Les destins divergents des anticipations d’inflation aux États-Unis et en Europe

Les anticipations d’inflation aux États-Unis et en Europe ont dernièrement divergé sans que cela ne constitue une véritable surprise. Après tout, la croissance annuelle du PIB américain a atteint un solide rythme de 2,6 % en termes réels au 4ème trimestre 2018. Le taux de chômage est retombé sous le seuil des 4 %, exerçant une pression à la hausse sur les salaires, tandis que les indicateurs du sentiment économique tels que le PMI restent fermement ancrés en territoire expansionniste. À l’opposé, les perspectives économiques de la zone euro se sont considérablement assombries l’année dernière. L’économie italienne s’est contractée au cours du 4ème trimestre 2018 et l’Allemagne a évité de peu la récession. Les PMI européens se sont en conséquence inscrits en baisse.

Dans ce contexte, l’écart croissant des anticipations d’inflation entre les États-Unis et l’Europe apparait parfaitement logique. Je dirais cependant que l’ampleur du mouvement a surpris par son caractère extrême. Si l’on compare les points morts d’inflation à 10 ans, qui sont considérés comme une estimation des anticipations d’inflation à moyen terme, l’écart entre les bons du Trésor américain indexés sur l’inflation (TIPS) d’une part, et les Bunds allemands indexés (qui ont pour référence l’inflation de la zone euro) d’autre part, a grimpé au-delà des 100 points de base (pb). Pour remettre cela en perspective, l’écart des points morts d’inflation à 10 ans entre les États-Unis et l’Europe a plus que triplé depuis la fin 2015.

Il est également intéressant de noter combien les trajectoires de ces anticipations d’inflation ont divergé de part et d’autre de l’Atlantique au cours de la récente remontée des prix du pétrole. Alors que le point mort d’inflation à 10 ans américain a rebondi depuis le début de l’année (+25 pb) au même rythme que les cours du pétrole brut, son équivalent de la zone euro est resté complètement imperturbable et a même poursuivi sa tendance baissière (-7 pb depuis le début de l’année). Je vous l’accorde, en raison des moindres taxes sur le carburant en vigueur aux États-Unis, les variations du prix du pétrole ont un impact plus immédiat sur les chiffres de l’inflation américaine que sur leurs homologues européens, au moins sur courtes périodes. Cependant, nous devrions prendre le temps de réfléchir pour savoir si la forte corrélation entre le point mort d’inflation à 10 ans aux États-Unis et les variations du prix du pétrole brut au comptant se justifie vraiment. En fait, à moins que le prix du pétrole continue de progresser chaque année au cours de la prochaine décennie, les effets de base ne devraient pas tarder à apparaitre et l’impact inflationniste du récent rebond du prix du pétrole risque de n’être qu’un feu de paille.

En tenant compte à la fois de l’ampleur de leur surperformance par rapport aux obligations européennes indexées sur l’inflation et de leur réaction très positive face aux récents mouvements du prix du pétrole, les TIPS américains ne m’apparaissent plus particulièrement attractifs. Avec un point mort d’inflation à 10 ans aux États-Unis proche de la cible d’inflation de la Réserve fédérale fixée à 2 %, les valorisations semblent justes, mais sans plus. En comparaison, les niveaux dégradés des points morts d’inflation en Europe signifient que tant que l’inflation de la zone euro ressort supérieure à seulement 0,9 % en moyenne au cours des dix prochaines années, les Bunds indexés surperformeront leurs homologues à taux fixe, toutes choses égales par ailleurs. Ce taux d’inflation bien faible me semble un seuil plutôt facile à dépasser. En d’autres termes, les investisseurs peuvent actuellement acheter une assurance contre toute mauvaise surprise inflationniste en zone euro en achetant des obligations européennes indexées sur l’inflation sur des niveaux d’entrée très bon marché.