{"id":4308,"date":"2017-05-05T09:21:17","date_gmt":"2017-05-05T09:21:17","guid":{"rendered":"https:\/\/www.bondvigilantes.com\/italiano\/?p=4308"},"modified":"2023-02-16T13:46:14","modified_gmt":"2023-02-16T13:46:14","slug":"rendimenti-obbligazionari-divergenti-nelleurozona-minaccia-o-opportunita","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bondvigilantes.com\/italiano\/2017\/05\/rendimenti-obbligazionari-divergenti-nelleurozona-minaccia-o-opportunita\/","title":{"rendered":"Rendimenti obbligazionari divergenti nell’Eurozona: minaccia o opportunit\u00e0?"},"content":{"rendered":"

Guest contributor \u2013 Maria Municchi (Gestore del team Multi Asset di M&G)<\/p>\n

Il seguente blog \u00e8 stato originariamente postato sul blog del team Multi Asset di M&G  <\/em>https:\/\/www.allocationblog.com\/italiano\/<\/a><\/p>\n

Nonostante il parziale riallineamento dei rendimenti sui titoli governativi europei a lungo termine, nel periodo successivo alla crisi dell’area euro del 2012, lo scarto si \u00e8 ampliato di nuovo negli ultimi anni.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

A un’analisi semplicistica, questo fenomeno sembra in contrasto con il miglioramento dei fondamentali. I movimenti dei rendimenti durante la crisi dell’area euro erano derivati, almeno in parte, dalla rapida accelerazione del debito spagnolo e portoghese, ma dal 2013 i livelli si sono assestati, mentre le tendenze del PIL hanno fatto progressi e il rischio di deflazione si \u00e8 decisamente attenuato.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

Allora come si giustifica la crescente divergenza dei rendimenti fra titoli sovrani a lungo termine all’interno dell’UE?<\/p>\n

Juan ha scritto un post nel 2015<\/strong><\/a> sul rapporto tutt’altro che lineare fra debito\/PIL e rendimenti obbligazionari, in particolare nel caso di Paesi che possono stampare valuta in modo autonomo. Nell’Eurozona questo rapporto \u00e8 ulteriormente complicato. Innanzitutto, i livelli di debito assumono maggiore importanza per il fatto che i Paesi dell’Eurozona non hanno il controllo della propria valuta. In secondo luogo, la natura condizionale del sostegno della BCE significa che le obbligazioni dell’Eurozona rappresentano un “rischio di credito” o un “rischio tassi” a seconda dell’intenzione dei politici locali di attenersi ai dettami dell’UE o dell’FMI. Ne abbiamo avuto prova con l’esperienza di Syriza in Grecia<\/strong><\/a> e, pi\u00f9 di recente, con l’esplosione dei rendimenti dei titoli portoghesi all’inizio del 2016.<\/p>\n

Ci\u00f2 vuol dire che, sebbene i fondamentali si siano stabilizzati e in alcune zone siano anche in parte migliorati, sono le caratteristiche di rischio degli asset in s\u00e9 ad essere instabili e soggette a variazioni. Spetta all’investitore valutare se i movimenti di prezzo riflettano un effettivo cambiamento di tali caratteristiche o solo una diversa percezione<\/em> delle stesse da parte del mercato.<\/p>\n

Si \u00e8 parlato molto del rischio di default dei Paesi dell’Eurozona dai tempi della crisi, ma finora non ce ne sono stati (anche se il cosiddetto “haircut”<\/strong><\/a> greco si pu\u00f2 considerare un evento equivalente). La domanda da porsi quindi \u00e8 questa: stiamo sopravvalutando il rischio di default di quei Paesi solo perch\u00e9 abbiamo vissuto la crisi dell’area euro? \u00c8 la componente emotiva del “bias di disponibilit\u00e0” a distorcere il nostro pensiero e processo decisionale?<\/p>\n

Cosa \u00e8 cambiato?<\/p>\n

Quella del 2012 \u00e8 stata una crisi reale e profonda per l’area euro, ma ora siamo in una situazione migliore e, per quanto restino delle criticit\u00e0, l’ambiente macroeconomico \u00e8 nettamente migliorato, mentre sia il Portogallo che altri Paesi hanno compiuto sforzi notevoli sul fronte dell’indebitamento. Il PIL europeo \u00e8 cresciuto a un ritmo robusto dell’1,8% e il mercato del lavoro ha fatto progressi, come testimonia la disoccupazione scesa al di sotto del 10%. Anche il clima generale sta diventando decisamente pi\u00f9 positivo in tutti i Paesi, segnalando una convergenza economica pi\u00f9 solida all’interno dell’Eurozona (come sottolineato da Mario Draghi nei suoi interventi recenti<\/em><\/strong><\/a>).<\/p>\n

