Le professeur Michael Pettis prévoit une croissance réelle de 3 à 4 % en moyenne sur les dix prochaines années en Chine. Un chiffre optimiste…

Après avoir vu le professeur Michael Pettis, l’un de mes économistes préférés, à deux reprises au cours des deux derniers mois, je me suis dit qu’il me fallait essayer de sensibiliser les lecteurs aux messages importants qu’il livre quant au devenir de l’économie chinoise. Si vous avez du temps, vous pouvez également consulter son blog en cliquant ici. Mis à part lors des dernières présentations qu’il a données, j’ai rencontré le professeur Pettis pour la première fois lors d’un séminaire organisé dans le cadre de l’Assemblée annuelle du FMI et de la Banque mondiale qui s’est tenue à Tokyo en 2012. Nous étions réunis dans une salle bondée quand Pettis a annoncé une croissance chinoise moyenne de 4 % sur les dix prochaines années. Les rires ont fusé dans l’assemblée, certaines personnes allant même jusqu’à le traiter de fou en tournant leur doigt sur leur tempe. Plus d’un an après, cette vision du ralentissement de l’économie chinoise est plus proche du consensus – même s’il est encore rare de trouver des prévisions de PIB chinois officielles inférieures à 5 %, toutes échéances confondues. Michael Pettis s’en tient à une croissance chinoise future de 3-4 % en moyenne, tandis que, dans ses perspectives économiques mondiales, le FMI a revu ses prévisions de croissance à la baisse, mais seulement de 8,9 % à 8 %. Ce matin, la Chine a publié une croissance annuelle pour 2013 de 7,7 %, un chiffre en baisse pour la quatrième année consécutive (même les sceptiques pensent que les données sur la consommation d’électricité et le fret montrent que les prévisions de PIB officielles sont exagérées).

Le professeur Pettis part du principe que les modèles de croissance axés sur les investissements perdent de leur attrait à l’heure où les premiers bienfaits des dépenses d’infrastructure et de l’urbanisation/industrialisation s’étiolent et que les opportunités d’investissement rentables se raréfient. C’est d’autant plus le cas que ces investissements doivent être financés et que ce sont les ménages qui paient. Au Brésil, premier exemple de « miracle économique », les investissements ont été financés par un impôt sur le revenu élevé. En revanche, dans le modèle d’Asie orientale (et cela est vrai pour la phase de croissance japonaise qui a suivi la seconde guerre mondiale et pour la croissance chinoise actuelle), les charges qui pèsent sur les ménages ne se résument pas à l’impôt. Les trois méthodes secrètes pour doper la croissance des investissements aux dépens de la croissance de la consommation sont les suivantes :

1. Un taux de change sous-évalué, qui favorise les sociétés exportatrices aux dépens de biens importés à des prix supérieurs pour les ménages.
2. Une faible évolution des salaires par rapport à la croissance de la productivité, ce qui constitue une subvention pour les employeurs.
3. Et surtout, une répression financière au titre de laquelle les économies des ménages sont confisquées, ce qui constitue de nouvelles subventions, notamment pour les entreprises publiques. Michael Pettis estime que les taux d’intérêt chinois ont parfois été inférieurs de 8-10 % à ce qu’ils auraient « dû » être.

Quand l’offre d’investissements rentables s’épuise, la dette augmente plus rapidement que la capacité à assurer le service de cette dette. Cela débouche sur une crise ou une stagnation de la dette similaire à celle que connait le Japon. Certains considèrent que 30 % des nouveaux prêts émis ne servent qu’à repousser l’échéance de la dette pour éviter un défaut, et que les prêts non productifs sont énormément sous-estimés dans les données officielles (inférieurs à 1 % selon la Commission de régulation bancaire chinoise). Dès lors, il convient de s’interroger sur la réforme promise lors du Troisième plénum. Le président Xi Jinping semble conscient des problèmes auxquels est confrontée l’économie et il juge nécessaire de procéder à un rééquilibrage en faveur de la consommation. Mais il a également évoqué publiquement les intérêts particuliers de la Chine. L’élite politique est directement intéressée aux projets d’infrastructure et aux entreprises publiques, ce qui risque de compromettre grandement la réforme. Les études menées sur les cas de développement économique réussi indiquent que les pays qui s’engagent dans une démocratisation rapide ou complète ou dans un processus de centralisation agressif s’en sortent mieux à long terme sur le plan économique. L’Argentine et la Russie font partie de ces pays qui n’engagent aucun des deux processus. Il reste à savoir si les intérêts particuliers de la Chine ne compromettront pas le succès de la réforme. Si c’est le cas, le pays pourrait continuer à générer une croissance annuelle de 7-8 % alimentée par la dette, mais le retour de bâton risque d’être d’autant plus violent (avec une croissance négative instable au lieu d’une croissance de 3-4 % concomitante à la mise en place progressive d’un modèle axé sur la consommation et non plus sur les investissements).

Le professeur Pettis estime qu’une véritable réforme impliquerait :

1. Une baisse des investissements dans les entreprises publiques, les collectivités locales et le secteur immobilier ; des investissements accrus dans les PME.
2. Une libéralisation des taux d’intérêt pour refléter les risques de prêts réels.
3. Une réduction du ratio dette/PIB global de la Chine.

Vous pouvez lire le résumé de FT Alphaville sur le Troisième plénum ici. L’évolution vers ce que Michael Pettis considère comme nécessaire semble assez lente – même si les taux ont récemment augmenté sur les marchés monétaires chinois, avec un taux à 3 mois moyen (SHIBOR) qui est passé de moins de 5 % au troisième trimestre 2013 et à plus de 5,5 % à l’heure actuelle.