfathering. Basilea III \u00e8 entrata in vigore nel giugno 2014. Fin qui, nulla di nuovo.<\/p>\n<p>Tuttavia, alle pagine 25 e 26 del documento relativo al bond Burgan Bank 7.875% 2020 si legge quanto segue.<\/p>\n<blockquote style=\"width: 90%\"><p><u>Rimborso per ragioni di trattamento del capitale regolamentare<\/u><\/p>\n<p>Se, in qualunque momento dopo la data di emissione delle note, si verifica un evento normativo, previa approvazione scritta della banca centrale del Kuwait, a partire dal 29 settembre 2015 il garante pu\u00f2 chiedere all\u2019emittente, in forma scritta e con un preavviso di non meno di 30 e non pi\u00f9 di 60 giorni ai titolari delle note (tale comunicazione sar\u00e0 irrevocabile), di rimborsare interamente ma non parzialmente le note secondo le presenti condizioni nell\u2019ammontare del capitale pi\u00f9 gli interessi maturati alla data stabilita per il rimborso, purch\u00e9 sia al momento della comunicazione del rimborso sia immediatamente dopo il rimborso stesso, a seconda dei casi, il garante agisca in ottemperanza alle disposizioni vigenti in materia di capitale regolamentare (salvo nella misura in cui il regolatore finanziario non preveda pi\u00f9 tali misure).\u201d<\/p>\n<p>Per \u201cevento normativo\u201d si intende un evento per cui, in seguito a modifiche alla legge o alle normative dopo la data di emissione delle note, il prestito non risulta pi\u00f9 pienamente classificabile come capitale Tier 2 ai fini della regolamentazione sul capitale, fermo restando che non si configurer\u00e0 alcun evento normativo qualora l\u2019inammissibilit\u00e0 come capitale Tier 2 derivi (a) da una limitazione sull\u2019ammontare del capitale applicabile al garante o (b) dall\u2019intervenuta irrilevanza del capitale nel calcolo della base di capitale del garante tramite l\u2019ammortamento o analogo processo o variazioni dello stesso (compreso l\u2019ammortamento o analogo processo imposto tramite accordi di grandfathering)\u201d<\/p><\/blockquote>\n<p>Alla luce di tale clausola, Burgan Bank ha ricevuto dalla banca centrale del Kuwait l\u2019autorizzazione al rimborso dei bond subordinati in scadenza nel 2020 a partire dal 29 settembre 2015. Il covenant stabilisce anche la possibilit\u00e0 di rimborsare i titoli alla pari, con la conseguente potenziale perdita di circa 13 punti per gli attuali obbligazionisti in caso di rimborso.<\/p>\n<p>Per ora, Burgan Bank non ha annunciato ufficialmente se richiamer\u00e0 o meno il bond. Alla luce dell\u2019elevata cedola del titolo (7,875%) e della significativa posizione liquida della banca al momento, \u00e8 presumibile che i titoli subordinati saranno rimborsati, riducendo cos\u00ec sostanzialmente gli interessi passivi e favorendo gli azionisti. A oggi, il bond ha un prezzo medio di 105 (101,3 \/ 108,7), che riflette un\u2019alta probabilit\u00e0 (oltre il 50%) di rimborso \u2013 secondo il mercato.<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/2\/2021\/12\/CDQ-blog-Burgan-bank_-19_08_15-3-_-ITA.png\" data-rel=\"lightbox-image-0\" data-rl_title=\"\" data-rl_caption=\"\" title=\"\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter size-full wp-image-2942\" src=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/wp-content\/uploads\/sites\/2\/2021\/12\/CDQ-blog-Burgan-bank_-19_08_15-3-_-ITA.png\" alt=\"CDQ blog - Burgan bank_ 19_08_15 (3) _ ITA\" width=\"960\" height=\"720\" srcset=\"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/wp-content\/uploads\/sites\/2\/2021\/12\/CDQ-blog-Burgan-bank_-19_08_15-3-_-ITA.png 960w, https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/wp-content\/uploads\/sites\/2\/2021\/12\/CDQ-blog-Burgan-bank_-19_08_15-3-_-ITA-300x225.png 300w\" sizes=\"auto, (max-width: 960px) 100vw, 960px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Se Burgan Bank richiamer\u00e0 i titoli alla pari, gli attuali obbligazionisti non faranno certo salti di gioia. Ecco perch\u00e9 non si possono escludere altre possibilit\u00e0. Anche se \u00e8 molto improbabile, la banca potrebbe scegliere di non rimborsare il bond, in quanto ha altre obbligazioni in circolazione, come un titolo ibrido molto subordinato (un\u2019obbligazione perpetua al 7,25%), e teme forse la reazione negativa degli investitori. Un\u2019ipotesi pi\u00f9 plausibile \u00e8 un\u2019offerta per il riacquisto dei bond a un prezzo compreso fra la pari e la quotazione di qualche giorno fa, cio\u00e8 113. In questo caso, gli attuali detentori del titolo sarebbero compensati per la perdita di valore. Cr\u00e9dit Suisse ha optato per questa possibilit\u00e0 quando, a inizio febbraio, ha richiamato il titolo ibrido Tier 1 7.875%, offrendo di ricomprare a 103 le note che scambiavano a 107 prima dell\u2019annuncio.<\/p>\n<p>Il caso di Burgan Bank sottolinea l\u2019importanza di un\u2019attenta due diligence su covenant e quadro normativo per evitare brutte sorprese.<\/p>\n<p>*Precisiamo di non avere alcun interesse economico nel debito di Burgan Bank<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Recentemente abbiamo segnalato un covenant obbligazionario favorevole agli investitori fixed income. Dopo la buona notizia, questa settimana ne abbiamo una cattiva. In questo caso, un covenant obbligazionario pu\u00f2 danneggiare i detentori del titolo. Entrambi gli esempi dimostrano quanto sia importante capire bene la documentazione disponibile prima di investire in un bond. 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