Tiempos excepcionales

En Europa, los tipos de interés – a corto y largo plazo – están en mínimos record. La causa es que se cree que tanto el empleo como la inflación seguirán bajos durante más tiempo. Esto es algo que preocupa al BCE y el discurso de Draghi en Jackson Hole implica que, en el futuro, habrá más relajación monetaria. Parece que estamos viviendo tiempos excepcionales.

La historia de cómo se ha llegado hasta aquí es muy simple: el hundimiento global de los bancos en 2008, seguido por un grave episodio de problemas locales en el sistema bancario de Europa causado por la crisis de deuda soberana de 2011 y 2012.

El gráfico que aparece a continuación es un intento de ilustrar dónde han estado los verdaderos costes de financiación. Tomando como representación el coste de financiación y añadiendo el mismo al Euribor a tres meses nos permite obtener una imagen más exacta de las condiciones monetarias reales que si nos fijamos simplemente en el tipo oficial del BCE. Durante la crisis del euro, la política monetaria en los países core se endureció, pero aún más en la periferia.

En los gráficos que aparecen a  continuación, desglosamos la inflación y los datos de empleo de los países core y periféricos. Lo que vemos es que, allí donde se aplica una política monetaria más dura, el desempleo es más alto y la inflación más baja. No es sorprendente que la zona euro, y especialmente la periferia, haya tenido un comportamiento débil debido a la severa conmoción monetaria que experimentaron durante la crisis. Esto indica que la política monetaria sigue funcionando.

Posteriormente, desde el verano de 2012 hasta ahora, la política monetaria real se ha relajado de forma agresiva. Esto debería proporcionar un impulso a la zona euro, y en especial a la periferia. En general, se cree que la política monetaria empieza a hacer efecto tras un periodo de 18 meses, y es interesante comprobar que el desempleo ya está descendiendo. Espero que esta tendencia continúe.

Son tiempos excepcionales, desde la perspectiva de los tipos de interés, pero, desde una perspectiva económica, el desempleo estuvo en este mismo nivel desde 1994 hasta 1997, y la tasa de inflación fue inferior al 1,0% en 1999 y en 2009.

Cuando los datos económicos se separan de los mercados, hay que decidir cuál de los dos acierta. Creo que la política monetaria funciona, y que la enorme relajación aplicada desde 2012 tendrá como consecuencia la caída del desempleo e impedirá caer en deflación prolongada. Los tipos de interés europeos, excepcionalmente bajos, no parecen estar en línea con los datos económicos actuales ni con los estimados para el futuro.