{"id":3267,"date":"2016-01-11T15:46:33","date_gmt":"2016-01-11T15:46:33","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/italiano\/?p=3267"},"modified":"2023-05-24T17:36:30","modified_gmt":"2023-05-24T17:36:30","slug":"debito-dei-mercati-emergenti-anatomia-dei-rendimenti-2015-e-prospettive-per-il-2016","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2016\/01\/debito-dei-mercati-emergenti-anatomia-dei-rendimenti-2015-e-prospettive-per-il-2016\/","title":{"rendered":"Debito dei mercati emergenti: anatomia dei rendimenti 2015 e prospettive per il 2016"},"content":{"rendered":"\n

Per restare in tema con il post di Gordon sulle asset class a reddito fisso che hanno realizzato i rendimenti migliori e peggiori l’anno scorso<\/a><\/strong>, ho voluto esaminare pi\u00f9 da vicino il comportamento dei mercati emergenti nel 2015 e quello che possiamo aspettarci nel 2016.<\/p>\n\n\n\n

Alcuni dei temi che hanno dettato l’andamento dei mercati l’anno scorso sono gli stessi del 2014. Ancora una volta, l’allocazione del patrimonio ha giocato un ruolo cruciale. Per il terzo anno consecutivo, il debito in valuta locale ha sottoperformato quello in valuta forte e, in quest’ultimo ambito, i titoli sovrani e societari hanno mostrato una performance grosso modo in linea a livello dell’indice in senso ampio.<\/p>\n\n\n\n

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Tuttavia, come ho scritto un anno fa<\/a><\/strong>, la dispersione dei rendimenti \u00e8 effettivamente aumentata nel 2015, quindi \u00e8 stato essenziale evitare i titoli sottoperformanti con rischio di coda. I temi principali nel 2015 sono descritti di seguito.<\/p>\n\n\n\n

    \n
  1. La duration non \u00e8 stata un fattore di performance rilevante<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    Sebbene la Fed abbia finalmente avviato la contrazione della politica monetaria negli Stati Uniti, i rendimenti dei Treasury a 10 anni hanno chiuso il 2015 con un rialzo solo marginale, dato che il mercato si aspettava da tempo, e aveva gi\u00e0 scontato, questa mossa. Purch\u00e9 l’azione della Fed si mantenga in linea con ci\u00f2 che scontano attualmente i mercati nel 2016 (ossia, una contrazione di 50-75 bps), i mercati emergenti dovrebbero tenere, dato che si stanno preparando a questo sviluppo gi\u00e0 da qualche anno, attraverso valute pi\u00f9 deboli, afflussi di capitali ridotti e costi di finanziamento pi\u00f9 elevati.<\/p>\n\n\n\n

      \n
    1. Deprezzamento valutario continuato, ma la buona notizia \u00e8 che non dovrebbe essere cos\u00ec pesante nel 2016<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n
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      Come illustrato nella tabella in alto, la sottoperformance del debito in valuta locale \u00e8 derivata in larga misura dai movimenti valutari, anche se ci\u00f2 \u00e8 riconducibile in parte al vigore del dollaro USA e non necessariamente a un movimento dei mercati emergenti in s\u00e9. In altre parole, molte valute della regione hanno ricalcato, se non superato, l’andamento di altre valute di rilievo, come l’euro o le divise legate alle commodity, ad esempio il dollaro australiano (AUD) e quello canadese (CAD). Mi aspetto che nel 2016 il dollaro USA cominci a stabilizzarsi, in base ai cicli di contrazione passati della Fed, quando l’apprezzamento del biglietto verde si \u00e8 verificato in buona parte prima del primo rialzo. La sottoperformance delle valute locali di quest’anno suggerisce che molte divise dei mercati emergenti non sono pi\u00f9 sopravvalutate e in alcuni casi, come per lo zloty polacco, il fiorino ungherese e il peso cileno, ha determinato un miglioramento dei saldi con l’estero oppure consentir\u00e0 un adeguamento progressivo, come sta accadendo in Brasile. Tuttavia, le valute a cambio fisso o pesantemente gestite restano esposte ai bassi prezzi del petrolio (ad esempio, quelle dei Paesi del Golfo ancorate al dollaro e la naira nigeriana). Le criticit\u00e0 maggiori riguardano probabilmente in renminbi: le autorit\u00e0 cinesi sono infatti combattute fra la scelta di mantenere la situazione attuale di bassa volatilit\u00e0 associata a una certa sopravvalutazione, e quella di consentire una svalutazione pi\u00f9 rapida che rischia per\u00f2 di provocare effetti incontrollati sulle valute asiatiche e legate alle commodity.<\/p>\n\n\n\n

        \n
      1. Spread pi\u00f9 ampi, soprattutto nei crediti legati alle commodity<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

