Il dibattito sullo “zero bound”: i tassi negativi equivalgono a una contrazione della politica?

I post recenti di Matt e James hanno messo in luce alcuni problemi con cui i mercati devono fare i conti quando i tassi diventano così negativi. Ovviamente non si tratta più di un dibattito solo teorico, dato che ha implicazioni reali per gli investimenti. Perché gli investitori accettano tassi inferiori allo zero quando potrebbero detenere liquidità?

Per riassumere usando il franco svizzero come esempio, ha senso per un risparmiatore, da un punto di vista puramente economico, non depositare una banconota in franchi svizzeri su un conto bancario che offre un rendimento negativo, dato che gli verrebbe restituita con un valore inferiore, a causa dei tassi negativi.

Tuttavia, il risparmiatore assume dei rischi se detiene denaro in moneta fisica, che non beneficia dei vantaggi di sicurezza legati all’uso di un conto bancario (ossia, si paga per una cassetta di sicurezza elettronica). L’uso del buon vecchio lucchetto chiuso a chiave non è così comodo come un conto corrente, ma diventa più ragionevole man mano che i tassi di deposito scendono sempre più in territorio negativo. Questa domanda di moneta fisica in opposizione a quella elettronica non è limitata ai conti di liquidità. In teoria, quando la struttura per scadenza dei tassi d’interesse scende al di sotto dello zero, gli investitori obbligazionari dovrebbero vendere i titoli in loro possesso e optare per la detenzione di “contanti in una scatola”. Ma quanto è efficiente questa scelta?

Il problema più grosso di usare la carta moneta come strumento di risparmio è che il vantaggio di liquidità imbattibile proprio della sua natura è anche l’aspetto che la rende vulnerabile a incendi e furti. Nell’ottica di un singolo individuo, l’uso di una cassetta di sicurezza antincendio presso una banca o in un posto sicuro fuori casa è il punto di partenza migliore. La soluzione ottimale, però, si basa sulle economie di scala. È facile arrivarci?

Un investitore ragiona in termini di diversificazione. Di conseguenza, bisognerebbe distribuire i soldi fra più cassette di sicurezza dislocate in un’ampia varietà di luoghi molto sicuri. Già meglio, ma attualmente non così pratico. Però potrebbe esserci una strada per raggiungere gli obiettivi appena descritti in modo relativamente efficace ed economico.

In un ambiente di tassi d’interesse negativi, probabilmente ci saranno abbastanza investitori che vogliono possedere contanti al portatore, perché una banca o un istituto sviluppi una rete di cassette di sicurezza super-sicure. Ciò significa che sarebbe garantito un alto grado di sicurezza e diversificazione per la collocazione fisica dei contanti. Per rendere il denaro facilmente accessibile da parte degli investitori, si potrebbero emettere certificati di deposito in forma fisica o preferibilmente elettronica. In questo modo, ogni investitore potrebbe trasferire facilmente il proprio denaro, recandosi presso la sede più vicina per depositare o prelevare contanti, o alla banca più vicina se una banca accetta di depositare o prelevare fisicamente il denaro per suo conto. In sostanza, questa formula diventerebbe un conto bancario in cui il denaro non viene prestato, ma ha un costo di detenzione presso il depositario. In teoria, portando il ragionamento all’estremo, sarebbe anche possibile creare mercati di emissioni derivate negoziate in borsa, legate alla liquidità detenuta presso un depositario, per consentire a individui e grandi istituti di gestire la liquidità come uno strumento di risparmio senza un rendimento negativo. Si potrebbe creare un settore del risparmio nuovo ed efficiente in un ambiente di rendimenti negativi, limitando così il ribasso al di sotto dello “zero bound” per i tassi d’interesse a breve e a lungo termine.

Un effetto collaterale sarebbe la necessità di detenere tutti questi risparmi in contante reale, con il conseguente incremento della domanda di banconote fisiche. Se il denaro viene tenuto in custodia e non prestato, l’offerta di moneta nell’economia per le normali transazioni si ridurrà. Questa situazione comincia ad apparire deflazionistica, vanificando lo scopo della politica di tassi sottozero perseguita.

Fintanto che esiste il contante in forma fisica al portatore, è difficile avere tassi d’interesse fortemente negativi in un’economia in cui il debito pubblico e la liquidità sono obbligazioni della stessa entità, in quanto sono realmente fungibili. Nell’ipotesi peggiore, la politica monetaria dei tassi sottozero potrebbe innescare una spirale deflazionistica. Forse la sola politica rimasta per creare inflazione è un QE reale e non prudente (e rimando al mio ultimo post).