Inoltre, grazie all’ambiente di tassi d’interesse estremamente bassi e al QE intensivo in seguito alla crisi europea, anche i Paesi pi\u00f9 indebitati sono riusciti a rifinanziarsi a livelli di rendimento convenienti, e l’hanno fatto allungando sensibilmente la durata dei titoli in modo da beneficiare dei rendimenti pi\u00f9 bassi pi\u00f9 a lungo. Sebbene i livelli di debito siano simili a quelli di tre anni fa, con l’aiuto della BCE la composizione \u00e8 cambiata.<\/p>\n

Ad esempio, in Italia la cedola media \u00e8 scesa da quasi il 5% per le obbligazioni emesse nel 2012 a meno dell’1% per i titoli lanciati nel 2016, mentre la scadenza \u00e8 passata da 2,8 a 10 anni, come media ponderata sulle dimensioni dell’emissione.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

In Spagna e Portogallo la tendenza \u00e8 stata simile.<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

L’idea di approfittare dei rendimenti pi\u00f9 bassi per rifinanziare il debito a condizioni pi\u00f9 convenienti a quanto pare ora si sta facendo strada anche negli Stati Uniti (proprio mentre i tassi iniziano a risalire) e presenta una certa attrattiva (anche se i vantaggi potrebbero non essere cos\u00ec ovvi come sembrano). Tuttavia, con un debito meno costoso in bilancio e le economie in ripresa, quei Paesi europei potrebbero essere meglio posizionati, nonostante i numerosi problemi politici, per evitare il default (e quindi meritare uno spread ridotto nei confronti del bund tedesco).<\/p>\n

Nel complesso, la storia delle dinamiche di debito negative non sembra cos\u00ec convincente, tanto che ultimamente non \u00e8 stata al centro dell’attenzione degli investitori. Ma allora quali sono i fattori determinanti dei movimenti di prezzo? Di sicuro la fitta agenda politica europea ha conquistato il centro della scena. Chi non ha sentito parlare di Marine Le Pen? E delle elezioni nel Regno Unito avviato verso la Brexit? Non sono tutti elementi che puntano a un rischio accentuato di disgregazione dell’Eurozona?<\/p>\n

Beh, secondo alcuni sondaggi recenti, nonostante l’avanzata del populismo e l’invocazione di altri referendum sull’UE in vari Paesi, forse gli europei sono pi\u00f9 favorevoli all’euro di quanto si pensi…<\/p>\n

\"\"<\/a><\/p>\n

\u00c8 interessante notare che, anche all’interno del partito di Marine Le Pen e del Movimento 5 Stelle, l’abbandono dell’euro \u00e8 uno degli aspetti pi\u00f9 controversi, al punto che c’\u00e8 chi si chiede se includerlo nel programma sia davvero una buona idea. Come ho gi\u00e0 detto a proposito del referendum italiano dell’anno scorso<\/strong><\/a>, dovremmo stare attenti a non permettere alla vittoria della Brexit di influenzare la nostra percezione delle dinamiche in altre nazioni europee.<\/p>\n

Come sempre, \u00e8 essenziale distinguere fra un cambio d’umore degli investitori e i veri cambiamenti a livello dell’economia. Non possiamo sapere chi vincer\u00e0 le prossime elezioni n\u00e9 cosa significher\u00e0 davvero la Brexit per l’Europa, ma siamo in grado di stabilire se l’assunzione di rischio sia adeguatamente remunerata.<\/p>\n

Sembra che l’eredit\u00e0 lasciata dagli eventi verificatisi nell’Eurozona cinque anni fa, e dalla Brexit l’anno scorso, abbia esercitato un’influenza cruciale sulle percezioni, negli ultimi dodici mesi. La realt\u00e0 economica \u00e8 complessa, ma la divergenza recente dei rendimenti obbligazionari sembra riconducibile pi\u00f9 a tali percezioni che non ai fondamentali. Pertanto, un titolo italiano a 30 anni che rende il 3,2% o un’obbligazione portoghese di pari durata con un rendimento del 4,4%, contro lo 0,9% offerto dal bund tedesco, rappresenta senz’altro un’opportunit\u00e0, pi\u00f9 che una minaccia.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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