        Come nel 2014, la performance degli spread \u00e8 apparsa di nuovo divisa a met\u00e0. Come si vede dal grafico in basso, sebbene molti Paesi della regione emergente siano di fatto importatori netti di prodotti primari, nel complesso gli spread hanno mostrato una correlazione relativamente elevata ai prezzi del petrolio e delle commodity quest’anno (Charles ne parler\u00e0 pi\u00f9 approfonditamente in un altro post che sar\u00e0 pubblicato a breve). Tutto considerato, credo che gli spread riflettano gi\u00e0 in buona parte il deterioramento del credito cui abbiamo assistito negli ultimi anni, ma non prevedo una contrazione, ritenendo poco probabili dei miglioramenti significativi su questo fronte di qui a breve. Tuttavia, la situazione potrebbe cambiare nell’eventualit\u00e0 di un rimbalzo dei prezzi delle commodity, o se la Fed dovesse segnalare che il ciclo di contrazione sar\u00e0 di dimensioni particolarmente ridotte.<\/p>\n\n\n

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        1. I rischi idiosincratici restano elevati e non si attenueranno nel 2016<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n
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          \"\"<\/a><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

          Tra i Paesi che nel 2015 hanno registrato le performance migliori, molti sono crediti in sofferenza che hanno evitato il default (ad esempio, Venezuela e Bielorussia). Il risultato dell’Ucraina ha beneficiato di una ristrutturazione favorevole, la Russia si \u00e8 ripresa dai livelli di ipervenduto del 2014, grazie alla mancata degenerazione del conflitto con l’Ucraina, mentre l’Argentina ha visto un rimbalzo innescato dalla prospettiva di un governo Macri pi\u00f9 orientato al mercato. Tuttavia, difficilmente questi Paesi figureranno in maggioranza fra i migliori del 2016, in quanto \u00e8 improbabile che arrivino altre buone notizie, mentre le valutazioni sono meno convenienti dopo il recupero del 2015. Il Venezuela si conferma un credito in bilico tra due esiti possibili: rivelarsi uno dei mercati pi\u00f9 performanti di quest’anno, se il Paese riesce a evitare il default, oppure uno dei peggiori, in caso contrario. La vittoria dell’opposizione alle recenti elezioni per il rinnovo dell’Assemblea nazionale \u00e8 un fatto positivo, ma non sufficiente a spazzare via le tante incertezze sulla direzione della politica economica del Paese nel contesto dei bassi prezzi petroliferi.<\/p>\n\n\n\n

          Per quanto riguarda i mercati con i risultati maggiormente negativi, il Brasile sar\u00e0 una delle scommesse chiave del 2016. Come gi\u00e0 accennato in un post precedente<\/a><\/strong>, mantengo una certa cautela sul credito, alla luce delle gravi difficolt\u00e0 politiche destinate a complicare ulteriormente la ripresa dell’economia e delle finanze pubbliche. L’Africa sub-sahariana resta sotto pressione a causa dei bassi prezzi delle commodity e di un onere debitorio in rapido aumento in quasi tutti i Paesi, per via degli ampi deficit fiscali e, in alcuni casi, delle valute fortemente svalutate. Il rischio di differimento del debito, sebbene piuttosto scarso nel 2016, \u00e8 destinato ad aumentare tra qualche anno, quando mi aspetto eventi di default. Sar\u00e0 messa alla prova la volont\u00e0 di rettificare la situazione e rimborsare il debito, ma non abbiamo dati storici di lungo periodo sul rimborso dei debiti obbligazionari e sui valori di recupero, dato che i titoli sono stati emessi per la maggior parte negli ultimi anni.<\/p>\n\n\n\n

          Per riassumere, l’allocazione del patrimonio fra valuta forte e locale dovrebbe confermarsi un fattore di entit\u00e0 minore nel 2016, quando il deprezzamento delle valute dovrebbe finalmente stabilizzarsi. Rester\u00e0 cruciale la selezione dei crediti sovrani e societari nell’ambito dei titoli in valuta forte, in vista di una dispersione che a mio avviso diventer\u00e0 molto marcata. Infine, nel 2016 per gli investitori nei mercati emergenti sar\u00e0 essenziale evitare i titoli sottoperformanti con rischio di coda e i default societari.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

          Per restare in tema con il post di Gordon sulle asset class a reddito fisso che hanno realizzato i rendimenti migliori e peggiori l’anno scorso, ho voluto esaminare pi\u00f9 da vicino il comportamento dei mercati emergenti nel 2015 e quello che possiamo aspettarci nel 2016. Alcuni dei temi che hanno dettato l’andamento dei mercati l’anno scorso sono gli stessi del 2014. Ancora una volta, l’allocazione del patrimonio ha giocato un ruolo cruciale. 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