Le cadeau de Noël fiscal de Donald Trump : un présent magnifique pour les entreprises de télécommunications Investment Grade, mais une mauvaise surprise pour le segment à haut rendement

Le 22 décembre 2017, Donald Trump a sans doute signé son principal succès depuis le début de son mandat en promulguant sa réforme fiscale (Tax Cuts & Jobs Act de 2017).  Les conséquences précises de sa réforme peuvent être terriblement difficiles à évaluer étant donné l’extrême complexité des dispositions législatives et des arrangements des entreprises en matière de planification fiscale.  Toutefois, dans les grandes lignes, je suis convaincu que les entreprises américaines vont tirer avantage du fort allégement de la charge fiscale qui pèse sur leurs revenus nationaux, et de la réduction encore plus importante de l’impôt prélevé sur le rapatriement de leurs bénéfices réalisés à l’étranger, qui sont estimés à 3 000 milliards de dollars.

S’agissant du rapatriement des bénéfices réalisés à l’étranger, les grands gagnants sont les grands groupes technologiques et pharmaceutiques qui génèrent énormément de trésorerie, et qui ne seront désormais imposées qu’à 15,5 % contre 35 % auparavant.  Par exemple, les groupes Apple et Johnson&Johnson détiennent à eux seuls respectivement 252 milliards et 41 milliards de dollars en trésorerie brute et en valeurs mobilières à l’étranger.  Néanmoins, je souhaite m’appesantir dans cet article sur l’impact de cette réforme fiscale sur les futurs bénéfices et flux de trésorerie des entreprises de télécommunications et des câblo-opérateurs, dont l’activité est essentiellement orientée vers le marché domestique.

L’allégement du fardeau fiscal au niveau domestique prendra essentiellement deux formes : la baisse définitive de l’impôt sur les sociétés de 35 % à 21 %, et l’augmentation de la déductibilité fiscale sur les investissements initiaux en immobilisations corporelles (dite « dépréciation supplémentaire ») qui passera de 50 % du coût total à 100 % jusqu’en 2022, puis diminuera de 20 % par an jusqu’en 2027.  Ces mesures seront compensées par des restrictions sur la déductibilité fiscale des intérêts (seulement 30 % du revenu imposable) et sur la possibilité de compenser les pertes d’exploitation accumulées (80 % de façon définitive contre 100 % auparavant dans une limite de 20 ans), mais je considère que ces restrictions seront largement éclipsées par les réductions citées précédemment.

Les grands gagnants de cette réforme seront les principales entreprises de télécommunications et les câblo-opérateurs de la catégorie Investment Grade qui s’acquittent actuellement d’un impôt de (ou proche de) 35 %, et qui investissent tous les ans de façon significative dans les infrastructures de télécommunications et de réseaux câblés.  Nous pensons notamment à Verizon, AT&T et Comcast du fait du montant de leur impôt au titre de l’exercice 2016 (respectivement 6, 4 et 4 milliards de dollars) montant dont les prévisions indiquaient qu’il allait augmenter davantage à compter de 2017 compte tenu de la croissance de leurs bénéfices et/ou d’acquisitions.  On estime que l’effet positif de la réduction de l’impôt sur les sociétés sur les flux de trésorerie de ces entreprises sera compris entre 3 et 5 milliards de dollars. Bien que, selon moi, une proportion significative de ces gains sera redistribuée sous forme de dividendes, je pense aussi qu’une part plus importante des flux de trésorerie sous-jacents pourra être utilisée si nécessaire pour accélérer le processus de désendettement.

Existe-t-il alors des entreprises du secteur des télécommunications et des réseaux câblés qui pâtiront de cette réforme ? Pas vraiment.  Les gains potentiels que la réduction de l’impôt sur les sociétés fera gagner aux opérateurs à haut rendement les plus endettés dont le taux d’imposition est déjà faible ou nul sont limités.  Toutefois, le bouclier fiscal lié à la dette des opérateurs de la catégorie à haut rendement présente un risque baissier limité du fait de la charge des intérêts est égale ou inférieure au seuil des 30 % du revenu imposable ou, dans le cas des entreprises qui dépassent ce seuil (et plus particulièrement les émetteurs comme Frontier et les filiales d’Altice, Optimum et Suddenlink), de l’existence d’importantes pertes d’exploitation nettes accumulées qui sont désormais illimitées alors qu’elles étaient auparavant limitées à 20 ans.  Je n’anticipe donc quasiment aucun impact sur les flux de trésorerie disponible (Free cash flow ou FCF) des entreprises endettées du secteur des télécommunications et des réseaux câblés.

Dans l’ensemble, je pense que la réforme fiscale de Donald Trump aura des effets bénéfiques, les grands opérateurs étant en passe d’enregistrer une hausse significative de leurs flux de trésorerie disponible et les opérateurs les plus endettés ayant peu de risque de perdre leur bouclier fiscal actuel lié à la déductibilité des intérêts et à la possibilité de compenser les pertes d’exploitation.  On peut donc d’ores et déjà souhaiter une bonne année fiscale aux entreprises américaines du secteur des télécommunications et des médias grâce au cadeau de Noël du Père  Trump.